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Über Inhalt, Form
und Bedeutung von Futures: die kennzeichnenden
Eigenarten im Einzelnen
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Futures
ordnen sich ganz der Reihe der Derivativen
Finanzmarktinstrumente (Finanzderivate, "derivative products")
ein. Zusammen mit Forwards,
Optionen und Swaps bilden
sie den Kreis der Kernderivate ("core derivatives"). Finanzmarktderivate
stellen sich bekanntlich nach außen dar als marktgerechte
Termingeschäfte ("forward
commitments", "contingent claims") von gewisser Fungibilität
mit einem durch den Verkehr beigemessenen Wert. So ist ihr Marktwert
unter der Bedingung der Arbitragefreiheit in eindeutig bestimmbarer
Weise ableitbar von mindestens einer ursprünglich gegebenen (originären)
Variablen ("primary asset"), wie beispielsweise dem Kurs einer
Aktie im Falle von Aktien-Futures oder dem Preis einer Marktware im
Falle von Commodities.
Kontrakte in Futures als eine Klasse von Derivaten für sich genommen
zählen – da unverbrieft – anders als Aktien und Schuldverschreibungen
aber weder zu den Wertpapieren noch dienen sie, wie die Letzteren, vorwiegend
der Finanzierung*. Vielmehr verkörpern Futures in ihrem Wesenskern
durch Standardverträge (Kontrakte) begründete, zeitlich befristete Verfügungsrechte
über künftig zu erbringende Leistungen**. Beide Bereiche, die
Märkte für börsennotierte Zukunftsgeschäfte auf der einen und die ihnen
beigeordneten Teilbereiche altgewohnter Spot- und Kassamärkte auf der
anderen Seite, ergänzen einander in vortrefflicher Weise, indem sie
mit Rücksicht auf die Vielzahl in Wirklichkeit anzutreffender Rendite/Risiko-Profile
der einzelnen Wirtschaftspersonen zur Vervollständigung und Vervollkommnung
der Finanzmärkte einen nutzbringenden Beitrag liefern. Der Wohlfahrtsnutzen
steigt nicht nur für den eingeübten Marktbeteiligten, der Futures für
sich ersprießlich zu verwenden weiß, sondern ihr Dasein erhöht in Eintracht
mit den realwirtschaftlichen Vorgängen von Produktion, Konsumtion, Transport
und Lagerhaltung ohne Frage das Gemeinwohl aller.
[* Futures dienen
weit weniger der Finanzierung zur Widmung von Kapital auf Zeit für produktive
Zwecke als vielmehr, und gewiss nicht am wenigsten, der Nutzung der
vielfältigen Vorteilsgelegenheiten aus den vorkommenden Kursverschiebungen.
Böswillige Zungen versteigen sich deshalb mitunter sogar zu der Behauptung,
Futures seien nicht mehr als geschickt ersonnene Glücksspiele, die überdies
vor allem auf gegenseitige Übervorteilung angelegt sind. Neben der Nutzung
zur Handelsspekulation (Trading) lassen sich Futures freilich ebenso
gut in den Dienst der Absicherung bzw. der Eingrenzung gegenüber spezifischen
Preisrisiken (Hedging)
stellen wie sie sich Arbitragezwecken
zuführen lassen (s. noch weiter unten). Welchen Zweck ein einzelnes
Futuresgeschäft nun tatsächlich je erfüllt, lässt sich ihm von außen
allerdings nicht ansehen. Einen Deklarationszwang oder Ähnliches gibt
es an den Terminbörsen grundsätzlich nicht.]
[** Jene künftige
Leistungen stellen traditionell ab auf eine physische Andienung von
Gütern und Waren in natura, erstrecken sich jüngst aber vermehrt
auf eine (ex ante unsichere) Geldausgleichszahlung; vgl. darüber: Erfüllung
von Futures-Kontrakten auf dem Wege des "cash
settlement"-Verfahrens.]
Futures sind an sich Arbitrage-, Spekulations- und Sicherungsinstrument
in Einem. Ihr vielfacher Nutzen ist zurückzuführen auf die ihnen eigentümliche
Fähigkeit, Zahlungsstromverläufe (Cashflows) bzw. Risiko/Ertrags-Profile
sowohl an persönliche Zielvorgaben wie auch fallweise an die wirklichen
Marktgegebenheiten anzupassen. So lassen sie sich etwa dem Abbau von
Unvollständigkeiten und Unsicherheiten in den Märkten ebenso dienstbar
machen, wie sie in hohem Maße berufen sind, auftretende Marktunregelmäßigkeiten
(Ineffizienzen) durch
Arbitragen zu beseitigen. Daneben öffnen sie ein breites Anwendungsfeld
für die spekulativ eingestellte
Händlerschaft (Trader) an den Finanzmärkten. Dieser letzteren Gruppe
spielen Futures ein vorzügliches Instrument an die Hand, um ganz bestimmte,
gegebene Informationen und Erwartungen betreffende steigende oder fallende
(meist kurzfristige, gelegentlich ebenso wohl auch langfristige) Entwicklungstendenzen
der Kurse an den Terminmärkten auf einfache und kostengünstige Weise
in zweckentsprechende Markthandlungen zu überführen, wobei diese vorzugsweise
aufgrund von Wissensvorsprüngen, z.B.
mithilfe einer Fundamentalanalyse, gewonnen werden. Hierbei zeigt sich,
dass insbesondere ein frühzeitiges – je eher, je besser –, richtiges
Erkennen bestehender Fehlbeurteilungen des Marktes oder gar ungerechtfertigter
Wertanschläge (Informationsineffizienzen) eine erfolgreiche Vollendung
der sich darauf stützenden Spekulationen durch deren unverzügliche Ausnützung
wahrscheinlich machen. Sollten die gehegten Erwartungen über die künftige
Marktentwicklung sich in der Folgezeit verwirklichen, indem der Markt
solcherlei vermeintliche Fehlschätzungen richtigstellt, so erwachsen
dem Futures-Trader aus der bezogenen Position die erhofften
Spekulationsgewinne;
der Marktgegenseite indes, die über die tatsächliche Lage im Irrtum
war, fallen in demselben Verhältnis Vermögensverluste zur Last. Erst
durch die auf den Märkten herrschende Publizität des Preisgeschehens
erzeugen verwirklichte Spekulationsgewinne gleichwie Spekulationsverluste
öffentliche Signale an die Handelswelt, wo im Einzelnen einträgliche
Trading-Gelegenheiten sich boten bzw. verlustbringende bevorstanden,
die ihrerseits wieder laufend Neuentscheidungen zur Anpassung an veränderte
Marktverhältnisse wecken. Der eben aufgezeigte Marktablauf der bestätigten
und enttäuschten Spekulationserwartungen, die sich aus den einzelnen
sich darbietenden Aussichten auf Vermögenszuwachs mitsamt ihren Risiken
ausbilden, ist ein unumkehrbarer Vorgang, der sich beständig wiederholt.
Der Erfolg jeder spekulativen Aufstellung an den Futures-Terminmärkten
wird damit letztlich entscheidend abhängen von der Güte der Prognosefähigkeit
über die künftige Marktentwicklung und deren Folgen.
Überhaupt ist spekulativ ausgerichteten Terminmarktteilnehmern
weniger an einer Vermögensanlage im klassischen Sinne und noch weniger
an eine Finanzierung gelegen als vielmehr an einer kurzfristigen Ausnutzung
der wahrgenommenen Gewinnaussichten durch eine vom "Timing", d.i.
von der vorteilhaftesten Zeitwahl, bestimmte Positionierung am Markt
in Erwartung einer unmittelbar darauffolgenden Rückbildung der mutmaßlichen
Fehlbewertung oder Fehleinschätzungen durch den Markthandel, wodurch
ihnen die erhofften Spekulationsgewinne zuwachsen.* Die hierbei
zutage tretende Publizität des Preisgeschehens wirkt, wie erwähnt, gleichsam
wie ein Signal an andere Marktteilnehmer, das aufzeigt, wo angesichts
von Unstimmigkeiten in den Preisverhältnissen oder von sonstigen Unvollkommenheiten
vorteilhafte Handelsmöglichkeiten bestanden bzw. in naher Zukunft denkbar
sind (informationswirtschaftliche Effekte durch Wissensaufdeckung).
[* Gerade in jüngster
Zeit machen sogenannte Hedge-Fonds
(Hedgefonds, Hedge-Funds, "hedge funds") durch die Politik der
sie leitenden Kreise verstärkt auf sich aufmerksam, voraussichtliche
Marktineffizienzen durch zumeist kurzzeitiges Jonglieren mit verhältnismäßig
großen (häufig auch fremdfinanzierten) Kapitalbeträgen zu ihren Gunsten
auszubeuten. Nach dem Transaktionsmotiv beschränken sich Hedge-Fonds
dabei aber nicht nur auf Spekulation im engsten und eigentlichsten Verstande
des Wortes, sondern treten faktisch auch als Arbitrageure, ja gar nicht
selten selbst als Hedger an die Märkte heran. Hierzu sammeln die Verwalter
der Fonds im großen Maßstab Gelder von berufenen Investoren, selbst
von Versicherungsunternehmungen und Pensionsfonds, ein und wetten damit
zielgerichtet auf den Marktverlauf, auf Kursunterschiede zwischen den
Marktplätzen, Unternehmensübernahmen und auf vermeintliche Fehlbeurteilungen
und Marktunvollkommenheiten mithilfe der "Long/Short-Equity-Methode".
Hedge-Fonds betreiben ihre Geschäfte zu einem großen Teil von wohl bekannten
Steueroasen aus und unterliegen damit nur in beschränktem Umfang obrigkeitlichen
Auflagen. Somit steht ihnen im Rahmen ihrer Investmentstrategien die
gesamte Bandbreite an Einsatzmöglichkeiten von Finanzderivaten frei.
Derzeit gibt es weltweit etwa 9500
verschiedene Hedge-Fonds mit einem verwalteten Kapital von insgesamt
etwa 3,83 Billion US-Dollar (Stand: Dezember 2022).]
Überdies bewirken die ungeheuren Summen an Risikokapital,
welche die unzähligen Spekulanten
auf die Terminmärkte bringen, eine Zusammenballung der finanziellen
Mittel auf eine überschaubare Menge an ausgewählten Terminkontrakten
(einschl. Optionen*). Hierdurch leistet die spekulative Gruppe
der Marktakteure einen ganz wesentlichen Beitrag zur Erhöhung der
Liquidität im Marktgebiet
der börslichen Zukunftsmärkte. Sehr häufig übersteigt das bereinigte
Handelsaufkommen ("volume") in den Futuresmärkten jenes der (zudem
noch breiter zerklüfteten) Spot- bzw. Kassamärkte, auf die sie sich
beziehen, um ein Vielfaches, womit Futures und nächst ihnen auch anderweitige
Derivate in und zwischen den einzelnen Märkten zur treibenden Kraft
hinsichtlich der Preisentwicklung werden ("lead and lag"-Beziehung).
Dies bringt es mit sich, dass sowohl eine an der herrschenden Nachrichtenlage
ausgerichtete Bewertung von bestimmt abgegrenzten Preisrisiken als darüber
hinaus auch eine zweckentsprechende Umverteilung derselben mithilfe
handelbarer Finanzderivate in den Zukunftsmärkten oftmals leichter zu
bewerkstelligen ist als im jeweiligen Spotmarkt des Basisinstruments
selbst.
[* Der Handel mit
Futures wird begleitet von einem regen Handel mit Optionen auf Futures
("futures options", "options on futures"). Hierbei wird
ein Futures selbst zum Gegenstand eines börsennotierten Optionsgeschäftes
(= "zweifach derivatives Termingeschäft"). Der Händlerschaft eröffnet
sich hierdurch die Möglichkeit einer mittelbaren Teilnahme am Futures-Handel,
indes mit dem Vorzug einer Optionskäufen eigentümlichen vorab begrenzten
Verlustgefahr. Der Handelsverkehr ("turnover") in Futures und
börsennotierten Optionen ist gewaltig. Deren wurden im Jahre 2022 an
den weltweiten Börsenplätzen rund 83,9 Mrd. Kontrakte umgesetzt – ein
weiteres Glanzjahr für den Terminhandel, in dem der Umsatz den einstigen
Spitzenwert vom Vorjahre um 34,0%
deutlich übertrifft. – Quelle:
FIA.]
Ein leicht zu handhabender, den Bedürfnissen des modernen
Börsenverkehrs Rechnung tragender Handel mit Terminkontrakten ist bei
einem hohen Grad an Liquidierbarkeit (Fungibilität) jedoch schwerlich
ohne Transaktionskosten sparende Standardisierung der Geschäfte vorstellbar.
Der Vorteil eines friktionslosen, liquiden und flexiblen Börsenhandels
geht deshalb in der Mehrzahl der Fälle unvermeidlicherweise einher mit
einem Verzicht auf die Vorzüge einer an individuelle Bedürfnisse der
Vertragspartner ausgerichteten bilateralen Einzelvereinbarung der Geschäftsbedingungen,
wie es sie beispielsweise außerbörslich (OTC) ausgehandelte Swap- oder
Forward-Geschäfte (kurz:
"forwards") erlauben.
Die Übertragung und Umverteilung einzelwirtschaftlicher
Risiken ist ein wichtiger, längst aber nicht der einzige von den gemeinwohlfördernden
Diensten, deren Futures fähig sind. Hinzu gesellt sich eine allgemeine
Preisermittlungsfunktion. Zur Bedeutung der
Preisbildung in den Futuresmärkten
lässt sich grundsätzlich Folgendes feststellen: Auch wenn die der Wirklichkeit
entnommenen Futureskurse nicht zwingend einem
ehernen Gesetz folgend allezeit ihren fairen, theoretisch richtigen
Konkurrenzgleichgewichtspreisen zustreben werden, so geht die herrschende
Meinung jedenfalls dahin, dass die über einen zentralisierten börslichen
Handel zustande kommenden Terminpreise – zumindest in den liquiden,
wirkungsvoll arbeitenden Märkten – sich doch in bestmöglicher Weise
auf dem tatsächlichen künftigen Wert* des zugrunde liegenden
Marktgegenstandes ("underlying") einzupendeln** streben;
denn die Gesamtheit der Nachrichtenlage über die gegenwärtig bestehenden
und künftig zu erwartenden fundamentalen wirtschaftlichen Angebots-
und Nachfrageverhältnisse fließt als Ergebnis des durch die Märkte einem
Werturteil unterzogenen Handelns augenblicklich in die Kursbildung ein
(Preisermittlungsfunktion, Signalfunktion und Bewertungseffizienz).
Wie leicht begreiflich, können allein mehrheitlich zutreffend beurteilte
Zukunftsinformationen für die Gesamtwirtschaft von Nutzen sein, indem
sie das Preisgefüge stabil und situationsgerecht gestalten. Spekulationen,
die auf unzutreffende Voraussetzungen beruhen oder ganz ohne Hintergrund
sind, werden dagegen unweigerlich zu unnatürlichen Preisschwingungen
und unliebsamen Übersteigerungen führen. Umso wichtiger ist eine im
Marktverlauf waltende breite Öffentlichkeit (Transparenz) des Preisgeschehens.
Die damit verbundene Wissensaufdeckung erleichtert die Ermittlung eines
allseits richtigen und angemessenen Wertanschlags von Terminkontrakten
zum reinen Nutzen aller und damit am Ende auch die Entscheidung, ob
und in welchem Ausmaß die Wertgefahr bei einem Verkehrsvorgang getragen
beziehungsweise abgegeben werden soll ("Risikoallokation").
[* Hinweis:
Unter Unsicherheit impliziert jeder Bewertungsakt eine zutreffende Antizipation
möglicher zukünftiger Zustände der Welt.]
[** Hierbei handelt
es sich zwar um eine recht kühne, gleichwohl einleuchtend erscheinende
Hypothese, die aber nach dem derzeitigen Stand des Wissens noch nicht
stichhaltig zu belegen ist.]
Finanzderivate,
wie Futures, Forwards, Optionen und Swaps es sind, bestechen überhaupt
durch ihre leichte Anwendungsfähigkeit und ungemeine Vielseitigkeit.
Als überaus gefügige Werkzeuge des Terminhandels lassen sie sich ganz
nach Maßgabe eines gegebenen Erfordernisses instrumentell nutzen. Je
nach handelspolitischen Zweckmäßigkeitserwägungen lassen sich ihre Nutzleistungen
zielgenau abgleichen auf die unterschiedlichsten Beweggründe und Anlässe
ihres Einsatzes. Deren gibt es zahlreiche. So bieten sie etwa auch die
Möglichkeit, eine genaustens zugestutzte Verschiebung der besonderen
Eigenheiten, vor allen des Beta-Faktors
("beta adjustment"), eines vorgehaltenen einzelnen Portfolios,
jedes nach seiner Art, herbeizuführen, indem – je nach Markteinschätzung
und Risikoneigung – eine ganz bestimmte Anzahl von entsprechenden Futures-Kontrakten
dem betreffenden Portfolio beigemischt werden. Die Leichtigkeit in ihrer
Gebrauchsweise macht sie damit unleugbar vielenorts sowohl zu einem
bevorzugten Instrument der Handelsspekulation als nebstdem auch zu einem
solchen der Arbitrage. Ihre außerordentlich
große Beliebtheit beruht jedoch im vortrefflichen Sinne und zu einem
ganz bedeutenden Teil auf der ihnen anhaftenden Verwendungsmöglichkeit
als ein Vehikel zur Absicherung gegenüber gegebenen Preisrisiken aus
bindenden Kassamarkt- bzw. Lokogeschäften (Hedging).
Eine erstrebte Versicherungswirkung lässt sich mit ihrer Hilfe oftmals
nicht nur billiger, sondern auch auf einfachere und vielseitigere Weise
vermitteln und bewerkstelligen, als durch den Einsatz sonst verfügbarer
Schutzmittel. Aufgrund ihrer innewohnenden besonderen Eigenschaft der
Sicherstellung gegen Wert- und Kursverluste verkörpern Derivate demnach
ein maßgeschneidertes Rüstzeug zur Versicherbarkeit gegenüber den unerwünschten
Folgen bestimmter denkbarer künftiger Marktzustände. Und noch mehr als
das: Erst durch den Umstand, dass ein zielgerichteter Einsatz derivativer
Instrumente es jedem Kundigen gestattet, die vorhandenen Marktrisiken
für sich allein zu schätzen, zu steuern, zu bündeln und zu überwälzen,
gelingt eine sinnvolle Umverteilung knapper Ressourcen auch auf gesamtwirtschaftlicher
Betrachtungsebene (allokations-verbessernde Wirkung derivativer Finanzinstrumente).
Hervorgehoben zu werden verdient zu guter Letzt die von
Futures und von anderen Derivaten her allseits vertraute Fähigkeit zur
Bewältigung gesonderter Preisrisiken auf absehbare Frist, zuvörderst
solche, die kurz- oder mittelfristig von gewerblichen Waren- oder Finanzgeschäften
(Kurssicherungsfunktion, Hedging) herrühren. Ihr Einsatz
ermöglicht es, realwirtschaftlich gegebene Risiken der oben angesprochenen
Art gegen die Vorstellung einer angemessenen Renditeerwartung gebündelt
auf die Gruppe der weniger risikoscheuen Spekulanten zu übertragen (Marktfähigkeit
spezifischer Risiken). Demnach spiegelt sich in der Wirksamkeit und
Nachhaltigkeit, mit der sich finanzwirtschaftliche Unwägbarkeiten mit
Hilfe von Futures und anderen zeitgemäßen
derivativen Instrumenten über
den Marktverkehr sowohl gesondert beurteilen als auch durch deren Anwendung
zum Zwecke von Kurssicherungsgeschäften gezielt beherrschen lassen,
ohne Zweifel die zentrale ökonomische Bedeutung* des "Finanzintermediärs"
Terminmarkt für eine vorgeschrittene Volkswirtschaft wider.**
[* Siehe hierüber
auch: Signal-
und Informationsfunktion der Preise.]
[** Als Kritikpunkt
setzen lässt sich der Umstand, dass der Handel mit Futures nichtproduktiv
ist im Sinne einer Tätigkeit, die auf eine unmittelbare Vermehrung von
Wohlfahrtsgütern in der Volkswirtschaft gerichtet ist.]
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Futures?
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