Entstehung, Entwicklung und Bedeutung von Aktienindex-Futures

Aktienindex-Futures sind relativ jungen Ursprungs. Der Zeitpunkt der Erstaufführung eines Aktienindex-Futures führt überhaupt nicht viel weiter als ein Vierteljahrhundert zurück, als am 24. Februar 1982 in den USA an der Terminbörse Kansas City Board of Trade (KCBT) der Value Line Composite Index Futures* auf den Platz trat. Nur knapp zwei Monate später folgte der Index and Option Market (IOM), eine damals neu gegründete Abteilung der Chicago Mercantile Exchange (CME), mit der Vorstellung von Aktienindex-Futures auf den Standard & Poor's 500. Wenig später, noch im Jahr 1982, wurde dann der NYSE Composite Index Futures** an der New York Financial Futures Exchange (ehedem eine Tochtergesellschaft der New York Stock Exchange) präsentiert. Zwei Jahre später dann erfolgte die Aufnahme des Futurehandels im Major Market Index MMI, ein Index, der 20 Aktienwerte von erstklassigem Standing (Blue Chips) umfasst, welche fast alle zugleich auch im Dow Jones Industrial Average (DJIA) enthalten sind. Futures auf den Dow Jones selbst suchte man seinerzeit aber noch vergebens, da die Inhaberin der Rechte: die Dow Jones & Company, die Rechte zum Derivatehandel auf ihr Produkt erst nach langwierigen Verhandlungen am 6. Oktober 1997 endlich doch freigegeben hat.

[* Der Value Line Stock Index ist ein seit vielen Jahren etablierter Aktienindex, der den Kursverlauf von rund 1700 nordamerikanischen Aktien abbildet.]

[** Der seit dem 14. Juli 1966 notierte NYSE-Index spiegelt den Verlauf aller am "Big Board" der New York Stock Exchange (NYSE Euronext) gelisteten Aktien wider und repräsentiert damit ca. 77 % der Gesamtmarktkapitalisierung aller gehandelten Publikumsgesellschaften in den USA. Der NYSE Composite Index Futures, ("regular", Produktkürzel: YU) wird gegenwärtig an der New York Board of Trade (ICE Futures U.S., NYBOT) gelistet.]

Die Regulierungsbehörden für den Wertpapierhandel in den USA, mit maßgebend auch für den Futurehandel in Aktien- und Aktienindices, verweigerten noch bis ins Jahr 1982 die Erlaubnis für die Aufnahme des Handels mit Aktienindex-Futures, da befürchtet wurde, diese Art von modernen Finanzinstrumenten könnten den zugrunde liegenden Aktienkassamärkten erheblichen Schaden zufügen. Nachdem diese Bedenken durch allerhand Studien ausgeräumt werden konnten, erhielten Aktienindex-Futures schließlich dann doch den Segen der Behörden. Schon recht bald nach ihrer Markteinführung stießen sie allseits auf einen überaus guten und immerfort zunehmenden Anklang. Ihr alle Erwartungen übertreffender Erfolg veranlasste in der Folgezeit dann weitere US-amerikanische ebenso wie eine ganze Reihe internationaler Terminbörsen zur Schaffung neuer Aktienindex-Futures auf diverse Indizes, die – nach pflichtgemäßer Vorlage und Billigung durch die zuständigen Aufsichtsbehörden – alsdann dem breiten Publikum zum Handel angeboten wurden. Die meisten dieser neuartigen Produkte wurden schon kurz nach ihrer Präsentation, zumal von den institutionellen, mit regem Zuspruch in Gebrauch genommen, konnten sich später dann aber auch in immer weiteren Kreisen bis hin zu den Reihen der privaten Investoren durchsetzen. In besonderer Weise getragen wurde die weltweite Akzeptanz von Aktienindex-Futures in jenen Tagen von einem mächtigen Wachstum im grenzüberschreitenden Effektenhandel, verbunden mit dem Wunsch zahlreicher international operierender Institutionen und multinationaler Unternehmungen nach leicht zu handhabenden Kurssicherungsinstrumenten gegenüber den im Zuge der zu jener Zeit einsetzenden Deregulierungs- und Globalisierungsbestrebungen eklatant gestiegenen Kurs-Volatilitäten auf den globalen Aktienmärkten.

 

 

 

Nach dem gelungenen Auftakt von 1982 dauerte es reichlich acht Jahre, bis in deutschen Börsensälen Aktienindex-Futures ebenfalls Einzug hielten. So notierte am 23. November 1990 erstmals auch an einem deutschen Börsenplatz ein Aktienindex-Futures: Futures auf den Deutschen Aktienindex DAX^® an der Deutsche Terminbörse (DTB) in Frankfurt am Main. Mit rund 50,4 Millionen gehandelten Kontrakten im Jahre 2008 gehört der DAX^®-Futures zusammen mit einer ganzen Zahl anderer Aktienindex-Futures, wie bspw. jene Futures der vornehmlich an Interessen von privaten Investoren ausgerichteten E-mini^TM-Futures-Gruppe der Terminbörse CME Group mit dem derzeitigen Umsatzspitzenreiter unter allen Futures: dem E-mini S&P 500^®* (rund 634 Mio. gehandelte Kontrakte in 2008) und dem E-mini NASDAQ-100^® (rund 109 Mio.), heutzutage zweifelsohne zum Kreis der liquidesten und nach Zahl der umgesetzten Kontrakten weltweit bedeutendsten Terminkontrakten überhaupt. Noch andere derzeit äußerst rege gehandelte Aktienindex-Futures sind in Asien der S&P CNX Nifty Futures (NSE, Indien), der KOSPI 200-Futures (Südkorea), der Nikkei 225-Mini-Futures (OSE, Japan) und in den USA der Nikkei 225-Futures (CME), der CME Mini-sized $5 DJIA, in Europa der RTS-Index-Futures (Russland), der FT-SE 100-Futures (Großbritannien), der CAC 40 (LIFFE), der seit dem 22. Juni 1998 notierte und damit noch recht junge DJ EURO STOXX 50-Futures (mit gehandelten 432,3 Mio. (Vorjahr: ca. 327 Mio.) Kontrakten im Jahr 2008 aber wiederum der umsatzstärkste Index-Futures an der Eurex) sowie der SMI Futures (Schweiz).

[* Der S&P 500 ist ein weltweit anerkannter Leit- und Vergleichsindex (Benchmark-Index), was zugleich durch die hohen Umsatzzahlen in diesem Kontrakt auch glänzend zum Ausdruck kommt.]

Aktienindices – und damit auch die darauf gehandelten Futures – lassen sich angemessen in zwei Kategorien gliedern: Der einen gehören all jene Aktienindices an, die den Aktienmarkt eines untersuchten Wirtschaftsraums als Ganzes abdecken, der anderen solche, die der Werteentwicklung speziell ausgewählter Marktsegmente oder auch bestimmter Branchen ("subindexes") innerhalb eines oder auch mehrerer Wirtschaftsräume ihre vorrangige Beachtung schenken. Jeder Futuresartikel, der auf einen dieser Aktienindices aufbaut, ist folglich von unterschiedlicher Ausgestaltung, dennoch stets auf die spezifischen Interessen der einzelnen in Betracht kommenden Anlegergruppen zugeschnitten. Die zielgenaue Anpassung an konkrete Bedürfnisse und Interessenlagen im Kreise der infrage kommenden Händler, Absicherer und Kapitalanleger ("Bedarfstreue") bildet damals wie heute Fundament und Triebfeder für den weltumspannenden Erfolg und damit letztlich auch für das erfolgreiche Fortbestehen von Aktienindex-Futures.

Ein ganz wesentlicher Vorzug von Aktienindex-Futures – und unleugbar ein vorrangiger Bestimmgrund für die hohe Anerkennung und die breite Resonanz an den internationalen Terminmärkten – liegt darin, dass ihre eigentümliche, spezifische Kontraktform das Management auch sehr umfangreicher Aktienportfolios sichtlich einfacher und wirkungsvoller zu gestalten imstande ist (Portfolio-Management). Denn offenbar schafft das in den letzten Jahren sprunghaft gestiegene Wachstum des verwalteten globalen Aktienvermögens ebenso wie die wiederkehrenden starken Kursfluktuationen an den Kapitalmärkten einen steigenden Bedarf an zeitgemäßen, eigens darauf ausgerichteten Finanzinstrumenten. So verkörpern Aktienindex-Futures ein bestens geeignetes Instrument zur Wertsicherung bereits bestehender wie erst künftig aufzubauender Wertpapierportfolios (Kurssicherungsgeschäfte, Hedging). Kraft ihrer Assekuranzwirkung lassen sie sich speziell der planmäßigen Absicherung gegen sog. "systematische Risiken"* dienstbar machen. "Systematische Kursrisiken" bei der Aktienanlage heißen alle jene Unsicherheitsursachen, die sich allein durch Diversifikation (Streuung der Anlagemittel) mittels Portefeuillebildung nicht weiter eliminieren lassen.

[* "Systematische Risiken" (Marktrisiken) sind vornehmlich auf allgemeine ökonomische Einflussgrößen zurückzuführen, wozu insbesondere Wechselkurs- und Zinsänderungsrisiken, Wirtschaftszyklen und Wachstumsraten, Steuergesetzgebung, Wirtschafts- und Notenbankpolitik, aber auch Kriegsgefahren oder Naturkatastrophen zählen. Bei Marktrisiken in diesem Sinne handelt es sich daher um solche Risiken, die geschlossen von einer Wirtschaftsgemeinschaft im Ganzen getragen werden müssen.]

Daneben lässt sich das von Hedging mit Futures her bekannte Prinzip bequem instrumentalisieren und zum Zwecke einer dosierten Variation des sogenannten Beta-Faktors eines vorgehaltenen Aktienportfolios einsetzen, indem – je nach Markteinschätzung und Risikoneigung – dem Portfolio eine bestimmte Anzahl von Aktienindex-Futures beigemischt wird. So werden dem Prinzip nach in Aussicht auf einen alsbald bevorstehenden Kursaufschwung zusätzliche Pluspositionen in Futures aufgebaut (Long), wohingegen in Erwartung eines Kursabschwungs dem Portefeuille Minuspositionen (Short) beigesteuert werden. Dabei wird nach einem im Voraus festgestellten Plan so vorgegangen, dass in Abhängigkeit vom Grad der persönlichen Risikoaversion die jeweilige Futures-Position in ihrem Umfang die vorher berechnete risikominimierende Zahl mehr oder weniger unterschreitet. Hierdurch reduziert bzw. erhöht sich der Beta-Faktor des Portefeuilles in einem gewünschten, zuvor kalkulierten Verhältnis. Darüber hinaus machen sich in jüngerer Zeit diverse Finanz- und Bankhäuser Aktienindex-Futures verstärkt zunutze, um Gewinne unter Dach und Fach zu bringen, die ihnen aus der Emission von Aktienindex-Zertifikaten und anderen umstrukturierten Produkten zugefallen sind.

Ein weiteres Argument dafür, weshalb "stock-index"-Futures an den internationalen Börsenplätzen ein derart rascher und nachhaltiger Durchbruch gelang, liefert das Tradingmotiv: die flexible und vor allem Kosten sparende Einsatzmöglichkeit von Aktienindex-Futures bei der kurzfristigen Spekulation zur Nutzung der Marktchancen auf Vermögensmehrung an den globalen Aktienmärkten. Tritt nämlich nach Aufbau einer darauf abgestimmten Positionierung die erwartete Marktentwicklung an den Aktienmärkten tatsächlich ein, vermag der Spekulierende in Indexderivaten mittels einer in sich geschlossenen Transaktion in gleichem Maße Vermögensgewinne einzustreichen wie der Halter eines entsprechend aufwendig strukturierten Aktienportfolios von gleichem Wert – allerdings ohne die sonst sofort fälligen und nicht gerade gering zu veranschlagenden Summen für den Erwerb der einzelnen Beteiligungstitel aufbringen und in Anspruch nehmen zu müssen (Einsparung von Zeit, Mühe und Kosten der Anschaffung für den Kauf von Aktien, einschl. von Börsenspesen). Die durch ein Futuresgeschäft hierbei erübrigten Mittel lassen sich dann beispielsweise anderweitig sicher in Geldmarktinstrumenten, wie etwa Termineinlagen unterbringen. Verglichen mit einer Direktanlage in Aktienwerten spricht nicht zuletzt auch die allgemein höhere zeitliche Verfügbarkeit an den Terminbörsen für den Einsatz von Aktienindex-Futures zu Spekulationszwecken.

Durch den spekulativ motivierten Einsatz von Aktienindex-Futures (Trading) ist es einem Händler prinzipiell möglich, je nach Markteinschätzung gleichermaßen aus steigenden wie aus fallenden Kursen an den Aktienmärkten Gewinn zu ziehen, ohne hierbei titelspezifisch vorgehen zu müssen. Bei der Spekulation mit Aktienindex-Futures gilt: Der Käufer eines Aktienindex-Futures profitiert gleichgerichtet von der Entwicklung des zugrunde liegenden Basisindexportfolios, ebenso wie ein Anleger, der die unterliegenden Aktien eines Index in gewöhnlicher Manier direkt in seinem Portefeuille hält. Wer also kurzfristig steigende Aktienkurse erwartet, wird Aktienindex-Futures kaufen (eine "long"-Position einnehmen). Der Verkäufer eines Aktienindex-Futures profitiert demgegenüber gegenläufig von der Entwicklung des Basisindexportfolios, vergleichbar mit einem Leerverkauf ("short sales") aller zugrunde liegenden Aktienwerte ("Spekulation à la baisse"). Wer also bald sinkende Aktienkurse erwartet, wird Aktienindex-Futures verkaufen (eine "short"-Position beziehen). Die Spekulation auf fallende Aktienkurse lässt sich zudem vielfach bequemer und auch schneller durch den Einsatz von Terminkontrakten bewerkstelligen als über einen Leerverkauf von Aktien im Kassamarkt selbst.

So kann es nicht im Geringsten verwundern, dass infolge davon die postnumerando sich verwirklichenden Monats- oder auch Jahresrenditen, errechnet aus den laufenden Aktienindex-Futureskursen, sofern den Renditen aus den zugehörigen Index-Ziffern vergleichend gegenübergestellt, in regelmäßiger Wiederkehr nahezu identisch ausfallen*. Ein weiterer Vorzug im Handel mit Aktienindex-Futures besteht (nebst dem eines verhältnismäßig geringeren Kapitalbedarfs) außerdem darin, dass die obligatorischen Depotgebühren, die von Finanzinstituten für die Wertpapierverwahrung eines dort gehaltenen Aktienportefeuilles erhoben werden, hierbei gänzlich in Wegfall kommen.

[* Allerdings lässt sich häufig beobachten, dass in den Aktienindex-Futuresmärkten eine höhere Volatilität Platz greifen kann als in den zugeordneten Aktienkassamärkten.]

Der Grundgedanke in der Sache ist keineswegs neu: Bereits bei den nicht mehr ganz so jungen, schon länger existierenden Aktienfonds ("stock-index funds") steht regelmäßig das Moment im Vordergrund, durch eine geschickt bewerkstelligte Mischung von verschiedenartigen Beteiligungstiteln an der durchschnittlichen Entwicklung eines Aktienmarktes zu partizipieren, sie möglichst sogar zu übertreffen (aktives Portfolio-Management). Bei der Spekulation mit Futures-Kontrakten tritt als eigentümlicher Zug der zur Wirkung kommende Hebeleffekt noch hinzu: Weil anders als beim Direkterwerb von Aktien kassa, bei dem die vollständige Bezahlung praktisch sofort mit Geschäftsabschluss fällig wird, im Falle von Aktienindex-Futures vorab nur ein relativ geringer Mindesteinschuss ("initial margin"; nicht zu verwechseln mit dem Kaufpreis für das "underlying" oder gar mit einer Optionsprämie) als Garantieposten für den gesamten Kontraktgegenwert zu hinterlegen ist, erwächst hieraus der Effekt einer mehr oder minder starken Hebelwirkung (Hebeleffekt, "Leverage-Effekt"), verbunden mit der Aussicht auf Verwirklichung entsprechend hoher Gewinnchancen innerhalb kürzester Zeit. Im Falle einer Schieflage indes gehen mit diesen Chancen auf Vermögensgewinne untrennbar entsprechend hohe Verlustrisiken einher. Praktisch wird ein nach Schließung der spekulativen Position ("reversing trade") erwirtschafteter Differenzbetrag zwischen kontrahiertem Abschlusspreis und Glattstellungspreis multipliziert mit dem Indexmultiplikator sofort zahlungswirksam und gelangt über die Verrechnungsstelle der Terminbörse für den Index-Kontrakt zur Auszahlung.

Nicht zuletzt lassen sich Index-Futures auch zu Zwecken einer Index-Arbitrage nutzbar machen, worauf an anderer Stelle noch gehörig einzugehen ist.

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