Über den Leerverkauf von Wertpapieren

Der Erwerb von kurshabenden Wertpapieren, wie beispielshalber der Barkauf von Aktien an der Börse, knüpft sich in aller Regel an die Erwartung eines unmittelbar bevorstehenden Kursaufschwungs (Spekulationskauf; Long-Position). Der Wertpapierkäufer wünscht und hofft, seine vorgehaltenen Papiere in absehbarer Zukunft mit Vorteil wieder losschlagen zu können ("Trading"). Steigt der Markt wie erwartet, so erwachsen ihm aus der Wiederveräußerung seiner Wertpapiere die erhofften Spekulationsgewinne. Er handelt nach der Maxime: "Kaufe billig und verkaufe teuer!".

Doch der vorstehende Leitsatz lässt sich gleichsam umgekehrt nehmen, ohne dass er dabei ein Tüpfelchen an Geltung verliert: "Verkaufe teuer und kaufe billig!". Nun erweist es sich, dass eine solche Umstellung gerade für den gänzlich Fernstehenden zuweilen auch mit einer inneren Umstellung verbunden ist. Allein wie kann es sein, dass Spekulationsgewinne sich selbst bei künftig "schlechten" Kapitalmarktlagen fallender Wertpapierpreise erzielen lassen? – Die Antwort auf diese Frage, so rätselhaft sie im ersten Augenblick auch scheinen mag, liegt überraschend nah bei der Hand: Genau besehen spekuliert der Leerverkäufer auf Gewinne an sinkenden Kursen, indem er hereingenommene fremde Papiere, also Wertpapiere, die seinem Vermögen gar nicht angehören und die ihm solcherart ein Dritter zu deren Gebrauch vorstreckt, verkauft im Vertrauen, diese später zu ermäßigten Kursen zurückkaufen zu können.*

[* Anmerkung: Zweifelsohne kann ein Aktionär, der einen Kursrückgang vorausahnt, auch vorher Kasse machen und seinen Bestand an Aktien zum aktuellen Börsenpreis jetzt verkaufen, und später bei Eintreffen seiner Erwartungen diese dann erneut zu billigeren Kursen zu erstehen suchen. Man beachte jedoch, dass bis dahin kein Gewinn (i.S. einer Vermögensmehrung) entsteht. Erst wieder steigende Aktienkurse im Anschluss an den Rückkauf bringen den erhofften Gewinn ein.]

Eine Spekulation auf fallende Wertpapierpreise stellt den Verkauf von Wertpapieren an den Anfang des Geschäfts. Die Einleitung eines Handelsgeschäfts durch Veräußerung von Effekten (oder von anderen fungiblen Marktobjekten), die dem Reinvermögen des Verkäufers nicht, sondern einem Dritten zugehörig sind, und für deren Wiederbeschaffung er diesem gegenüber darum zu sorgen hat, führt bei uns den Namen Leerverkauf (Verkauf "in blanko" oder Blankoverkauf, Spekulation "à la baisse", Verkauf "à decouvert", "Windhandel"; engl. "short selling", "short sale", "shorting", "going short").* Der Leerverkäufer selbst wird vielfach auch als Baissier, Kontermineur, Kontremine, Blankoverkäufer, vormals auch als Drücker oder Fixer an der Börse benannt. Die Vorrichtung einer ordentlichen Wertpapierleihe gibt dem Leerverkäufer eine rechtliche Handhabe, sich in den zeitweiligen vollen freien Besitz von Wertpapieren aus fremdem Vermögen zu setzen. Ihre mögliche Veräußerung auf der Börse begründet ihm alsdann eine schwebende Verbindlichkeit mit variablem Charakter.

[* Aus dem Sachverhalt, um eine Sache verlegen zu sein, das ist, etwas erstehen zu müssen, dessen man bedarf, hat sich mutmaßlich auch der Name "short" entwickelt (engl. "to be short of sth.", »nicht genügend viel von etwas haben«, "be in short supply", »knapp sein«, »an etwas Mangel leiden«). "Short" bezeichnet in der Wirtschaftssprache allgemein eine unvollzogene, noch ungedeckte, offene Verkaufsposition in einem Wirtschaftsgut, die in Erwartung fallender Preisbewegungen aufgebaut worden ist und noch der Deckung bedarf. Der Gebrauch von "long" für eine offene Position in Erwartung steigender Preise als Pendant zu "short" erscheint hiernach nur konsequent und einleuchtend.]

Gedeckte und ungedeckte Leerverkäufe

Um den Verkauf von Börsenpapieren zu ermöglichen, die das Depot des Verkäufers nicht vorhält und auf die er auch sonst einen unbedingt durchsetzbaren Verfügungsanspruch inzwischen nicht hat, kommt die Vornahme einer Wertpapierleihe in Betracht ("gedeckter Leerverkauf"). Das Institut der Wertpapierleihe besitzt im Recht alle Wesenszüge eines Sachdarlehns. Es räumt dem Verkäufer derselben das Gebrauchsrecht und aus praktischen Zweckmäßigkeitsgründen mit ihm auch das Eigentumsrecht an den Papieren ein. Die Einrichtung einer Wertpapierleihe ist im regelmäßigen Verlauf eines gedeckten Leerverkaufs von Wertpapieren an der Kassabörse mit dem Beginn des Geschäftsvorgangs synchronisiert. Mit einem zu einer späteren Zeit noch vorzunehmenden Rückkauf ganz gleichartiger Finanzmarkttitel und der pflichtgemäßen Übergabe derselben an den Verleiher findet sowohl dieser als auch der der Wertpapierleihe* seine Vollendung. Für den Wiederkauf, welcher diesmal der Deckung und Rückerstattung und nicht wie sonst dem Behalten gilt, hat sich die englische Benennung "short covering" (Deckungskauf, Schließen der Leerposition; "covering the short", "closing a short position") eingebürgert. Zumal an den US-amerikanischen Aktienbörsen liegt in Leerverkäufen an sich nichts Auffälliges oder Ungewöhnliches. Dort wird – anders als etwa im kontinentaleuropäischen Raum – von Leerverkäufen, wenn nötig zusammen mit der Durchführung von Wertpapierleihgeschäften ("securities lending"), ohne Skrupel beinah ebenso selbstverständlich Gebrauch gemacht wie es vielenorts nur bei herkömmlichen Ankäufen von Wertpapieren üblich ist.

[* Anmerkung: Obzwar die gesamte Materie ohne Zweifel von juristischer Denkweise geprägt ist, mag der Tatbestand einer Wertpapierleihe ("security lending") hier und im Folgenden trotzdem immerhin jenseits der Rechtslehre eines spezifischen Landes verstanden werden; also weder nach deutscher Rechtsanschauung zivilrechtlich als Leihe (vgl. §598 BGB) noch als entgeltliches Sachdarlehen im Sinne des §607 BGB. Nach §607 BGB etwa versteht man unter einer Wertpapierleihe sinngemäß die Überlassung von Wertpapieren (wie eben Anleihen oder Aktien) nach Bestimmung von Art, Güte und Menge auf eine im Vorhinein vereinbarte Laufzeit gegen Entgelt. Ein Gleiches gelte analog auch für die Rechtsordnung Österreichs (§983 ABGB) und der Schweiz (Artikel 312318OR).

Zusätzliche Anmerkung: Die an prominenter Stelle im Internet wie auch in der zeitgenössischen Literatur sonst oft rezipierte Wendung "Leerverkauf ... ist ein Begriff aus dem Bank- und Finanzwesen, der den Verkauf von Waren und Finanzinstrumenten (insbesondere Devisen oder Wertpapiere) beschreibt, über die der Verkäufer zum Verkaufszeitpunkt nicht verfügt" ist ungenügend. Niemand kann etwas zu welchem Zweck immer gebrauchen, über das er nicht verfügt. Es gilt dies nicht minder für den Leerverkauf von Wertpapieren per Kasse. Zwar wäre ein Verkauf derselben allemal seiner unmittelbaren Deckung beraubt, hätte der Verkäufer sie in seiner Verfügungsmacht nicht. Sowie man aber auf ihre rechtzeitige Beschaffung mit Zuversicht rechnen kann, sind diese auch im wirtschaftlichen Sinne verfügbar. Jedenfalls lässt die vorstehende Definition den Leser im Dunkel darüber, dass dem Leerverkäufer etwa nach Vornahme einer Wertpapierleihe die fraglichen Wertpapiere in Wahrheit schon im Zeitpunkt ihres Verkaufs zumindest vom Rechtsstandpunkt zur Disposition stehen. Denn rechtlich genommen stellt die Wertpapierleihe als solche ein Sachdarlehn dar, wonach die nämlichen Papiere zur Nutzung in fremde Wirtschaft übergehen. Hierauf verfügt der Leerverkäufer über sie, weil sie ihm übertragen worden sind und er sie für seine Zwecke heranzuziehen nun faktisch wie rechtlich die Macht hat. Er hat sie kraft Einrichtung einer Wertpapierleihe in seine wirtschaftliche Gewalt gebracht und verfügt über sie, indem er sie verkauft (= Leerverkauf, denn dem Reinbestand seines Eigendepots ist das Papier ja nicht beizuzählen; es war und ist gewissermaßen "leer davon"). Ebenso vage ließe sich, anfechtbar genug, nach der leicht verfänglichen Logik der obigen Ausdeutung etwa auch der Begriff der Wertpapierleihe selbst umschreiben: "Wertpapierleihe ist ein Begriff aus dem Bank- und Finanzwesen, der die Leihe von Wertpapieren beschreibt, über die der Entleiher zum Leihzeitpunkt nicht verfügt" (?). – Die faktische oder rechtliche Verfügungsgewalt kann also der springende Punkt beim Leerverkauf nicht sein. Der Kardinalpunkt wird vielmehr durch den Sachverhalt berührt, dass der Verkauf eines geschuldeten Marktinstruments an die Spitze des ganzen Vorgangs gesetzt ist, welcher erst durch Beschaffung und Rückstellung desselben oder eines gleichartigen Titels zur Vollendung gebracht wird.]

Im börsengeschäftlichen Verkehr sind, je nach den herrschenden Usancen an den Plätzen, in blanko verkaufte Wertpapiere per Kasse nicht sofort, sondern erst nach zwei bis max. fünf Kalendertagen effektiv auf den Käufer zu übertragen. Dieses Zeitfenster, das zwischen Abschluss des Börsengeschäfts und Ablieferungsfrist liegt, öffnet den Raum für die Verfahrensart der ungedeckten Leerverkäufe. Gelangt nun unter solcherart vorausgesetztem Verhältnis ein Wertpapiergeschäft zum Abschluss, bei welchem der Leerverkäufer ganz ohne das Rechtsgebilde einer Wertpapierleihe oder eines ersetzenden Rechtsanspruchs sonst auskommt, so stellt Letzteres erst einmal nicht mehr vor als ein bloßes Lieferungsversprechen, das als solches den technischen Namen "ungedeckter Leerverkauf" führt ("naked short sale", Verkauf "à decouvert"). Hauptcharakteristikum des "ungedeckten Leerverkaufs" ist es sohin, dass die bezüglichen Wertpapiere zum Zeitpunkt ihres Verkaufs weder notwendig in den Besitzstand des Verkäufers übergegangen sind noch ihre Erlangung für die Zukunft mit Zuversicht gesichert ist. Man beachte wohl: Selbst wenn das Geschäft anfangs durch wirkliche Stücke nicht unterlegt ist, wird mit dem Verpflichtungsgeschäft nichtsdestoweniger ein Kaufvertrag geschaffen, aus dem sich ein Erfüllungsanspruch des Käufers auf Übertragung der Papiere zum ausgemachten Preis herleitet. Der Sache nach bleiben die Ansprüche aus dem Vertragsverhältnis ungeschmälert aufrecht, falls die Beschaffung der Papiere nachher misslingen sollte (Stückemangel, Dekuvert) oder ihre Überlieferung nur in Verzug gerät (Lieferungsverzug). In dieser Spielart nimmt der Leerverkauf unzweifelhaft den Charakter eines Lieferungsgeschäfts (Termingeschäft) an. Dem Wertpapierverkäufer erwächst mit Vollzug des Blankoverkaufs, einerlei, ob gedeckt oder ungedeckt, von Beginn an eine (variable) Verbindlichkeit, die in ihrem Gegenwert von Anfang bis zu Ende dem ganzen Marktwert der Papiere proportional ist. Wächst dieser, so wächst mit diesem auch seine Verbindlichkeit im geraden Verhältnis um ein entsprechendes, und umgekehrt.

Die Praktik der "ungedeckten Leerverkäufe" ("naked short-selling") ist indes vielerorts gesetzwidrig. Aus folgendem Grund: Wenn und weil die Zahl der Stücke, die sich mittels "naked short sales" umsetzen lassen, dem Prinzip nach sich ohne absehbare Grenze steigern ließe und erst recht nicht mehr an den davon im Verkehr befindlichen Vorrat gebunden ist, werden der darin begründeten erhöhten Wert- und Kreditrisiken wegen in wachsendem Maße Befürchtungen eines gemeinschädlichen Marktversagens erweckt, welches in seinem ganzen vorgestellten Umfang nicht nur zu vorübergehenden Erschütterungen führen, sondern lang anhaltende Störungen in den Grundfesten und damit letztlich eine Zerrüttung des gesamten Finanzsystems auslösen könnte ("systemic risk"; Krisenfurcht).*

[* Bemerkung: Es ist dies leicht verständlich insofern, als beim ungedeckten Leerverkauf angebotsseitig nichts als ein bloßes Lieferungsversprechen mit einem dem Wesen der Sache nach in der Gesamtzahl nicht erschöpflichen Spielraum auf einen fix gegebenen, verhältnismäßig knapp bemessenen und daher weit eher erschöpflichen faktischen Zirkulationsbestand an Effekten trifft. Allein dieses Versprechen ist es aber, das mit Zusammenführung von Angebot und Nachfrage ungehemmt Eingang in die Kursbildung findet. Ein auftretender Verkaufsdruck kann dadurch bedingt, zumindest auf kurze Sicht bis zur nachfolgenden Rückdeckung der Leerpositionen, in seiner Wirkung um ein bedeutendes vervielfacht werden. Die im Texte ausgesprochene Befürchtung mag darum durchaus berechtigt sein, solange die angehenden Märkte nicht vollständig und vollkommen sind.]

Das finanzielle Ergebnis eines spekulativen* Leergeschäftes in Wertpapieren, d.h. ein aus einem für sich bestehenden Leerverkauf nach dessen Eindeckung hervorgehender Vermögensgewinn oder Verlust, vor Steuern, leitet sich – wie es überhaupt für spekulative Positionierungen auf den Märkten bezeichnend ist – her aus dem Differenzbetrag zwischen Verkaufskurs und Einkaufskurs des nämlichen Finanztitels, berichtigt um Brokergebühren, Nettozinsaufwand und sonstige Handelskosten als Abzugspost vom Ertrag (= Reinertrag). Jeder Händler wird folgerichtig danach trachten, durch geschicktes Disponieren auf den Märkten den positiven Unterschiedsbetrag zwischen den beiden Kursziffern für sich möglichst groß zu gestalten. Die zeitliche Reihenfolge selbst, in der Käufe und Verkäufe auf den Effektenmärkten stattfinden, spielt aus diesem Gesichtspunkt offenkundig keine Rolle für die Höhe des erzielten Preisüberschusses aus einer Wertpapiertransaktion, solange der Verkaufspreis den Einkaufspreis übertrifft.

[* Anzumerken ist, dass die Spekulation auf fallende Wertpapierpreise zwar das hauptsächlichste, längst aber nicht das einzige wirtschaftliche Motiv für einen Leerverkauf bleibt. Zu den weiteren Motiven für den Abschluss von Leergeschäften vgl. folgende Seite.]

Beispiel: Leerverkauf von Aktien

Mr. Short, dessen Privatinteresse ganz dem Aktienhandel gilt, verfolgt aufmerksamen Blickes die Kursentwicklung der ABCD-Aktie. Diese tendiert nun schon seit einigen Wochen stabil nach aufwärts. Doch mit den in letzter Zeit sich mehrenden Zeichen einer ungünstigen Konjunktur wachsen auch Mr. Shorts Zweifel an der Nachhaltigkeit der Tendenz. Und so gelangt er schließlich zu der Einschätzung, dass der Kurs der ABCD-Aktie seinen jüngsten Gipfelpunkt erreicht habe und schon bald wieder eine rückläufige Bewegung antreten werde. Um nun am erwarteten Kursumschwung der ABCD-Aktien auf geradem Wege Gewinn zu machen, beschließt Mr. Short, Aktien der Gesellschaft leer zu verkaufen. Dazu wendet er sich kurzerhand an seine Hausbank (Kommissionshandelshaus, Broker) mit dem Auftrag, einen Posten ABCD-Aktien, sagen wir 500 an der Zahl, für ihn auf der Börse zu veräußern. Da Mr. Short seinerseits keine Anteilsscheine der ABCD AG im Bestand führt, muss er zur Durchführung seines Börsengeschäfts sich die für den Verkauf vorgesehenen Papiere von einem anderen Investor verschaffen ("leihen"), welcher ABCD-Aktien in der benötigten Stückanzahl reell in seinem Portfolio vorhält* ("long ist"). Mr. Short braucht sich indes weder um den weiteren Hergang noch um die interne Abwicklung der Wertpapiertransaktion persönlich zu bemühen; denn zum einen sind Effektengeschäfte, wie man weiß, besonders schnelllebige Geschäfte, und zum anderen kann er als Kunde eines Wertpapierhandelshauses diesbezüglich ganz einfach die Dienste seines Brokers in Anspruch nehmen. Indem er eine Wertpapier-Verkaufsorder mit der einleitenden Formulierung "Zum Öffnen verkaufe ich ..." ("open sell ...", auch "short sale ...", d.i. eine Blankoofferte) vorbringt, erfährt der Broker von der Absicht des Leerverkaufs und wird sich fortan um alles Weitere kümmern. Von der Orderentgegennahme bis hin zur Orderausführung ("matching") und ihrer abschließenden Bestätigung vergehen i.Allg. nur einige wenige Augenblicke.

[* Der eigentliche Transfer der appropriierten Papiere erfolgt, wie oben bereits darauf hingewiesen, je nach den in Geltung stehenden Regeln an den Börsenplätzen gewöhnlich ("regular way") erst am zweit- oder, wie in den USA, am drittfolgenden Bank-Geschäftstage zum "settlement date". Ist der Leerverkäufer ("shortseller") aus welchem Grunde immer außerstande, die Papiere beizubringen, so gerät er in Erfüllungsverzug ("failure to deliver"); es droht dem Säumigen alsdann die rechtliche Zwangsregulierung ("Exekution"). Bei Leerverkäufen untertägig ("intraday"), d.h. allein bei jenen kurzlebigen in sich geschlossenen Transaktionen, die eine einzelne Börsenhandelsphase nicht überdauern, kommt die Notwendigkeit der faktischen Umsetzung einer Wertpapierleihe für gewöhnlich ganz in Wegfall.]

Diejenigen Finanzinstitute (Banken, Broker und sonstige Finanzdienstleistungsinstitute) nun, die ihren Kunden von Haus aus die Möglichkeit des Arrangements einer Wertpapierleihe zu spekulativen Zwecken einräumen, führen aus diesem Anlass sogenannte Leerverkaufslisten ("shortlists", "approved lists"). Derlei "Shortlists" umfassen die Namen all jener börsengängiger Wertpapiere, die gegenwärtig in einem sogenannten "Pool" (Sammelbecken) an Wertpapierbeständen für fremden Gebrauch parat liegen und die damit Händlern, die dies beabsichtigen, zum Zwecke eines Leerverkaufs nach Bedarf und Auswahl unmittelbar zugänglich sind. Überantwortet werden die nämlichen Börsenpapiere einem solchen Pool zu einem gewissen Teil von verleihwilligen Kunden des beauftragten Brokerhauses selbst, zu einem weitaus größeren Teil aber von angeschlossenen Investmentgesellschaften, die bei den ihnen angegliederten Depositenanstalten ("central securities depository", Wertpapiersammelbank) entsprechend umfangreiche disponible Depoteigenbestände in Verwahrung halten (wie z.B. JPMorgan Chase&Co. oder Citibank in New York). So steuern etwa Investmentgesellschaften, Pensionskassen, Effektenbanken, Versicherungen, Brokerhäuser und andere Maklerfirmen von Rang und Namen regelmäßig den gewichtigsten Teil zu einem derartigen Pool bei.

Da die ABCD-Aktie unseres Fallbeispiels sich im Streubesitz zahlreicher Aktionäre befinden mag und gleichzeitig auch in den Leerverkaufslisten verzeichnet stehen soll, ist der Broker der angehenden Depotbank nunmehr in der Lage, bei Vorliegen einer entsprechenden Order eines ihrer Kunden sogleich einen Aktionär namhaft zu machen, der ihm als Halter der fraglichen Papiere mit ihrer Überlassung aushilft. Sowie die interne Umschreibung der Aktien auf den angesprochenen Wertpapierkonten einmal perfekt ist, steht einem wunschgemäßen Leerverkauf ("shorting") derselben gegen Kassa an der Börse ab sofort nichts mehr im Wege.

Nehmen wir an, Mr. Short konnte die ihm überlassenen 500 ABCD-Aktien zu einem Stückpreis von 20 US-$ auf der Börse verkaufen. Der für die Aktien erhältliche Veräußerungserlös beläuft sich somit auf ein Geldäquivalent in Höhe von insgesamt 500 x 20 US-$ = 10000 US-$. Dieser Betrag (nach Abrechnung der Spesen) wird seinem Konto hiernach gutgeschrieben. Mr. Shorts Stückekonto weist jetzt einen negativen Bestand von 500 Aktien für sein Wertpapierdepot aus, sein Finanzkonto demgegenüber zeigt eine Gutschrift im Gegenwert der verkauften Papiere.

Angenommen, einige Tage später habe sich die erhoffte Wendung eingestellt und der Börsenkurs der ABCD-Aktie sei um 10% herabgesunken auf jetzt 18 US-$. Mr. Short beschließt daraufhin, zum eindeckenden Kauf seiner offenen Leerverkaufsposition zu schreiten. Dazu gibt er seinem Broker den Auftrag, 500 ABCD-Aktien für ihn zu kaufen, und zwar limitiert zu eben 18 US-$ je Stück. Der Broker leitet die entgegengenommene Kauf-Order sogleich an die Börse weiter, wo sie annahmegemäß zum genannten Limitkurs im Markt ausgeführt wird. Mr. Short bezahlt im Zuge der Abwicklung des Kaufschlusses für den Aktienerwerb 9000 US-$, die an den Verkäufer der Papiere gehen, und erhält im Gegenzug 500 ABCD-Aktien gutgeschrieben.

Mr. Shorts Kredit in Wertpapieren, der bisher noch in einem Umfang von 500 Aktien auf seinem Stückekonto zu Buche steht, wird nun dadurch wieder getilgt, dass die von ihm (zurück)erstandenen Papiere über das Clearingsystem der Börse retour in das Depot des ursprünglichen Verleihers eingebucht werden. Die Besorgung des Buchungsverkehrs übernimmt wieder Mr. Shorts Broker. Er wird in dieser Sache tätig sofort nachdem der Wertpapierkaufauftrag abschließend vollzogen werden konnte. Per saldo hat Mr. Short anfangs 500 Aktien entliehen und später dann 500 Aktien gleicher Gattung zurückgestellt, wonach keine weiteren Ansprüche von dritter Seite aus dem Leergeschäft mehr gegen ihn bestehen*. Mr. Short hat durch seine Spekulation auf fallende Aktienkurse einen Bruttogewinn (vor Handelsspesen, etwaigen Leihgebühren und vor Steuern** und mit Vernachlässigung von Margen und Zinseffekten) von insgesamt 10000 US-$ – 9000 US-$ = 1000 US-$ erzielt. Auf sein Kapital bezogen hat er demnach eine Rendite brutto von (9000 US-$ – 10000US-$) / – 10000 US-$ = 0,1 bzw. 10 % gemacht. Mr. Shorts Rechnung ist offenbar glatt aufgegangen. Hätten ihn seine Hoffnungen jedoch getrogen und der Börsenkurs der ABCD-Aktie wäre zu seinen Ungunsten wider Erwarten weiter emporgestiegen, so hätte er, in Ermangelung anderweitiger Schutzvorkehrungen, aus seinem Leergeschäft Verluste in entsprechender Höhe zu verschmerzen.***

[* Die physische Identität der Stücke (die Spezies) ist hierbei ohne Belang, falls diese nur von gleicher generischer Art ("vertretbar", "fungibel") sind.]

[** Geht die Frist zwischen Leerverkauf und Eindeckung über einen Zeitraum von gesetzlich vorbestimmter Dauer (z.B. 1 Kalenderjahr) hinaus, bleiben realisierte Veräußerungsgewinne aus Aktientransaktionen infolge steuerlichrechtlicher Zweckmäßigkeitserwägungen vielfach außer Ansatz.]

[*** Insofern sind Leerverkauf und Finanzierung von eng verwandter Natur. Eine negative Rendite aus einem Leergeschäft kommt alsdann einer hohen Verzinsung für eine Finanzierung gleich, und umgekehrt. Nicht unerwähnt bleiben soll endlich noch, dass die Vermögensverhältnisse des Halters der Long-Position sich genau spiegelbildlich verhalten. Was dieser gewinnt, verliert der Halter der Short-Position und vice versa.]

Die Wertpapierleihe ist bei genauerer Betrachtung dem Prinzip nach sogar durchführbar ohne Unterschied der konkreten Beschaffenheit desjenigen Finanzmarkttitels, der zum Darlehen hingegeben bzw. empfangen wird. Eine Wertpapierleihe lässt sich demgemäß ebenso gut in Aktien oder ETFs ("exchange traded funds"; s. ETF Suche)  wie beispielsweise auch in Schuldverschreibungen realisieren. Mitunter schließt der Begriff der Wertpapierleihe noch weitergefasste Formen von Finanzmarktkreditgeschäften ein. So werden etwa in Deutschland selbst Wertpapierpensionsgeschäfte ("repurchase agreement", Repo) unter diesem Namen übernommen. Eine sich daran schließende gewohnheitsmäßige sachliche Veräußerung der Schuldtitel vorstehenden Typs dient gemeinhin weniger als Vehikel zu Spekulationszwecken als vielmehr der kurzfristigen Finanzierung mit fremden Mitteln als auch des Liquiditätsmanagements.

Wie nach dem vorausgegangenen Beispiel leicht zu durchblicken, handelt es sich bei der Geschäftsform einer Wertpapierleihe ihrer Wesensart nach um einen Kredit in Wertpapierzertifikaten (Sachdarlehn), nicht aber in Geld*. Ein solcher wird im Falle eines gedeckten Leerverkaufs gewährt nach einem vorab bereitgestellten, festgesetzten Schema aus Wertpapierdarlehensgeschäft und Börsenkassageschäft, was insbesondere auch die Durchführung von Leerverkäufen zwischen einander Fremden an den Bank- und Börsenplätzen problemlos möglich werden lässt. Die Identitäten von Leiher ("borrower") und Verleiher ("lender") der infrage stehenden Börsenpapiere sind dabei gemeinhin nur dem mit der Abwicklung beauftragten Kommissionshaus und allenfalls der Börse bekannt; die eigentlichen Parteien kennen sich nicht und verbleiben somit zwischen einander als auch für dritte Personen anonym. Wertpapierdarlehensgeschäft und Börsenkassegeschäft werden vom Rechtsstandpunkt dabei immer als zwei gesonderte, eigenständige Geschäfte genommen.

[* Wie das obige Beispiel illustriert, schuldet Mr. Short nach der Durchführung des Leerverkaufs 500 Aktien, und nicht etwa ihren Verkaufswert von 500 x 20US-$ = 10000US-$.]

Hergeliehene Wertpapiere gehen auf eine gewisse Zeit in die Verfügungsgewalt des Entleihers über, dem unterdessen die Ziehung von Nutzungen aller Art aus den in Kost genommenen Papieren vergönnt ist. Ungleich der Überlassung von Geld kann der Verleiher aus der Hingabe von Effekten als solche, d.i. aus einem Wertpapierdarlehn, naturgemäß keinen Anspruch auf Zahlung von Zinsen i.e.S. gegen den Entleiher herleiten. Er erhält immer nur so viele Stücke zurück als er hingibt. Wurde indes durch gesonderte Abrede der Parteien die Bezahlung einer "Leihgebühr" für eine temporäre Nutzung derselben ausgemacht (üblich sind 0,2 bis ca. 10 Prozent p. a., zuweilen auch erheblich darüber), so vermag der Verleiher mit Hilfe der durch die zeitweilige Hergabe seiner Wertpapiere zuwachsenden Geldleistungen die Performance seines Wertpapierportefeuilles c.p. zu heben. Überdies reduzieren sich durch eine Wertpapierleihe seine Auslagen um Gebühren der Depotverwahrung, Versicherungen, Kupondienst etc., denn die hergeliehenen Papiere sind buchhalterisch nun nicht mehr dem Depotkonto des Verleihers beizurechnen und können ihm sohin auch keine Kosten mehr verursachen. Die beiden letztgenannten Punkte werden vom Standpunkt des Verleihers regelmäßig als das wirtschaftliche Hauptmotiv für den Abschluss von Wertpapierleihgeschäften angesehen. Demgegenüber entstehen dem Entleiher von Wertpapieren direkt zurechenbare Kosten aus der Wertpapierleihe erst durch anfallende Bank- bzw. Brokergebühren* sowie durch etwaige Abreden über eben solche Leihgebühren. Jene Beträge gebühren selbstverständlich dem Verleiher der Papiere und sind folglich auch an ihn abzuführen.

[* Ordergebühren für die Abwicklung und Durchführung eines Leerverkaufs an der Börse unterscheiden sich im Regelfall kaum oder gar nicht von jenen, die für den Kauf von Wertpapieren in Anschlag gebracht werden.]