Settlement: Erfüllung von Futures-Kontrakten durch physische Lieferung ("physical settlement") und der Barausgleich ("cash settlement")

   Vorbemerkungen

Die Welt-Zukunftsmärkte sind so beschaffen, dass ihren Besuchern eine weitgreifende Auswahl an derivativen Instrumenten allzeit zu Gebote steht: so namentlich eine reiche Vielfalt an Waren- und Rohstoffprodukten ebenso wie an Finanzprodukten. All dieser kann sich das Marktpublikum zur Durchführung eines ordentlichen Terminhandels ganz nach Bedarf und Wahl bedienen.

Auf den weltweiten Börsenterminmärkten, die zusammengefasst einen sehr bedeutsamen und gewichtigen Teil des gesamten Zukunftsmarktes vorstellen, ist es aus gutem Grund gängige Praxis, jeden neu geschaffenen Terminmarktartikel nicht anders als in endgültig festgeschriebener Form aufzulegen ("contract markets"). So wird beispielsweise jeder einzelne für den Futures-Handel bereitgestellte Produktenmarkt vonseiten der Börsen allemal mit einem fest bestimmten Zyklus von Kontrakt-Monaten ("contract months") ausgestattet. Mit Ablauf des jeweiligen Termins eines Kontrakt-Monats endet ihr Marktverkehr, wonach sie zur Endabwicklung fällig werden. Der Fälligkeitszyklus des Terminmarktes auf Mais ("corn") am CBOT der CME Group Inc. zu Chicago (USA) etwa besteht immer aus den Quartalsmonaten auf Lieferung pro März, Mai, Juni, September und Dezember ("months traded"). Die in einen Zyklus einbezogenen Kontraktmonate eines vorliegenden Produktmarktes zusammengenommen ergeben somit den Kreis seiner Teilmärkte, auf denen ein geregelter Handel auf Termin in immer gleicher Linie statthaben kann. Der nächste, das ist der in kürzester Zeit auslaufende Monatstermin ("nearest expiring month"), wird gemeinhin als Spot- oder Frontmonat, oder um der Kürze willen auch als "nearby" bezeichnet; die sich anschließenden zeitlich entlegenen Termine dagegen ist man im Englischen als "back months" anzusprechen gewöhnt.

Die Terminbörsen rüsten ihre derivaten Produkte auch sonst mit allerlei Merkmalen aus. So ist im Handel mit Futures regelmäßig nicht nur die äußere Aufeinanderfolge der nebeneinander notierenden Monatstermine der einzelnen Produktreihen in börsenseitig standardisierter, schematisch gestaffelter Form fest vorgegeben: Auch Merkmale, wie neben anderen die eindeutige Artbeschaffenheit, das angemessene Produktenquantum (Schlusseinheit, Einheitsmaß, Kontraktseinheit, "principal"), die Produktqualität (Type, Usancenqualität) und die Provenienz der bezeichneten unterliegenden marktgängigen Leistung (beispielsweise bei Futures mit Warencharakter, den "commodities": die genaue Güte- und Handelsklasse, die Lieferungseinheit sowie die Herkunft jeder Sachgesamtheit an Terminwaren, d.i. die Terminqualität der Basisleistung ("basis grade") mit ihren graduellen Abstufungen nebst ihrer Verkehrsform, wie Scheffel, Ballen, Barren u.dgl.), erforderlichenfalls ferner die Positionsobergrenzen, der erste und letzte Handelstag des Future, die Erfüllungsfrist, und speziell bei Welthandelswaren: der bzw. die alternativ infrage kommende(n) Lieferungsort(e) (= Ort der Erfüllung, nach dem die fraglichen Waren dirigiert sind; diese befinden sich oft, aber nicht immer in der gleichen geographisch eingegrenzten Region, wo auch die Terminbörse beheimatet ist.) und weiter die Abwicklungsmodalitäten, die maßgebenden Handelszeiten für den Kontrakt sowie endlich die Art und Weise, wie und in welcher Währung der Futureskurs ("futures price") an der Derivatebörse in Zahlen zu messen bzw. förmlich zu notieren ist, werden von der Geschäftsführung der Terminbörse in ihrer Satzung für jeden einzelnen Terminartikel im Voraus präzise und dauerhaft vorformuliert.

Eine derart umfassende Vereinheitlichung der Kontraktformen (Standardisierung) stellt eine unabweisliche Notwendigkeit dar für einen fungiblen und geregelten Handel in Finanzmarktderivaten (Typenhandel). Erst die schablonenhafte Festlegung all ihrer wesentlichen Kennzeichen und Eigenschaften gestaltet derivative Handelsinstrumente, wie Futures und Optionen es sind, füglich zirkulationsfähig. Überdies hilft sie Unwägbarkeiten bei der Beurteilung von Qualitäten wie Quantitäten einer durch sie künftig zur Verfügung gelangenden Ware oder Leistung beseitigen. Auf diese Weise werden Futures für die unterschiedlichsten Zwecke und Bedürfnisse eines auf die Zukunft bedachten Nutzers zu überaus wendig einsetzbaren Werkzeugen. Alle Futures-Kontrakte, die in sämtlichen ihrer Merkmale und Ausprägungen zusammenstimmen, sich also in keinem der vorhin angeführten Punkte unterscheiden, bilden zusammen eine einheitliche Futures-Serie ("futures series", Klasse von Vertragstypen).

Erschöpfende Angaben in allen Einzelheiten zur börslichen Ausgestaltung für jeden der zur Auswahl stehenden Arten von Futures-Kontrakten finden sich für gewöhnlich unter dem Stichwort "contract specifications", "contract terms" oder "product information" (Kontraktspezifikationen, "Kontraktparameter") auf den Internetseiten der sie listenden Terminbörsen in den dargebotenen Broschüren vor, worin jedermann freien Einblick zu nehmen berechtigt ist. Für die beispielsweise an der Terminbörse COMEX – eine gesonderte Abteilung der Börsenunternehmung CME Group – aufgeführten Terminkontrakte auf Kupfer ("copper") beträgt der mengenmäßige Umfang, den ein Kontrakt repräsentiert (Liefermenge, Schluss, "par delivery unit", "unit of tading", "Kontraktvolumen", "contract size"), konstant 25000 englische Pfund (Gewichtseinheit lbs; vom lat. »libra« = Pfund) an Kupfer gemäß US-Spezifikation "B115, Grade 1 electrolytic copper", und es stehen den Marktteilnehmern turnusmäßig der aktuelle Kalendermonat sowie die sich unmittelbar anschließenden nächsten 23 Kalendermonate als separate Märkte für einen geregelten börslichen Handel auf Termin in Bereitschaft.

Nun aber – bis auf den Futureskurs – sämtliche Eckpunkte für jeden Future-Kontrakt ("futures series") von Seite der Derivatebörsen (unter Hinzuziehung geltender Börsenregeln sowie unter Anerkennung verbindlicher Usancen des Handelsverkehrs) bereits im Vorwege in physischer, zeitlicher und räumlicher Hinsicht vollständig und exakt kodifiziert und in den Formularen schriftlich niedergelegt worden sind, ist damit gleichzeitig auch die Grundvoraussetzung für einen flexiblen, reibungslosen, transparenten und kostensparenden Terminkontrakthandel geschaffen: die unumgängliche Standardisierung als ein konstitutiver Charakterzug von Futures (vgl. Handel mit Futures).

   Erfüllung von Futures-Kontrakten in Natur durch physische Lieferung des Kontraktgegenstandes ("physical delivery")

Obzwar der weit überwiegende Teil der Händlerschaft auf den Futures-Märkten allein und ausschließlich die sich ihr aus den zukünftigen Kursbewegungen in und zwischen den verschiedenen Märkten darbietenden Chancen auszubeuten sucht, schließt eine nicht geringe Zahl von Terminkontraktarten, zumal von Warenterminkontrakten (Commodities) als auch von Futures auf Emissionsrechte, selbst im modernen Zeitalter der Computerbörsen und des immer beliebter werdenden Finanzausgleichs sehr wohl die Möglichkeit ein, den zugrunde liegenden Marktgegenstand (Underlying, Basisgegenstand, "instrument") bei Kontraktfälligkeit der Sache nach physisch zu beziehen respektive auszuliefern (Effektiverfüllung; Lieferungsgeschäft; "actual physical delivery"). In Verfolg dieser Absicht ist nichts weiter nötig, als den nämlichen Kontrakt, der eine Realerfüllung vorsieht, bis zu dessen Laufzeitende durchzuhalten.

Im Zuge der Realerfüllung wird das Ausgleichungshaus ("clearing house") der Terminbörse dem Käufer eines lieferbaren Commodity-Futures (Long) eine Empfangsberechtigung gegen seinen Kontrakt ausfertigen, während es dem Verkäufer (Short) eine Überlieferungsberechtigung für die kontrahierte Schlusseinheit an der Ware zustellt. Das will zugleich bedeuten, wer Terminkontrakte der eben bezeichneten Art kauft oder verkauft und diese bis zur Regulierungsfrist am Ende ihrer Laufzeit behält, wird notwendig auf Erfüllung in natura in Anspruch genommen (= unbedingtes Termingeschäft!). Welche Futures im Einzelnen zu ihrer Vollendung eine physische Andienung wann verlangen, lässt sich wieder den börslich festgeschriebenen Kontraktformularen klar und bestimmt entnehmen. Letztere liegen zusammen mit dem zugehörigen Produktkalender ("product calendar") dem Marktpublikum offen zur Einsicht vor.

Die am Laufzeitende zur Pflicht werdende Wahlmöglichkeit zum tatsächlichen Erwerb des in Frage stehenden Underlying von Futures-Kontrakten auf konkreter Basis ("physical delivery futures", "delivery contract") ist durchaus kein Selbstzweck. Die Norm zur dinglichen Lieferung des Kontraktgegenstandes eines Futures zum Termin hat –  was im Übrigen sinngleich auch von einem Cash-Settlement-Verfahren (Barausgleich) gilt, falls Letzteres die Realandienung zu ersetzen bestimmt ist – wichtige Auswirkungen auf das richtige Preisverhältnis der angehenden Märkte zueinander. Der Ausgang einer Realerfüllung zum Termin bewirkt ein doppeltes: Einerseits stellt er eine unentbehrliche Bedingung vor für einen im großen Ganzen parallelen Kursgang von Barpreisen und Futureskursen jedes zusammengehörigen Spot- und Terminmarktes (Preisverbund), was besonders den Kurssicherungsgeschäften (Hedgegeschäften) willkommen ist; andererseits bietet er Gewähr für eine – gewöhnlich unter Schwankungen sich vollziehende – allmähliche numerische Angleichung der Kurse beider Marktsegmente. Hinter diesem Mechanismus stehen beständig wirkende Arbitragekräfte, die letzten Endes dafür sorgen, dass im Fälligkeitszeitpunkt eines andienungsfähigen Futures der Spotmarktpreis der zugrunde liegenden Promptware ("cash commodity", "cash asset", "actuals", "physicals") und ihr "Terminpreis" sich mit innerer Notwendigkeit auf gleiche Höhe stellen müssen und werden. Ein derartiger Effekt wird in der Fachsprache anschaulich als Basiseffekt oder Konvergenzeigenschaft von Futures bezeichnet.

Die im Zeitpunkt des Abschlusses eines Futuresgeschäfts kontrahierte ("unbedingte") Leistungszusage ist am dafür anberaumten Lieferungsstichtage (Liefertermin, "delivery date"; "expiration date") bezw. innerhalb der festgesetzten Lieferungsperiode des Futures (Erfüllungszeit, "delivery period"), die je nach Kontraktart gewöhnlich einige Tage oder wenige Wochen vor Laufzeitende beginnt, der Sache nach zu erfüllen. Nunmehr erst können die materiellen Ansprüche aus dem Kontrakt durch Ansage oder Kündigung geltend gemacht werden. Eine vorzeitige Lieferung der Vertragsware ist indessen nach den Statuten der Börse notwendig ausgeschlossen. Erfüllung im Sinne einer physischen Andienung in Natur heißt Vollzug des mit Begründung einer Position in Futures in die Wege geleiteten Lieferungsgeschäftes auf Termin zur Erfüllungszeit durch Zueignung des unterliegenden Kontraktgegenstandes ("underlying asset") an den Käufer gegen Entrichtung der festgesetzten Preissumme (Terminkontraktpreis). Die Zueignung selbst wird herbeigeführt durch Lieferung (tradere), Empfangnahme und Bezahlung des unterliegenden Aktivums ("Zahlung gegen Lieferung", "delivery versus payment, DvP"). Der Vollzug des vordem börslich ausgehandelten Rechtsakts einer Tauschhandlung über den einem Futures zugrunde liegenden Marktgegenstand (im Folgenden kurz: Ware) gegen Geld hat vorschriftsgemäß mit Eintritt der Terminfälligkeit zum Ende der Laufzeit pünktlich in der vorbereiteten Qualität* und Quantität an einem börslich zugelassenen Erfüllungsort (Übergabsort, Leistungsort, "delivery location") zum maßgeblichen, offiziell festgestellten Schlussabrechnungspreis des Futures (Liquidationspreis, "settlement price") zu erfolgen.

[* Jedes "underlying" eines Futures wird von den Terminbörsen seiner Gattung als auch seinen physischen Attributen nach schon ganz obenan eindeutig präzise bestimmt, wodurch es in seinen Qualitätsmerkmalen für jedermann zweifelsfrei festliegt. Entsprechendes gilt von den übrigen standardisierten Ausstattungsmerkmalen eines Futures-Kontrakts. Vgl. obige Vorbemerkungen sowie die Ausführungen zu den "charakteristischen Merkmalen von Futures".]

Long-Futures auf konkreter Basis richten sich nach Maßgabe der Kontraktspezifikationen ganz auf künftigen Gütererwerb. Sie dienen als ein reales Erlangungsmittel immer dann, wenn eine effektive Belieferung und Abnahme von Kaufgütern einer ganz bestimmten Gattung ("deliverable commodities") bezweckt ist (Terminkaufvertrag, "long"). Ist es nun dem Inhaber einer offenen Long-Position in andienungsfähigen Futures mit der Gütererlangung durch seinen Futures ernst, so hat er, wie schon oben angedeutet, nichts weiter nötig, als auf ein kompensierendes Gegengeschäft zur Glattstellung derselben zu verzichten und an dem Futures-Kontrakt bis in die Lieferperiode ("delivery period") hinein festzuhalten*; denn in der Regel ist es der Halter der Short-Position, der nach der Satzung einer Börse den Andienungsvorgang am Ende einzuleiten hat. Auf diese Weise lässt sich ein im Voraus festgeschriebener Preis für einen fixen künftigen Transaktionstermin im Austausch gegen eine typische durchschnittliche Ware schon heute sichern, und zwar unabhängig von der Kursentwicklung im Spotmarkt zwischen dem Zeitpunkt des Erwerbs des Futures im Terminmarkt und seinem späteren Erfüllungstermin.

[* Hier ist Aufmerksamkeit am Platze: Manche Handelshäuser schließen in ihren Geschäftsbedingungen die Möglichkeit einer effektive Lieferung gegen einen Futures ganz aus! Alle "physical delivery"-Futures, welche die Terminfälligkeit erreichen, werden in diesem Fall durch das nämliche automatisch glattgestellt. Andere Handelshäuser behalten sich das Recht vor, Futures vor deren Lieferfälligkeit eigenmächtig auf den nächsten Termin zu "rollen".]

Indessen ist es dem Verfahren eines wahrhaftigen Gütererwerbs unter den vertraglichen Bestimmungen von Long-Futures als innere Schwäche anzurechnen, dass trotz sichtlichem Abbau von Unsicherheiten durch vorgängige Standardisierung angesichts einzelner verbleibender Wahlrechte des Verkäufers ("short") in Bezug auf die tatsächlich zu liefernde Produktqualität und -quantität (sowie den Ort der Ablieferung; = "delivery options") die Eventualität nicht ganz auszuschließen ist, dass die zur Stelle gebrachte Menge an spezifischen Waren letztlich nicht im dafür erforderlichen Maße den Ansprüchen und Vorstellung des Verwenders (Produzenten, Verarbeiters, Händlers) genügen wird. Außerdem gehen im Zuge der Abwickelung gemeinhin ein Teil des Erlangungs- sowie der gesamte Erhaltungsaufwand der Ware auf Rechnung des Käufers. In den weitaus meisten Praxisfällen wird daher der Verfahrensweise der Glattstellung durch ein entsprechendes Gegengeschäft auf dem Terminmarkt, nötigenfalls unter gleichzeitiger Öffnung einer neuen Position im darauf folgenden Termin ("rolling"), der Vorzug eingeräumt vor dem alternativen Verfahren einer Realbeschaffung des Basiswertes unter den vordefinierten Vertragsbedingungen eines Terminkontrakts. Die letzterwähnte, gängigere Methode schließt normalerweise auch Fälle der Aufhebung von Kurssicherungsgeschäften (Hedging) mit ein, die ehedem mit Hilfe von Futures zur Entstehung kamen. Das infrage stehende Grundgeschäft wird parallel damit dann meist (annähernd) gleichzeitig im Spot- bzw. Kassamarkt abgewickelt.

Der Wunsch nach Realeindeckung ist auf den Futures-Märkten vergleichsweise ein eher seltenes Verlangen. Er nimmt jedoch immer dann Gestalt an, wenn entweder zu den festgeschriebenen Bedingungen ein greifbarer Bedarf an dem zugrunde liegenden Beschaffungsobjekt wahrhaftig besteht, oder wenn dafür monetäre Gründe den Ausschlag geben, wie beispielsweise in Fällen eines beobachteten Preisungleichgewichts zwischen Effektiv- und Terminmarkt ("Marktanomalien"). Vor allem Letztes haben sich sogenannte Arbitrageurs zum Gegenstand ihrer Aufmerksamkeit gemacht. Arbitragehändler sind immerzu emsig bestrebt, jeden wahrgenommenen Größenunterschied zwischen wirtschaftlich fundierten ("fairen") Kaufpreis-Obergrenzen bzw. Verkaufspreis-Untergrenzen von Futures und jenen seines "underlying" zu ihrem eigenen Vorteil auf der Stelle gewinnbringend auszunützen, sofern möglich, ohne dabei ein finanzielles Risiko zu tragen. Andererseits – und zwar nicht nur in Hinsicht auf Arbitragen, sondern ganz allgemein und ungeteilt – ist zu erwägen, dass auf jeden tatsächlich durchgeführten Warenumschlag schlechterdings eine gewisse Mühewaltung, eine Beanspruchung von Zeit und darüber hinaus mitunter erhebliche Kosten zu verwenden sind, die unter Umständen allesamt nicht gerade gering anschlagen. Zu den hierbei in Anschlag zu bringenden Kosten zählen insbesondere solche, die zu rechter Zeit für die Beschaffung lieferbarer Qualitäten auflaufen, einschließlich Kosten für Antransport und Abtransport, Verfrachtung, Verzollung, dazu Lager-, Versicherungs-, Inspektions- und Finanzierungskosten sowie an den Broker zu entrichtende Zusatzgebühren als Gegenleistung für seine Mitwirkung an der ordnungsgemäßen Abwicklung des Andienungsverfahrens.

Futures werden am Ende ihrer Laufzeit einmalig erfüllt. Für die Mehrzahl von Futures auf andienungsfähige Waren ist es bezeichnend, dass – sofern ein "cash settlement" ihre Realandienung zu einem festgelegten Fälligkeitstermin nicht zu ersetzen bestimmt ist – ihr Erfüllungsdatum ("delivery date", "matuity date") börsenseitig nicht taggenau und unumstößlich vorgeschrieben ist. An Stelle eines einzigen Stichtages schlagen die Terminbörsen ihnen in der Regel eine fixe Lieferperiode zu, die durch Benennung eines Terminmonats namentlich grob kenntlich gemacht, in den Mustervereinbarungen des Futureskontrakts aber eindeutig geregelt wird (zum Liefermonat, "delivery month", vgl. die vorangegangenen Vorbemerkungen). Sofern für einen Futures eine Lieferperiode ("delivery period") börsenseitig festgesetzt wurde, schließt diese grundsätzlich einen fest benannten Kalenderzeitraum ein, in dem die Erfüllung der mit dem Tage des Abschlusses ("trade date") des Futures-Kontrakts vorgenommenen "unbedingten" Kauf- bzw. Lieferverpflichtung einzuleiten und zum Abschluss zu bringen ist. Die Realerfüllung kann sonach praktisch an jedem Tag innerhalb der Lieferperiode statthaben. Bei Waren-Futures ("commodities") deckt dieser Zeitraum zirca einen ganzen Kalendermonat ab. Dabei liegt es, wie erwähnt, i.d.R. in Verkäufers Wahl, im Laufe der Lieferperiode eines endfälligen Futures den exakten Zeitpunkt (und im Falle mehrerer infrage kommender Erfüllungsorte nebstdem auch den gewünschten Übergabsort) für seine beabsichtigte physische Lieferung zu bestimmen ("seller's option"). Dem Käufer des Futures (Long) dagegen fehlt es prinzipiell an dem rechtmäßigen Titel, seinerseits die Lieferung einzuleiten. Welcher der Verkäufer eines noch ausstehenden Kontrakts welchen davon zu bedienen hat, entscheidet allein die Börse. Hätten stets die Käufer von Warenderivaten das Vorrecht der Wahl des genehmen Lieferungszeitpunktes innerhalb der Lieferperiode, könnte dies abträgliche Folgen für eine ordnungsmäßige Realisierung des Andienungsprozesses haben: Würden nämlich alle Inhaber von Long-Positionen den gleichen Lieferungstermin wählen, wären Lieferengpässe zu befürchten und obendrein zahlreiche logistische Hürden zu überwinden.

In Ansehung dieser offenkundigen Übelstände hat also grundsätzlich der Verkäufer eines Futures (Short) die Wahl – falls er seine Short-Position überhaupt beizubehalten gedenkt, statt sie vorher im Terminmarkt einzudecken –, anzukündigen, wann und wo er den Basisgegenstand zu liefern beabsichtigt. Liefer- und empfangbar sind prinzipiell alle kuranten Rohstoffe und Waren ("commodities"), darüber hinaus aber auch Devisen und bestimmte Finanzprodukte, wie beispielsweise festverzinsliche Wertpapiere (Bonds, Notes) als auch einzelne Aktienwerte. Andere Finanzinstrumente sind indes von Natur aus nicht lieferfähig, was zumal von Aktienindizes, synthetischen Warenkörben, Zinssätzen und von fiktiven Bundesanleihen gilt, resp. sind für eine effektive Lieferung untauglich, wie etwa Termineinlagen oder bestimmte wirtschaftliche Vorteile.

Bevor jedoch eine objektmäßige Lieferung leibhaftig erfolgen kann, ist der Verkäufer eines Futures aufgefordert, sein Brokerhaus (FCM) von der Lieferabsicht rechtzeitig in Kenntnis zu setzen, woraufhin dieses im Interesse des Kunden (als "agent") alle weiteren hierfür notwendigen Schritte einleiten wird. Der erste Kalendertag jenes Fälligkeitsmonats, an dem eine diesbezügliche Benachrichtigung der Terminbörse vermittelt werden kann (z.B. durch Lieferanzeige ("delivery intent"), welche das Handelshaus desjenigen Kunden ausstellt, der gegen einen Short-Futures zu liefern gedenkt, "Lieferung auf Ankündigung"), womit der Transfer überhaupt möglich wird, heißt "first notice day"* ("first day of delivery notice"), der letzte mögliche Benachrichtigungstag heißt entsprechend "last notice day" ("last day of delivery notice"). Der jeweils genaue Termin für den "first notice day" wird von den Derivatebörsen im Vorhinein für jeden einzelnen Terminmonat eines Futuresmarktes gesondert festgelegt. Dieser fällt üblicherweise entweder auf den Anfang des fälligen Terminmonats oder auf das Ende des dem Fälligkeitsmonat vorangehenden Kalendermonats. An der Terminbörse CBOT der CME Group Inc. beispielsweise fällt der "first notice day" für gewöhnlich auf den letzten Werktag des dem jeweiligen Terminmonat vorhergehenden Kalendermonats. Der "last notice day" ist ebenfalls zeitlich genau fixiert und liegt gewöhnlich ein bis sieben Tage vor dem letzten Geschäftstag des jeweiligen Liefermonats. Futures Optionen ("futures options") des gleichen Termins verfallen regelmäßig kurz vor dem jeweils anstehenden ersten Benachrichtigungstag. Trotz gleich lautenden Termins können sich die einzelnen Fristen und Stichtage also von Markt zu Markt mitunter durchaus deutlich unterscheiden.

[* Erstreckt sich der Andienungsprozess einer Ware über mehrere Tage, so sind die beiden Stichtage "position day" und "first notice day" auseinanderzuhalten. Der "position day" ist terminologisch der Geschäftstag, an dem eine Benachrichtigung der Terminbörse betreffend die Lieferungsabsicht zum ersten Mal möglich wird, der "first notice day" der Geschäftstag, an dem Käufer und Verkäufer einander zugeordnet und zum ersten Mal benachrichtigt werden können. Die effektive Lieferung kann dann unmittelbar im Anschluss hieran erfolgen.]

Nun ist es durchaus nichts Ungewöhnliches, dass lieferfällige Futures gegebenenfalls auch noch nach dem "first notice day" bis zu ihrem festgeschriebenen letzten Handelstag ("last trading day", "termination of trading") weiterhin an den Terminbörsen notiert und auf regulärer Basis gehandelt* werden. Doch sollte jeder Händler, der seinen Posten in einem solchen Kontrakt auf dieser Zwischenstufe weiter aufrecht hält, sich im Klaren darüber sein, dass von jenem Tag an der unterliegende Handelsgegenstand jederzeit dinglich auf ihn übertragen werden kann. Einzelheiten darüber sind in den Börsenregeln für jeden der belieferbaren Futures sehr genau festgelegt. Ist schließlich der letzte Handelstag des Futures erreicht, so verfällt dieser nicht etwa wertlos, sondern in allen den andienungsfähigen Futures, die nach dem letzten Handelstag noch offen gehalten werden, wird sodann – unter Beachtung der einschlägigen Weisungen im Futures-Standardvertrag, der hierauf bezüglichen Börsenvorschriften nebst den Handelsusancen – zwecks Erfüllung unmittelbar und unabweislich der physische Andienungsprozess eingeleitet.

[* Selbstverständlich wird im Rahmen des "marking to market" die tägliche Anpassung eines Margin-Kontos an die sich ändernden Schlusskurse zum Vortage – im Verbund mit einer täglichen Verbuchung des Differenzbetrages – auch bei terminfälligen Futures noch bis zum "final settlement day" vor der tatsächlichen Erfüllung durch Lieferung und Bezahlung des Vertragsgegenstandes von der Clearingstelle unbeirrt fortgeführt.]

Kommt es nun nach einer vorschriftsgemäßen Ankündigung durch Einreichung eines Kündigungsscheins bei der Clearingorganisation zur physischen Lieferung gegen einen Futures-Kontrakt, so darf der Verkäufer grundsätzlich nur Güter (bzw. Finanztitel) von einer ganz bestimmten, den Standardisierungsvorgaben des Vertrags entsprechenden Quantität und Terminqualität liefern. Die genaue Menge, Art und Güte des Lieferungsgegenstandes ist einem zwischengeschalteten Brokerhaus allenfalls beizeiten vorher bekannt zu geben. Man spricht in diesem Zusammenhang auch von der Notifikationspflicht des Inhabers einer Short-Position.*

[* Wie das Clearinghaus bei der Regelung einer physischen Lieferung von Waren gegen einen terminfälligen Futures weiter verfährt ("assignment"), erfahren Sie auf der folgenden Seite: das Andienungsverfahren.]

Wer über eine bestimmte Quantität eines Gegenwartsgutes handgreiflich verfügt, kann sich seiner Qualität sicher sein. Ein Gleiches gilt im Wesentlichen auch von jedem durch Futures vermittelten Gütererwerb für eine zukünftige Gegenwart. Durch börsenseitige Festlegung der Qualitätseigenschaften wie des zu liefernden Quantums eines Underlying im Verein mit den aufsichtlichen Vorschriften und Usancen zur Abwicklung der Belieferung im Standardvertrag eines Futures werden Überraschungen aufgrund von merklichen Qualitätsabweichungen und/oder -mängeln des eines ferneren Tages zur Disposition gelangenden Güterkontingents schon vorher auf das Weitestgehenste beseitigt. Dennoch bleibt bei einigen Arten von Beschaffungsobjekten, zumal bei den generischen naturalen Warengattungen, der künftige Empfang in Bezug auf die konkrete Qualität und Quantität zu einem gewissen Grade unsicher; dann nämlich, wenn, wie oben darauf hingewiesen, dem Verkäufer eines Futures (Short) – freilich immer nur innerhalb eines streng begrenzten Umfangs – ein durch die Börsenordnung vertraglich zugestandener Ermessensspielraum ("delivery option") zusteht und er sich die Freiheit nimmt, diesen womöglich auch tatsächlich auszuschöpfen*. So ist es beispielshalber rücksichtlich der Qualität bei den Getreidearten, wie etwa bei CBOT-Weizen ("wheat"), i.d.R. begrenzt zulässig, gegen einen Preisabschlag (Aufschlag) eine geringere (höhere) als die börsenseitig vorgegebene Standardqualität ("basis grade") anzudienen ("delivery differentials").

[* Die Börsen erkennen verschiedene Lieferungsqualitäten an, nicht zuletzt um damit einer Cornerung der Märkte vorzubeugen. – Anmerkung: Bestehende Wahlrechte im Hinblick auf lieferungsfähige Terminqualitäten bzw. den möglichen Lieferungsort und die Lieferungszeit ("delivery options") können im Rahmen der Bepreisung von Futures c.p. zu geringfügigen Bewertungsverschiedenheiten beim als fair und angemessen betrachteten Terminpreis ("fair value") führen. – Hinweis: Die Preisfestsetzung an der Börse selbst nimmt Bezug stets allein auf die fertig vorgegebene Basisqualität.]

Und so trifft es sich, dass die auf den Terminmärkten sich darbietenden Commodities von Natur eine mitunter recht breitere Varietät verschiedenartiger Lieferungsqualitäten zur Auslese stellen, während demgegenüber die Objekte der "financial futures" sich der großen Mehrzahl nach naturgemäß lediglich durch eine einzige andienbare Qualität auszuzeichnen pflegen (so etwa bei Devisen, Aktien und den Bezugsgegenständen von spezifischen Indices). Bei einer Klasse von Finanzkontrakten indes, nämlich bei Zins-Terminkontrakten auf mittel- bzw. langfristige Anleihen ("fixed-income futures"), ist dem Verkäufer bei seiner Entscheidung im Hinblick auf den effektiv zu liefernden Basistitel in aller Regel eine vordefinierte Ermessensfreiheit beschieden (speziell z.B. bei anzudienenden US T-Bonds, deutschen Bundesanleihen u.dgl.). Zwar mag der Umstand einer allzu reichen Zahl an Andienungsqualitäten gegen einen Futures in gewisser Weise den Standardisierungsgedanken unterminieren; der wohlberechtigte Sinn einer derartigen Regelung aber besteht nicht zuletzt darin, durch eine derartige Regelung eine denkbare Verknappung in einer einzig lieferbaren Qualität schon von allem Anfang an zu durchkreuzen (vgl. darüber auch: "corner the market"). Überdies ist abzuwägen zwischen einer generellen Minderung der Hedge-Effizienz und der größeren Angebotsvielfalt in Ansehung der physisch präsenten Ware und der damit in Zusammenhang stehenden verschiedenartigen Hedge-Bedürfnisse des produzierenden und weiterverarbeitenden Gewerbes ("commercials").

In allgemeiner Form zusammengefasst: Futures auf Commodities verkörpern fungible Finanzkontrakte über künftig zur Verwendung verfügbare generische Welthandelsartikel. Der Inhalt solcher Kontrakte ist durch ein ganzes Bündel an vordefinierten festgeschriebenen Merkmalen erfüllt. Dennoch ist er damit in seinem wahrhaftigen Umfange beileibe noch nicht völlig erschöpft. In der daraus sich erhebenden (Rest-) Ungewissheit, besonders rücksichtlich der spezifischen Art, der präzisen Menge, des genauen Orts und der exakten Zeit der tatsächlichen Lieferung ist (neben den unterschiedlichen Laufzeitvorstellungen) ein wesentlicher Bestimmungsgrund zu sehen dafür, warum in der weit überwiegenden Mehrzahl der Alltagsfälle eine vorzeitige Glattstellung von Futures – nötigenfalls unter gleichzeitigem Aufbau einer neuen Position im nachfolgenden Termin ("roll-over", "switching") – einer gegenständlichen Lieferung vorgezogen wird. Es gilt dies gleichermaßen von spekulativ untermauerten Positionen wie von Hedge-Positionen. Statistisch gesehen sind es in den Futures-Märkten denn auch durchgehend weniger als drei Prozent aller Geschäfte, die nicht vor oder nicht spätestens zum Fälligkeitstermin glattgestellt werden.

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