Devisen-Futures

Devisen-Futures ("foreign currency futures", Fremdwährungs-Futures) ordnen sich ganz dem Kreis der "financial futures" ein, in dessen Ordnung in gleicher Stellung Aktien-, Index- und Zins-Futures obenan stehen. Ein Devisen-Futures als solcher stellt sich äußerlich dar als ein zuvor maßgeschneiderter, also hoch standardisierter, nach börslichem Muster aufgelegter und gehandelter, zweiseitig* bindender Kontrakt, der den einen Teil rechtlich verpflichtet, eine in ihrer Höhe normierte Summe einer bestimmten Basiswährung zu einem festgelegten zukünftigen Zeitpunkt (dem "Termin") gegen eine als Preismaß gewählte Gegenwährung zu einem marktmäßig festgesetzten Wechselkurs (dem maßgeblichen Devisen-Futureskurs) anzukaufen (= Long-Futures-Position), die Gegenpartei dazu, das festgeschriebene Volumen an Devisen der anderen Seite zu denselben eben benannten Geschäftsbedingungen zu verkaufen (= Short-Futures-Position).

[* Tatsächlich schaltet sich wie bei allen Börsengeschäften mit Terminkontrakten, so auch hier, jedes Mal in dem Augenblick eines Geschäftsabschlusses in Devisen-Futures das Clearinghaus ("clearing house") der Terminbörse in das beschlossene Vertragsverhältnis ein, wodurch eben das Clearinghaus zur unmittelbaren Gegenpartei ("counterpart", Kontrepartie, Gegenkontrahentin) für beide Teile wird. Das Clearinghaus verbürgt sich in seiner Stellung als zentraler Vertragspartner der am Handel beteiligten Parteien für die vorschriftsmäßige Erfüllung der unternommenen Devisen-Kontraktgeschäfte, wodurch sich das Bonitätsrisiko auf beiden Seiten verflüchtigt. Überdies sei nicht unterlassen, in dieser Note die besondere Bedeutung der Zentralabrechnungsstelle hervorzuheben, die ihr im Zuge der Abwicklung von Devisen-Futuresgeschäften zufällt, mit besonderer Rücksicht auf die Auswirkung des "marking to market" auf die tägliche Wertfortschreibung bei dem gesamten Vorgang.]

Nach der vorstehenden Deutung erscheinen Devisen-Futures, durchgehalten bis zur abschließenden Geltendmachung ("final settlement"), gleichsam im Lichte herkömmlicher Termingeschäfte in Valuten (unbedingte Devisentermingeschäfte, Devisenforwards, "currency forward contracts", "foreign exchange forwards", "forex forwards", "FX-Forwards"), indes ausgestaltet als börsennotierte, standardisierte, d.i. einheitlich geregelte Kontrakte. Der praktischen Anschauung nach bieten Devisen-Futures eine willkommene Ergänzung und Bereicherung der Zahlungsmittelmärkte ("foreign exchange market", "FX-market"), zumal als eine sinnvolle, in vielerlei Hinsicht nützliche Ausweichmöglichkeit gegenüber dem Segment der "klassischen" Devisenterminmärkte.

Die vorliegende Abhandlung stellt im Folgenden schwerpunktmäßig ab auf die Gruppe derjenigen Devisen-Futures, die in der gegenwärtigsten Gegenwart an der CME Globex^® (vorher: am International Monetary Market (IMM), eine Abteilung der CME) notiert und gehandelt werden. Die Globex^® – die elektronische Handelsplattform der US-amerikanischen Terminbörse Chicago Mercantile Exchange (CME Group Inc.) – ist gemessen am Handelsvolumen und an der Angebotsbreite schon seit Langem die für Devisen-Futures weltweit tonangebende Terminbörse. An diesem Handelsplatz hat die Teilnahme bekundende Händlerschaft Zugriff auf einen offenen, im höchsten Grad liquiden und transparenten Markt, der rund 90 verschiedene Terminkontraktarten ("currency futures contracts") zwischen allen maßgeblichen Währungen der Welt umspannt. – Außer an der CME Globex^® zu Chicago und London (CME Europe) werden Devisen-Futures, neben anderen, sonst noch gehandelt an der ICE Futures U.S. (vordem bekannt als New York Board of Trade, NYBOT), an der National Stock Exchange of India (NSE), der Metropolitan Stock Exchange of India Ltd. (MSEI), der B3 - Brasil Bolsa Balcao S. A. (Brazilian Stock Exchange), der Moscow Exchange (MOEX), der Tokyo Financial Exchange (TFX), der Singapore Exchange (SGX), der Euronext, der Mexican Derivatives Exchange (MexDer), sowie mit Futures auf nunmehr 19 ausgewählten Devisen-Paaren endlich auch an der Eurex (Eurex Exchange).

An der Chicago Mercantile Exchange (CME, "The Merc") lassen sich Devisen-Futures für sämtliche der im Weltmaßstab heutzutage bedeutendsten Währungen handeln ("majors", "hard currencies"). Diese werden am dortigen Platz zu den geregelten Börsenzeiten ("regular trading hours" RTH und "extended trading hours" ETH) übergreifend durch elektronische Netze hindurch über die hauseigene Handelsplattform Globex^® umgesetzt.* Marktteilnehmern im börslichen Segment des Devisenterminmarktes bietet sich somit an der CME die Gelegenheit, kurze Handelspausen ("maintenance") von 16:00 bis 17:00 Uhr Chicago Zeit (CT) abgerechnet, ihre Börsengeschäfte werktags praktisch ganz ohne Schließzeiten durchgehend zu betreiben. Doch werden an der "Merc" nicht nur die Währungen ersten Ranges, nämlich Euro, Japanischer Yen, Britisches Pfund Sterling, Australischer Dollar, Schweizer Franken, Kanadischer Dollar, Mexikanischer Peso, Chinesischer Renminbi (Yuan) und Neuseeland-Dollar gegen den US-Dollar, sondern auch eine stattliche Reihe von Währungen zweiten und dritten Rangs ("minors"), so namentlich Südafrikanischer Rand, Brasilianischer Real, Ungarischer Forint, Tschechische Krone bis hin zu Israelischer Schekel ("emerging market currency pairs"), gegeneinander auf Termin umgesetzt.

[* Hinweis: Der nach alter Weise durchgeführte Rufhandel ("open outcry", "pit trading") auf dem Börsenparkett der CME wurde nach Handelsschluss vom 2. Juli 2015 infolge ermattender Umsätze endgültig eingestellt.]

Jeder Devisen-Futures hat eine sich gleich bleibende, börsenseits eindeutig festgesetzte Anzahl an Währungseinheiten (Volumen, "(notional) principal"; "trading unit", "contract size", "lot") in der jeweiligen unterliegenden Valuta ("underlying") zum Gegenstand. Dieser feststehende Geldbetrag in der Basiswährung ist dem Kaufgut des Futures gleichgesetzt. Sein Umfang ist allemal wohl abgestimmt auf die besonderen praktischen Bedürfnisse des Finanzverkehrs in Bezug auf die betreffende Währung. Beispielsweise liegen den nach Zahl der gehandelten Kontrakte ("volume") ganz zu oberst stehenden Devisen-Futures, angefangen mit dem derzeit umsatzstärksten Devisen-Futures der CME: dem Euro FX Futures, ein fester Währungsbetrag von 125000 Euro (€), sodann, nach unten gereiht, dem Australische Dollar-Futures 100000 A$, dem Britische Pfund-Futures 62500 Pfund (£), dem Yen-Futures 12500000 japanische Jen (¥), dem Kanadische Dollar-Futures 100000 Can$, dem Futures auf Mexikanische Peso 500000 MXN und endlich dem Schweizer Franken-Futures 125000 CHF als Kontraktumfang in der gegebenen Währung zugrunde.* Daneben bestehen sehr zum Wohlgefallen kleinerer Händler zu allen genannten Währungen auch Kontrakte kleineren ("E-mini") oder kleinsten ("micro") Umfangs (man vergleiche hierüber die einschlägigen Kontraktspezifikationen der CME).

[* Anmerkung: Zur schnellen, einfachen Auffindung und Erkennung der verschiedenen Währungen werden im Devisenhandel wie auch im weltumspannenden Zahlungsverkehr überhaupt die von Seite der International Organization for Standardization (ISO 4217) genormten Währungs-Schriftkürzungen ("Währungscode") verwendet, die sich aus jeweils drei Buchstaben zusammensetzen. Bei der Stellung von Devisenkursen für die verschiedenen Währungspaare ("currency pairs") bezeichnet der erste Teil des Kürzels (die drei ersten Buchstaben von links) die zu bewertende Währungseinheit (Basiswährung, fixe Währung, "unit currency", "base currency", "primary currency"), der zweite Teil die variable Währung (Gegenwährung, sekundäre Währung, Quotierungswährung, "price currency", "counter currency", "quote currency", "term currency"): So bspw. "USDJPY" für US-Dollar (USD) im Vergleich zum japanischen Jen (JPY), der hierbei das Preismaß je Einheit für die Basiswährung US-Dollar abgibt.]

Ein Devisenkurs ("foreign exchange rate", "currency quotation") ist in Systemen frei schwankender Wechselkurse naturgemäß eine variable Größe ("floating"). Im lebendigen Marktverkehr beziffert er als eine solche den laufenden Geldpreis je Einheit einer in Frage stehenden Währung, ausgedrückt in äquivalenten Mengeneinheiten einer anderen, als Preismaß gewählten Währung: das ist das gegenseitige Austauschverhältnis (intervalutarischer Kurs, "rate of exchange", "nominal exchange rate") zweier Währungen ("currency pairs"). Ein Devisenkurs von angenommen 1,09 im Währungspaar EUR/USD mit dem Euro als Basiswährung sagt z.B. aus, dass ein Euro genau je 1,09 US-Dollar eintauscht. Offenbar lassen sich die im Devisenhandel hervorgebrachten Kurse aus doppelter Blickrichtung betrachten. Wird etwa eine ausländische oder eine aus einem anderweitigen Währungsgebiet stammende Währungseinheit in bestimmten Mengen der heimischen Währung ausgedrückt, so spricht man banküblich von einer direkten Quotation ("direct quote"), umgekehrt von einer indirekten Quotation ("indirect quote"). Der direkten Methode der Quotation von Devisenkursen ("foreign exchange quotes") bedienen sich vorzugsweise die Notierungsusancen der Chicago Mercantile Exchange, geradeso wie die vieler anderer Börsen. An diesen Plätzen erscheinen die Kursnotizen für die bedeutendsten Devisen-Futures im Maßgut der Währung US-Dollar – der internationalen Leitwährung ("reserve currency") und Referenzwährung der Vereinigten Staaten von Amerika ("reference currency"; "numéraire", allgemeine Recheneinheit) in direkter Notierung eben gemäß "American terms". Als ein ordentlicher Terminkurs ("forward exchange rate") bezieht sich ein jetzt vorliegender Kurs eines Devisen-Futures ("futures exchange rate"; Terminwechselkurs) stets und ausnahmslos auf das zukünftige Austauschverhältnis, gewendet auf den Zeitpunkt der Fälligkeit des Futures.

Die Futureskurse der im Weltmaßstab belangreichsten Währungen notieren an der elektronischen Handelsstätte Globex^® der CME Group also nach "American terms", und zwar in folgender Weise: der Euro FX Futures notiert mit der an der Börse jeweils auf den Termin ausgehandelten (und damit von Handel zu Handel veränderlichen) Menge an US-$ je 1€, Kurse von Britische Pfund-Futures mit der jedes Mal ausgehandelten Menge an US-$ je 1£, der Futures auf Kanadische Dollar mit der Menge an US-$ je 1C$ usw., wie soeben dargelegt aus Sicht der Vereinigten Staaten in Form der Preisnotierung ("direct quotation", "American terms"), vom Standpunkt der übrigen Länder in Form der Mengennotierung ("indirect quotation", "European terms").* Zudem lassen sich am Börsenplatz zu Chicago umsatzstärkere Devisen auch kraft sogenannter "cross-rate"-Futures ("crosses"; "currency pairs", Kreuzkurs-Futures) unmittelbar, also ohne Einbeziehung des US-Dollars, gegeneinander auf Termin handeln ("pairs trading").

[* Die Notierungsweise von Devisen-Futures an der "Merc" unterscheidet sich, abgesehen vom Euro (EUR), dem Britischen Pfund (GBP), dem Australischen Dollar (AUD) und dem Neuseeland-Dollar (NZD), damit offenbar von den bestehenden Usancen am Devisenkassa- und OTC-Devisenterminmarkt, die dort genau umgekehrt erfolgt.]

Wie durch die Börsenregeln genauer bestimmt, ist das festgesetzte Quantum in der einem andienungsfähigen Devisen-Futures unterliegenden Fremdwährung bei Eintritt der Terminfälligkeit mit einer ganz bestimmten, dem Schlussabrechnungskurs (Liquidationskurs, "exchange delivery settlement price" EDSP) entsprechenden Menge an US-Dollar (im Falle von "cross-rate"-Futures auch mit Franken, Yen usw.) zu bezahlen. Der wahrhaftige Kaufpreis aus dem Futures, der im Falle der Wertstellung für das zugrunde liegende Volumen in der fixen Währung zum Termin zu entrichten wäre, variiert sonach von Handel zu Handel gleichmäßig mit dem wechselnden Futureskurs. Seine Höhe beläuft sich im Ganzen stets auf den mit den aufsummierten Einzelsalden der täglichen Aufrechnung ("mark to market") verrechneten Liquidationskurs. Der Kurs eines Devisen-Futures erfüllt dadurch aus sich heraus eine Doppelfunktion: Er ist einerseits am Ende bestimmend für das quantitative Austauschverhältnis der betreffenden Währungen im Falle einer effektiven Abwickelung des Devisen-Futures bei Terminfälligkeit und andererseits zugleich auch dem einzelnen Händler Maßstab für die laufende Gewinn- und Verlustbemessung während der Haltezeit des Futures.

Wer beispielsweise an der Chicago Mercantile Exchange einen Euro FX* Futures eines Termins kauft ("long" geht; Plusposition), übernimmt damit die "unbedingte" Verpflichtung, am 3. Mittwoch im Fälligkeitsmonat ("maturity date"; "value date") des Futures den unterliegenden Kontraktumfang von 125000€ bei einer vom Clearinghaus der Börse anerkannten Bank abzunehmen und diese Menge an Euro-Währungseinheiten mit US-Dollar im Gegenwert von "125000 x [EDSP]" zu bezahlen. Der EDSP bezeichnet hierbei den zwei Tage vorher zum Ende der Laufzeit an der Terminbörse förmlich festgestellten Schlussabrechnungspreis im terminfälligen Kontrakt ("final settlement price"). Zuständig für die ordnungsgemäße Ermittlung dieses Preises ist ein besonderer Ausschuss der Börse: das "Trading Floor Pit Committee" der CME.

[* FX ist die Abkürzung aus engl. "foreign exchange", oder kurzgefasst "forex": »fremde Währung; Devisen«.]

Der Preisausdruck für den EDSP eines Devisen-Futures stimmt in seiner förmlichen Notierungsweise mit jenem für die festgestellten Futureskurse aus dem laufenden Handel in seinem Markt überein. Er ist somit gleichermaßen gemünzt regelmäßig auf je eine Mengeneinheit in der nämlichen Basiswährung. Der Hauptzweck eines EDSP ist ein doppelter: Er besteht 1.) in der Funktion einer Referenzgröße zum Zwecke der letztmaligen Bewertung und Abrechnung von Devisen-Futures und 2.) in der Regulierung aller bei Terminfälligkeit noch unvollzogen gebliebener Positionen auf dem betreffenden Kontraktmarkt zum EDSP. Ein zu Ende gegangener Futures-Kontrakt auf Devisen ist im Regulierungsfall folglich nicht auf der Grundlage des am Börsentage bei Gründung der Futures-Position vereinbarten "historischen" Terminkurses (Einstandspreis) zu erfüllen, sondern stets und ausnahmslos zum EDSP des Fälligkeitstages. Beläuft der EDSP sich bei Fälligkeit des Euro FX-Kontrakts z.B. auf 1,3400 US-$/Euro, so sind am 3. Mittwoch des Terminmonats vom Käufer ("Long") 125000 x 1,3400 = 167500 US-$ für die vom Verkäufer des Futures („Short“) im Austausch zu liefernden 125000€ zu bezahlen. Der Transfer läuft dabei über der Clearingstelle weiter durch das Continuous Linked Settlement System (CLS) hin zu einer zugelassenen Bank. Der Schlussabrechnungspreis EDSP statt des Einstandskurses kann der Schlussabrechnung von Devisen-Futures ohne Bedenken deshalb zugrunde gelegt werden, weil jeder fällige Kontrakt schon vorher während seiner Laufzeit im Rahmen des von der Terminbörse angeschlossenen Clearinghauses vorgenommenen "marking to market" durch Clearing und Settlement in tagtäglicher Wiederkehr einer Neubewertung unterzogen worden ist. Erst dieses Verfahren gewährleistet, dass die durch die laufend umschlagenden Verhältnisse auf den Devisenterminmärkten notwendig gewordenen pekuniären Ausgleichungen auf den davon berührten Margin-Konten ihre gebührende Berücksichtigung finden.

Werden Positionen in Devisen-Futures also nicht, wie üblich, vorzeitig durch ein Gegengeschäft glattgestellt, sondern stattdessen bis zu ihrem Fälligkeitstermin durchgehalten, so ist der Verpflichtung zur Lieferung (bei Short-Positionen) bzw. Abnahme und Bezahlung (bei Long-Positionen) der zugrunde liegenden Währungssumme bei allen eine Realerfüllung erfordernden Futures in jedem Falle nachzukommen ("unbedingtes Termingeschäft"). Ausnahmen hiervon müssen sich Futures auf den Brasilianischen Real, den Chinesischen Renminbi/Yuan, den Südkoreanischen Won und den Russischen Rubel gefallen lassen, die an der CME im Falle ihres Durchhaltens der mangelnden Konvertibilität wegen, den nicht lieferungsfähigen Forwards (NDFs) vergleichbar, notwendig durch Barausgleich ("cash settlement") in der sekundären Währung zu regulieren sind.

Da Börsenpreise für Devisen-Futures sich faktisch in einem ständigen Wechsel befinden, wird der EDSP sich mehr als wahrscheinlich von dem eingangs bei Abschluss des Futuresgeschäftes festgestellten Futureskurs um einen gewissen Unterschiedsbetrag entfernt haben. Ein sich einstellender Gewinn oder Verlust aus einer Handelsspekulation (Trade) mit Devisen-Futures nimmt sein Maß überhaupt von dem Abstand, entweder zwischen Einstands- und Glattstellungspreis des Futures vor Fälligkeit (siehe darüber auch das Beispiel der nächsten Seite) oder zwischen Einstandspreis und EDSP, sofern der Kontrakt bis zur Fälligkeit behalten wird.

Kursnotierungen von Devisen-Futures richten sich für gewöhnlich, wie oben bereits darauf hingewiesen, gemäß den Musterbestimmungen der Börsen jeweils nur auf eine Mengeneinheit in der unterliegenden Basiswährung. An der CME erscheint der Kursausdruck durchweg in Gestalt von Dezimalzahlen, gemessen in der üblichen Weise in US-Dollar und US-Cent je Währungseinheit(en) der (dollar-)fremden Währung. Mit der Normierung der Preissetzung liegt zugleich auch die Zahl der notierten Nachkommastellen ("points") exakt fest: So wird beispielshalber der Euro FX Futures am IMM konstant genau mit fünf Dezimalstellen rechts vom Komma kotiert*. Exemplarisch mag ein zulässiger Kurs somit lauten: 1,19645. Der bei Abschluss von Geschäften in Devisen-Futures an der Börse ermittelte Futures-Preis (Kontrakt-Preis) richtet sich in Anlehnung an klassische Devisentermingeschäfte ("forwards"), von einigen wenigen Ausnahmen absehend, jeweils auf denjenigen Preis, der bei Fälligkeit des Futures für eine Währungseinheit des Kontraktumfangs bar zu bezahlen wäre: in unserem Beispiel ist dies also der Preis, hier ausgedrückt in US-Dollar und Cent, für einen (1) Euro von 125000 € insgesamt. Da indes der Kontrakt-Preis für Futures nicht sogleich mit Zustandekommen des Terminkontraktgeschäfts (Begründungsgeschäft) zu entrichten ist und er ohnehin fortan dem täglichen Buchungsschnitt "marking to market" unterzogen wird, dient ein Futureskurs als solcher zuvörderst dem Zweck einer Referenz- und Rechengröße zur Wert- und Gewinnbemessung.

[* Der Sprachregelung im internationalen Devisenhandel gemäß wird die kleinstzulässige Schrittweite einer Kursänderung von Devisen-Futures mitunter auch als "pip" benannt. Ein "pip" (Pip = Punkt, Dezimalstelle; "price in points", "price interest point") nimmt bei der Stellung einer Kursnotiz je nach dem Genauigkeitsbedürfnis Bezug auf die Variation einer bestimmten Nachkommastelle um den Ziffernwert 1, d.i. in aller Regel die vierte oder fünfte und damit zumeist auch letzte Stelle nach dem Komma einer Kursnotiz. Die voraufgehenden Ziffernelemente heißen "figures", 100 pips "big figure", die nachfolgenden dagegen nennt man "pipettes".]

Die Terminbörsen statten ihre derivaten Produkte in Devisen-Futures von Haus aus mit allerlei Attributen aus. So liegt im Handelsverkehr der "foreign currency futures" regelmäßig nicht nur die jeweilige Menge an Währungseinheiten (Schlusseinheit) als auch die quantitative Notierungsform, also mit welcher Quotierungswährung Devisen-Futureskurse an den einzelnen Devisenmärkten in Zahlen zu messen und allgemein zu verbreiten sind, für jede Kontraktart in börsenseitig standardisierter Form fest, sondern in gleicher Weise auch Merkmale, wie die Aufeinanderfolge der nebeneinander gelisteten Monatstermine ("contract months"), der erste und letzte Handelstag des Futures sowie gegebenenfalls die administrativen Positionsobergrenzen und Preislimite als endlich noch die zur Öffnung von Positionen erforderten Margin-Sätze. Neben der Festlegung der vorstehend erwähnten Merkmale wird von den Terminbörsen darüber hinaus für jede Kontraktart die geringstmögliche Kursschwankung (Mindestkursvariation, im Fachjargon oft als "tick" bezeichnet), die zwischen zwei aufeinander folgenden Abschlüssen ("trades") zulässig ist, auf Dauer fertig vorgegeben. So kann bspw. der Kurs eines Euro FX Futures, ausgehend von der oben genannten Kursnotiz von 1,19645, nach einer angenommenen geringstmöglichen Schwankung im Kurse sich nur auf 1,19650 ("up-tick") oder auf 1,19640 ("down-tick") stellen. Alle anderen Kurse, die innerhalb dieser Schrittweite liegen, sind unzulässig. Indessen muss ein Futureskurs bei fortlaufenden Notierungen nicht zwingend immer lediglich um eine bestimmte festgeschriebene Zahl an Basispunkten ("tick", "pip") variieren. Abschlüsse zum letzten Stand des Kurses resp. zu höheren oder tieferen Kursen vom Vielfachen eines Mindeständerungsbetrages zwischen zwei aufeinander folgenden "trades" sind im Handel mit Devisen-Futures natürlich ebenso gut jederzeit möglich.

Einer solchen geringsten möglichen Schrittweite bei Futures ("tick") lässt sich stets zugleich ein ganz bestimmter Geldwert beimessen: Gemäß dem Regelwerk der Terminbörse CME beispielsweise entspricht im Euro FX Futuresmarkt eine kleinste Kursänderung um genau 5 Basispunkte, wie anhand der vorstehenden Beispiels-Kursnotiz leicht zu ersehen, einem Gegenwert von genau 0,00005 US-Dollar ("tick size") je Euro. Auf einen Geldbetrag umgerechnet, den ein "tick" im Euro FX Futures-Kontrakt repräsentiert, erhält man bei einem festgesetzten Kontraktvolumen von 125000 Euro folglich einen "tick"-Wert von 0,00005 US-$ x 125000 Euro/Kontrakt = 6,25 US-$ ("tick-value"). Daneben finden sich an manchen Terminbörsen auch Regelungen für Devisen-Futures zu deren höchstzulässigen Kursschwankungen im laufenden Handelsverkehr ("daily price limit"). An der CME Globex^® dürfen die Kurse der Devisen-Futures beispielsweise nicht mehr als 4 Prozent vom amtlichen Schlusskurs des letzten Handelstages abweichen.

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Historische Entwicklung und Bedeutung von Devisen-Futures