"bid-ask"-Spreads und Transaktionskosten

Börsengeschäfte sind regelmäßig mit Kosten und Nebenausgaben mannigfachster Art verbunden. Diese spalten sich, zunächst grob ordnend, nach direkte und indirekte Börsenhandelskosten (Transaktionskosten). Direkte Handelskosten können dem sie verursachenden Handelsabschluss a priori recht eindeutig und in gerader Linie zugerechnet werden. Demgemäß bewegen sich die direkten Handelskosten allesamt im geraden Verhältnis mit der Zahl der durchgeführten Börsengeschäfte auf und ab. Das Auftreten indirekter Ausführungskosten* (Sonderkosten, "outside commissions") hingegen lässt sich der Hauptsache nach dem Erfahrungstatbestand der im angehenden Markt vorherrschenden Preisspreizung ("markup") zuschreiben. Indirekte Ausführungskosten machen im Börsenalltag nicht selten den Großteil an der Gesamtheit der Handelskosten aus,– selbst wenn sie in der Geschäftsbestätigung oft genug umschleiert und nicht für sich gesondert schriftlich abgefasst werden oder werden können ("hidden cost"). Wie sehr sie aber auf den Geschäftserfolg hinüberzuwirken und ihn mitzubestimmen imstande sind, sei an folgendem Beispiel klargemacht:

Für den Ankauf von 100 Stück Aktien (1 "round lot") schlagen in Anbetracht einer vorliegenden Kursquotation von "59,80€ zu 60€" insgesamt 6000€ zu Buche. Ihr sofortiger Wiederverkauf bei sich gleich bleibender Quotation löst sonach 5980€. Davon sind die allfälligen Börsenspesen in Abzug zu bringen, wie angenommen, von 15€ für den "round turn" im Ganzen. Am Ende entsteht hierbei trotz fortbestehender Kursstellung kostenbedingt barer Verlust in Höhe der anteiligen Transaktionskosten von zusammengenommen 35€ ("round turn transaction cost"). Und selbst, wenn davon auszugehen ist, dass der marktgerechte ("faire") Preis in der Mitte liegt, hier also bei 59,90€, so machen versteckte Kosten gleichwohl ein gut Teil der verrechneten Transaktionskosten aus.

[* Neben der Geld-Brief-Spanne bilden noch weitere Bestandteile die indirekten Ausführungskosten. Diesen zuzurechnen sind insbesondere 1.) der in Geldeswert ausgedrückte unliebsame Einfluss auf die Preisbildung als Folge einer Platzierung umfangreicherer Bestände im fraglichen Markt ("price impact") sowie 2.) die sämtlichen finanziellen Nachteile, die sich unmittelbar aus mangelnder Informationseffizienz ergeben.]

Die Kosten für börsenmäßige Handelsgeschäfte stellen Ausgaben dar, die unwiederbringlich verloren gehen, werden sie nicht durch Eintritt der erhofften Kursentwicklung mit dem daran hängenden Gewinn zurückverdient. Im Wissen um diesen Zusammenhang gehen die Bestrebungen jeder einzelnen Derivatebörse heutzutage verstärkt darauf aus, die Transaktionskosten durch eine straffere Organisationsform im Ganzen mehr und mehr herabzumindern. Durch Anbringung kostengerechter Gebührenordnungen wird der Börsenhandel von den Verkehr verteuernden Transaktionskosten entlastet. Die Terminbörsen erhoffen sich von dorther eine spürbare Steigerung der Handelsbereitschaft unter den Marktteilnehmern und damit schlussendlich auch eine ihnen selbst zugute kommende Stärkung ihrer Wettbewerbsfähigkeit.

Unter die Transaktionskosten für Futures-Geschäfte sind grundsätzlich sämtliche der durch diese verursachte Kosten in ihrer vollen Höhe einzustellen. Im Einzelnen gehören neben der Spannung zwischen "bid" und "ask" der Kostenabteilung von Börsentransaktionen in Futures des Weiteren die folgenden Posten an:

– Kosten für die Anbahnung und den Marktzutritt (wie z.B. Informations- und Telekommunikationskosten, Online-Gebühren für Standleitungen, "Kabelspesen" usw.),

– Kommissionen, Makler-, Börsen- und Clearing-Gebühren,

– Kosten für die Überwachung bestehender Verpflichtungen aus laufenden Posten ("monitoring costs"),

– Opportunitätskosten aus entgangenen Zinseinnahmen, zudem

– ggf. Andienungsgebühren im Falle einer physischen Lieferung, und nicht zuletzt

– allgemeine Überwindungskosten, Such- und Entscheidungsfindungskosten sowie Regiespesen, die einem Börsengeschäft vorausgehen.

Für jeden Geschäftsgang an den Märkten ohne Ausnahme – also nicht bloß für Futures-Geschäfte – ist die Gesamtheit der beteiligten Kostenarten vollzählig zu bedenken, ihrer Höhe nach anzuschlagen und einzurechnen. Alle Einzelposten vereinigt, ergeben die Transaktionskosten des Börsengeschäftes. Hierbei ist in jedem Einzelfall abzuwägen, ob die in Aussicht stehenden Gewinnmöglichkeiten die mutmaßlichen Verlustgefahren unter Bestreitung aller anfallenden Handelskosten zusammengenommen bezahlt machen. Auch steuerliche Gesichtspunkte sind bei alledem ausdrücklich in die Überlegungen mit einzubeziehen.

Futures erweisen sich, verglichen mit den übrigen marktgängigen Finanzinstrumenten, im Hinblick auf das Unterscheidungsmerkmal der Vorteilhaftigkeit von Geld- zu Brief-Spannen im Allgemeinen nicht eben selten als die überlegene Wahl.* Dies ist dem Umstand auf Rechnung zu setzen, dass in Betreff von Futures das Verhältnis von impliziten Transaktionskosten zu bewegtem Handelsvolumen im großen Ganzen gesehen sich geringer beziffert als bei anderen Anlageformen, wodurch es deutlich günstiger auszufallen pflegt als bei den übrigen. Innerhalb der einzelnen Futures-Märkte lässt sich ferner nach dem Grad ihrer Liquidität gegeneinander ein Unterschied ausmachen, bemessen nach dem Verhältnis zur kleinstzulässigen Kursvariation ("tick"). Während die Spanne zwischen "bid" und "ask" bei Futures mit beschränkter Liquidität um etwas weitere Distanzen absteht ("Liquiditätsrisiko"), beträgt sie bei den Futures mit ausgedehnterem Umsatz gewöhnlich nur einige wenige "ticks", gewöhnlich etwa 2 – 3 "ticks", je nach Futures-Markt, Kontraktmonat des Fälligkeitszyklus und Handelszeit. Hoch liquide Futures endlich weisen Geld-Brief-Spannen von lediglich 1 – 2 "ticks" vor, was nur einem ganz geringen Bruchteil eines Hundertstel vom absoluten Preisstand gleichkommt. Erfahrungsgemäß wird die Preisspreizung in einem Futures-Markt, eine kleine Minderzahl von Fällen ausgenommen, sich mit vorrückender Terminfälligkeit allmählich verschmälern.

[* Lediglich die hochliquiden Paare der weltumspannenden Devisenmärkte machen hier eine löbliche Ausnahme. Allein sie genießen den Ruf, mit so vorteilhaften Verhältnissen bei den Geld-Brief-Spannen aufzuwarten wie nirgendswo sonst. Meist betragen diese nicht mehr als ein Hundertstelprozent, wobei es nicht ausgeschlossen ist, dass diese mitunter ganz ineinander fließen ("choice"). Ihr als Vomhundertsatz ausgedrückter Spread errechnet sich nach der algebraischen Formel: ("ask-Preis" – "bid-Preis") / ("ask-Preis") x 100.]

Die Geld- zu Brief-Spanne und damit die indirekten Transaktionskosten eines Marktes sind ein wichtiger Maßstab seines Organisationsgrades. Abermals kommt die allgemeine Regel zur vollen Geltung: Die Geld-Brief-Spanne schrumpft mit wachsender Zahl der Marktteilnehmer als auch mit zunehmendem Transaktionsvolumen (bei vorausgesetzt gleichbleibender Volatilität). Diese vielfach beglaubigte Beobachtungstatsache organisierter Märkte beschränkt sich in ihrer Wirkung jedoch nicht allein auf den Handel mit derivativen Instrumenten. Liquide Terminmärkte wirken ebenso oft geradewegs zurück auf die unterliegenden Kassamärkte, indem sie dort die Geld-Brief-Spannen verringern helfen. Doch nicht nur die Liquidität, sondern auch andere Gestaltungskräfte, wie etwa die gegenwärtige Marktlage oder die grundsätzliche Handelsbereitschaft, können gehörigen Einfluss nehmen auf das tatsächliche Ausmaß von Geld-Brief-Spannen. Alles in allem ist unverkennbar, dass die Geld-Brief-Spannen im Handelsverkehr mit Futures sich in den letzten Jahren spürbar verengert haben.

Nicht außer Acht zu lassen ist ferner, dass Marktspannen ebenso wie Geld- zu Brief-Spannen, gemessen in absoluten Beträgen, im Handel mit Futures jeweils nur ganz bestimmte diskrete, sprunghaft abgestufte Zahlenwerte annehmen können, deren Belauf sich geradewegs von den standardisierten "tick"-Größen ("tick sizes") der jeweiligen börsengehandelten Finanzderivate ableitet. Sobald nun die Geld-Brief-Spanne im laufenden Markthandel eines Futures-Produktes den Abstand von genau einem "tick" zu unterschreiten sucht, schmilzt die Marktspanne zu einem neuen Terminkurs zusammen, wodurch sich augenblicklich ein nächster Abschluss ("matching") auf diesem Markt einstellt.

Im großen Betrieb der Kurs- und Nachrichtenvermittlung durch elektronische Bildschirmhandelssysteme – und so auch in den Kursblättern der Wirtschaftspresse – hat sich die Sitte ausgebildet, die Angabe von "bid"- und "ask"-Kursen durch bestimmte Buchstabenkürzel mit sinnenfälliger Anschaulichkeit bündig auszuzeichnen. Der beigesetzte Buchstabe "a" steht hiernach für "ask" (dt. B = Brief!), der Buchstabe "b" übereinstimmend für „bid“ (dt. G = Geld). Auf derlei Kurszusätze und Hinweise trifft man auf den Futuresmärkten häufig und gern besonders beim Vorkommnis einer Preis-Limit-Situation ("limit-up"- bzw. "limit-down"-Stellung). Während eines "limit-up"-Zustands besteht am Börsenterminmarkt eine Überschussnachfrage zum oberen Limitkurs ("B", "bid"), wohingegen unter einem "limit-down"-Zustand ein überhängiges Angebot zum unteren Limitkurs ("A", "ask") herrscht.

Zur Verbesserung der Übersichtlichkeit und der allgemeinen Aussagekraft schriftlich abgefasster Kursziffern finden bei deren Bekanntmachung fallweise eine Reihe weiterer Kurszusätze Verwendung. So steht beispielshalber der angehängte Buchstabe "s" für "settle" und das Hilfezeichen "–" steht für "gestrichen"; letzteres nämlich dann, wenn während einer Börsenhandelszeit an einem Kontraktmarkt nicht ein einziger Umsatz zu verzeichnen gewesen war. Kurszusätze und Hinweise dienen als rohe Verständigungsmittel sämtlich dazu, dem Teilnehmerkreis an der Börse selbst wie auch den gleichgesinnten Außenstehenden die jeweiligen Marktverhältnisse ohne Umschweife und auf einen Blick zu vermitteln.

Lassen sich innerhalb einer betrachteten Börsenhandelszeit alle Einzeltransaktionspläne des Börsenpublikums marktgerecht verwirklichen, ohne dass währenddessen irgendwelche zu Geld- oder zu Brief-Notierungen bzw. Streichungen ihre Pläne durchkreuzen, so befindet sich der Markt an diesem Börsentage in einem Zustand eines sogenannten Gleichgewichts: Der Marktverkehr bringt in einer solchen Fall das präsente Angebot und die präsente Nachfrage bei sonst gleichbleibender Auftragslage (umsatzmaximal) in Übereinstimmung. Alle vorliegenden Orders gelangen zu gleichgewichtigen ("bezahlt"-) Kursen glatt zur Ausführung, der Markt hat damit seinen idealen Ruhepunkt gefunden. Erst bei Vorwalten eines Marktgleichgewichts lassen sich also die einzelnen Pläne der Marktteilnehmer jeder in seiner Art in bestmöglicher Weise aufeinander abstimmen. Die Märkte sind nunmehr ausbalanciert und austariert, sie kommen endlich zur Ruhe und werden, wie man sagt, "klar gemacht" und "geräumt".

[Anmerkung: Ein Marktgleichgewicht bezeichnet den Zustand einer völligen Ausgewogenheit von Angebot und Nachfrage. Befindet sich ein Markt in einem dauerhaften Gleichgewichtszustand, der die Gesamtheit der Marktteilnehmer einbezieht, kann niemand erwarten, durch das Studium der einstigen Kursverläufe (z.B. anhand von Charts) oder von fundamentalen Daten besser abzuschneiden als andere Marktteilnehmer. Denn der auf einem solchen Ruhepunkt beobachtete Marktpreis spiegelt nunmehr sämtliche Informationen über die Zukunftserwartungen bereits in reinster Form ab. Ein solcher Markt wird in fachlicher Sprache als funktionsfähig und effizient benannt.]

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Das Gegengeschäft: Glattstellung bzw. Eindeckung offener Futures-Kontrakte