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Zur Bepreisung von Aktienindex-Futures ("stock
index futures")
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Eine weithin gebräuchliche
Bewertungsmethode, die der Ermittlung theoretisch korrekter
Futures-Preise ("fair
value", Gleichgewichtspreis) für alle auf Investitionsobjekte (wie
bspw. auf Gold, festverzinsliche Wertpapiere, Devisen etc., einschließlich
auf Aktien) lautende Futures-Kontrakte dient, nimmt ihren Ausgang von
der nachstehenden Modellgleichung*. Diese fußt auf dem an anderer
Stelle schon entwickelten "cost
of carry"-Ansatz der Preisbildung und hat folgende Gestalt:
F0 = K0
· (1 + c)T
.
Den einzelnen Variablen
sei im Anwendungsfall von zu bepreisenden
Aktienindex-Futures die folgende
Bedeutung beigelegt:
F0
= berechneter Aktienindex-Futureskurs; K0 = vorliegender
Indexstand kassa, bezogen auf den gleichen beliebigen Betrachtungszeitpunkt
t0; c = Nettofinanzierungskostensatz p.
a. ("cost of carry"-Satz);
T = Dauer der Restlaufzeit des Aktienindex-Futures, ausgedrückt in Jahren,
z. B.: T = 0,25 bei einer
gegebenen Restlaufzeit des Futures von drei Monaten, oder bei T = 2
von zwei Jahren usw.
[Anmerkung: Wer
mit stetiger Verzinsung zu rechnen pflegt, greift zur Bepreisung auf
folgende Gleichung zurück:
F0 = K0
· e c · T
, mit e = eulersche Zahl
e, und c = stetiger Nettofinanzierungssatz. Der stetigen Methode liegt
die Fiktion eines durchgängigen ("zeitkontinuierlichen") Zahlungsflusses
zugrunde.]
[*
Die Gültigkeit des oben vorgestellten formalen Zusammenhangs,
der für das "pricing" von Aktienindex-Derivaten bestimmend ist, steht
unter dem Zeichen einer Reihe von Prämissen: Märkte sind frei von Friktionen,
sodass niemandem ein Hindernis beim Zugang zum Markt im Wege steht.
Es fallen weder
Transaktionskosten
(wie z. B. Margin-Zahlungen,
Maklergebühren etc.) an noch werden Steuern erhoben noch verzerren gesetzliche
Vorschriften bzw. Gesetzgebungsakte den Wettbewerb. Indirekte Transaktionskosten,
wie etwa in Form von "bid-/ask"-Spreads sowie etwaige "uptick"-Regelungen
bleiben ebenso ausgeklammert. Darüber hinaus sei unterstellt, es herrsche
ein vollkommen freier Wettbewerb, wobei allenfalls ein verschwindend
kleiner Einfluss von jedem einzelnen Akteur auf die Marktpreisentwicklung
insgesamt ausgehe (friktionslose "atomistische Märkte"). Gesetzt ferner,
Marktbeteiligte können Leerverkäufe
uneingeschränkt auch in kleinsten Beträgen durchführen. Weiterhin stehen
sämtliche relevanten Informationen allen Marktteilnehmern gleichzeitig
und kostenlos zur Verfügung ("symmetrische Informationen"). Dies führt
zu einem risikolosen und im Zeitablauf konstanten einheitlichen Zinssatz,
zu dem Marktakteure Geld nach Belieben aufnehmen und veranlagen können.
Alle Akteure handeln klug egoistisch zu ihrem eigenen Vorteil in dem
Sinne, dass sie ihren erwarteten Wohlfahrtsnutzen zu maximieren trachten,
wobei eine hinreichend große Zahl unter ihnen sich bereit finde,
bei ungehinderter Verfolgung ihrer
legitimen Marktinteressen jede Gewinn bringende Arbitragegelegenheit
unverzüglich wahrzunehmen ("Annahme vollkommener Kapitalmärkte").]
Wie die vorstehende Formel
deutlich vor Augen führt, steht der Indexstand K zu jedem Augenblick
der Kontraktlaufzeit um einen bestimmten Aufpreis oder Abschlag vom
Zifferwert des theoretischen Futurespreises F ab, solange gilt: "cost
of carry" C ≠ 0. Eine Differenz zwischen K und F hat also immer
dann Bestand, wenn Finanzierungskosten und Finanzerträge aus dem Indexportfolio
nicht gerade beiläufig zusammenstimmen. Die zahlenmäßige Differenz zwischen
Index kassa und theoretisch richtigem Aktienindex-Futureskurs eines
gegebenen Betrachtungszeitpunktes während der Laufzeit trägt in der
fachbezogenen Sprache den Namen "carry"-Basis*.
[* Zu konstatieren
ist, dass die "carry"-Basis in der Wirtschaftspraxis abhängig ist von
den in die Modellberechnung konkret einfließenden Kosten- und Ertragsgrößen,
die ihre Ursache vielfach im persönlichen finanziellen Umfeld eines
Marktteilnehmers haben, und die sich somit von Investor zu Investor
auf das Stärkste unterscheiden werden mit der Folge, dass es den
(einzig) rechnerisch richtigen (fairen) Futures-Preis nicht geben kann.
Vielmehr wird jede Person ihre eigne individuelle Berechnungsformel
aufstellen.]
Der
Unterschiedsbetrag zwischen beiden Größen rührt, wie durch die Bedeutung
des Begriffs "carry" zum Ausdruck gebracht, offenbar her von den laufzeitgebundenen
Nettofinanzierungskosten, die für das Halten eines gleichstrukturierten
Aktienportefeuilles anfallen. Das hypothetische Portfolio, das dem zu
bewertenden Aktienindex-Futures unterliegt, ließe sich schließlich jederzeit
unter realen Verhältnissen durch gleichkommende Transaktionen im Wertpapierkassamarkt
in seiner Struktur nachbilden (duplizieren, replizieren), was letztlich
zu einem ganz vergleichbaren Ergebnis führte ("carrying the stock
forward"). Somit wird es möglich, unter dem Prinzip der Arbitragefreiheit
durch Gegenüberstellung beider Alternativen einen auch fundamental gerechtfertigten
Preis eines Index-Futures logisch schlüssig herzuleiten.*
[* Ebenso gut wird
es möglich, nach dem vorstehenden Prinzip durch Umstellung der Formel
nach K0 einen angemessenen Stand des Kassaindex abzuleiten,
was immer dann auch von praktischer Relevanz ist, wenn nach Handelsschluss
des Aktien-Kassamarktes aus den weiter laufenden Aktienindex-Futureskursen
ein indikativer Stand für den Index gesucht wird.]
Doch
muss man an dieser Stelle den Umstand in Rechnung ziehen, dass es sich
bei F0, wie oben vorgestellt, um ein Gedankengebilde eines
modellgestützten, berechneten und damit um einen aus rein theoretischer
Sicht richtigen Futureskurs ("fair value", "equilibrium price")
eines Aktienindex handelt, der selbst augenscheinlich jeder tatsächlichen
Beobachtung entrückt ist. Ein solcher soll den Normalstand des Aktienindex-Futures
widerspiegeln. Ein "fair value" unterscheidet sich in aller Regel im
Werte um eine Kleinigkeit von seinem erfahrungsmäßigen Gegenstück: der
faktisch festgestellten Preisnotiz eines Aktienindex-Futures, wie sie
vielleicht gleichzeitig im Augenblick seiner Errechnung an einer Terminbörse
durch Zusammentreffen von Angebot und Nachfrage zutage tritt. Es stellt
sich sonach die Frage, in welchem Verhältnis ein modellmäßig kalkulierter
Futurespreis zu einem gleich zu der Zeit wirklich zustande gekommenen
Börsenterminkurs steht.
Nun
erweist es sich, dass in Wahrheit Unvollkommenheiten mannigfacher Art
die Strenge der Geltung eines einheitlichen, theoretisch richtigen Terminpreises
in gewisser Weise lockern. Infolge von unzähligen sich durchkreuzenden
realwirtschaftlichen Einflüssen verschiedenartigster Prägung als auch
von allerlei Marktunvollkommenheiten (Transaktionskosten, Steuern, Leerverkaufshemmnisse
etc.) lässt sich der "cost of carry"-Ansatz nicht mehr mit voller Strenge
behaupten. Als Beobachtungstatbestand einer Börse werden unter realen
Bedingungen Futureskurse sich vielmehr in einer mehr oder weniger schmalen
Bandbreite um einen in Parallele gestellten, anhand einer nachprüfbaren
Formel ermittelten, theoretisch richtigen Futureskurs F0
bewegen. Hinzu tritt der Umstand, dass der "fair value" eines Futures
als solcher im praktischen Sinne keine universelle Größe abgibt, die
für jedermann einheitlich in Geltung steht, sondern aufgrund individueller
Momente (siehe dazu obiges Annahmenbündel) mehr nur in eine Variationsbreite
mit unscharfen Rändern hineinfällt. Der Spielraum der ersterwähnten
Bandbreite ("fair range", "no-arbitrage bound", "range
of no aribtrage opportunity") wird maßgeblich bestimmt von jenen
Marktteilnehmern, deren "Betriebskosten" zur Durchführung von Arbitragen
am geringsten anzuschlagen sind, namentlich Mitglieder der Börse und
andere institutionelle Investoren. Je zahlreicher deren sind und je
niedriger ihre Betriebskosten im Einzelnen ausfallen, desto schmaler
und schärfer begrenzt kann das Arbitrage-freie Band sich feststellen,
das kein einziger Arbitrageur zu fruktifizieren mehr imstande sein wird.
− Sprachlich kennzeichnen lässt sich der vorgefundene Unterschiedsbetrag
zwischen dem komputierten Gleichgewichtspreis und dem tatsächlichen
Börsenterminpreis eines Futures bündig mit dem Namen "Wert-Basis"
("value-basis").
Doch worauf beruht die
Wert-Basis im Einzelnen? Nun, wie vielfach angenommen wird, seien Wurzel
und Maßstab der Wert-Basis primär in labilen, nicht oder schwerlich
quantifizierbaren Einflussgrößen zu suchen und zu finden. Die akkurateren
Erklärungen leiten in der Hauptsache zurück auf bestimmte Hypothesen
über die Psyche des Menschen und die menschliche Naturanlage sowie im
weiteren Laufe in ebenso natürlicher als einleuchtender Weise auf die
dadurch vermittelten Kurserwartungen, wobei Letztere meistenteils wiederum
selbst unter der Einwirkung von Tagesereignissen oder Stimmungen an
den Märkten stehen (so beispielsweise Hoffen und Bangen in einem anzutreffenden
"bull"-Markt = Hausse bzw. "bear"-Markt = Baisse). Aber
auch zufällige persönliche Momente, wie etwa die individuelle Liquiditätslage
einzelner Marktakteure (einschl. Zwangsliquidierungen zur Auflösung
von Liquiditätsengpässen, "Notverkäufe"), Steuereffekte usf., fließen
mit in die Bestimmgründe für den Umfang der Wert-Basis ein. Jedes einzelne
dieser Motive hat dabei die Tendenz, je nach der gegebenen Ausgangssituation
und den konkreten Umständen das Kursverhalten in diese oder jene Richtung
zu drängen. Die von den wirkenden Kräften der Wert-Basis herrührenden
Impulse können daher, alles in allem genommen, bald einen eher schwachen,
bald – zumal in den ohnehin schwankungsreicheren (volatilen) Aktienmärkten
– einen gewaltigen, oder bald endlich auch einen nivellierenden, also
sich wechselseitig aufhebend einen weder nach aufwärts noch nach abwärts
drängenden Effekt auf die Bildung von Futureskursen üben.
Die numerische Differenz
zwischen Futureskurs und Indexstand zur Kasse wird mit verstreichender
Restlaufzeit des Aktienindex-Futures – für gewöhnlich unter Oszillationen
– langsam aber unaufhörlich schrumpfen. Bis zu seinem Erfüllungszeitpunkt
wird der Preis des Aktienindex-Futures sich dem Indexstand kassa soweit
angenähert haben, dass beide Stände schlussendlich in Übereinstimmung
kommen (vgl. auch der
Basiseffekt von
Futures). Die Bestimmgründe für den Beobachtungssachverhalt eines Basiseffekts
sind doppelter Art: Letzterer lässt sich zurückführen einerseits auf
im Laufe der Zeit abnehmende Nettofinanzierungskosten C, d.
h. auf sinkende spezifische (positive oder negative) Haltekosten
des (duplizierbaren) Portfolios, und andererseits auf dem Erfordernis
eines Barausgleichs
("cash settlement") zur Fälligkeit des Index-Futures. Bestimmend
für die unausgesetzte äußere Aufrechterhaltung der inneren Wechselbeziehung
von Index-Terminkurs und Index-Kassastand in einem sinnvollen Verhältnis
sind gewinnmotivierte Marktprozesse, die, sobald es sich verlohnt, praktisch
unverzüglich und meist selbstwirkend mittels automatisierter Computersysteme
(ATS) ihren Ausgang nehmen von einer Gruppe spezieller Marktakteure:
den Arbitrageurhändlern.
Kommt nun in einer konkreten
Marktsituation einer gedachten Wirklichkeit der oben durch eine Formel
ausgedrückte Zusammenhang zwischen Index-Kassastand und Aktienindex-Futureskurs
unter den Bedingungen des vorgenannten Annahmenbündels
zur vollen Geltung, und adjustiert sich hierdurch und hierunter der
beobachtete Futureskurs nach dem theoretisch korrekten, so nähert sich
der Markt damit einem sogenannten Gleichgewichtszustand, wie ihn die
Theorie als idealen Ruhepunkt kennt. Unter der Botmäßigkeit eines solchen
haftet jedem Aktienmarkt notwendig der charakteristische Wesenszug an,
dass ihm jeder Platz mit Aussicht auf eine gewinnorientierte
Index-Arbitrage genommen
ist. Das Prinzip der Arbitragefreiheit ist mithin durch Gültigkeit der
voraufgehenden formalen Beziehung logisch schlüssig erzwungen. Der theoretisch
richtige und angemessene Kurs eines Aktienindex-Futures, also gewissermaßen
sein "Normalstand", ist sonach allein der Arbitrage-freie Kurs.
Schlüsselt
man den obenstehenden formalisierten Ausdruck F0 = K0
· (1 + c)T wie nachfolgend skizziert nach seinen einzelnen
absoluten Größen weiter auf, gewahrt man mit einem Blick, dass der Futureskurs
eines Aktienindex-Futures im Zustand eines arbitragefreien Marktes dem
beobachteten Indexstand des unterliegenden Aktienindex K plus den gesamten
Nettofinanzierungskosten C entspricht, die für das Halten des zugrunde
liegenden hypothetischen Portfolios auflaufen ("cost of carry").
Zur
Bestimmung des theoretisch untermauerten Preises eines Aktienindex-Futures
zu einem beliebigen Bewertungszeitpunkt t0 erhält man im
Einzelnen beschreibend den folgenden Ansatz:
 |
Aktienindex-Futureskurs
F0 (Wert) =
|
Wert des zugrunde liegenden Aktienindex,
K0 (d. h Kassastand
des Index, gewichtet mit dem
Indexmultiplikator)
+
Finanzierungskosten, d.
h. Zins- und Depotkosten für das Halten eines im Werte des
Index nachgebildeten hypothetischen Aktienportfolios, wobei der
kurzfristige Geldmarktzinssatz i ("spot rate") zur Restlaufzeit
des Futures, angegeben auf Jahresbasis (p.
a.), als Referenzzinssatz zum Ansatz kommt,
−
Erträge E, wie vereinnahmte
Dividendenzahlungen, Bezugsrechtserlöse und sonstige zufließende
Erträge aus dem Aktienportfolio, also etwa jene aus einer Wertpapierleihe,
und weiterhin auch Zinserträge aus der Wiederanlage dieser Erträge
zum Referenzzinssatz i während der Laufzeit des Futures.
[Anmerkung: Dividendenzahlungen,
Bezugsrechtserlöse und sonstige zufließende Erträge aus Nebenrechten
sind natürlich nur dann zu subtrahieren, sofern es sich bei dem untersuchten
Aktienindex nicht um einen sog. Performance-Index ("total
return index") handelt. Ein Performanceindex ist dadurch charakterisiert,
dass er die Gesamtwertentwicklung der in ihm enthaltenen Aktien nachvollzieht.
Erträge, die aus einer Wertpapierleihe stammen, sind dagegen auch bei
einem Performance-Index in Abschlag zu bringen.]
Beim
DAX®-Futures,
der hier als Musterbeispiel für einen Aktienindex-Futures mit unterliegendem
"total return index" angeführt werden mag, fällt, sofern von
Leihgebühren aus einer Wertpapierleihe abgesehen wird, der Nettofinanzierungskostensatz
c mit dem sicheren Geldmarktzinssatz i zusammen, womit gilt: c = i.
In Anbetracht der impliziten Wiederanlageprämisse eines "total return
index" fließen in die Bestimmungsgleichung des
DAX® demnach
weder extra zu berücksichtigende Bardividenden noch Einahmen aus Bezugsrechten
noch andere Einnahmen aus Nebenrechten (Boni etc.) mit ein. Ergo
hängt der theoretisch korrekte Kurs des Futures entscheidend von zweierlei
Größen ab: erstens vom Indexstand des DAX® zur Kasse und
zweitens vom gegenwärtig herrschenden Zinsniveau. Daraus aber folgt,
dass während der Laufzeit des DAX®-Futures der Futureskurs
durchweg höher liegen wird als der DAX® selbst ("carry
market")*.
[* Von negativen
Zinssätzen sei hier abstrahiert. Kosten für eine etwaige Verwahrung
von Aktienzertifikaten sind vernachlässigbar gering und bleiben deshalb
auch außen vor.]
Wesentlich anders ist
es etwa mit dem Standard
& Poor's 500 Aktienindex bestellt. Bei seiner modelltheoretischen
Berechnung wird dem Verzicht auf eine gedankliche Wiederanlage der Erträge
aus den Aktien in die gleichen Aktien des hypothetischen Indexportfolios
der Sache nach aus konzeptionellen Gründen ausdrücklich Rechnung getragen.
Es wird also unterstellt, dass sämtliche Dividendenzahlungen und sonstige
Vermögensausschüttungen (E) an den Investor auch tatsächlich zur Auszahlung
gelangen (unter dieser Prämisse spricht man von einem Kursindex,
oder engl. "price index", der somit ausschließlich Kurswertänderungen
beachtet). Demnach gilt für die rechnerische Bestimmung eines fairen
Futureskurses beim S&P 500 im Hinblick auf den "cost of carry"-Satz:
c = i – e (wobei e hier einen Ertragssatz, der die Dividendenrendite
("dividend yield") einschließt, bezeichnet). Dies bedingt zugleich,
dass der Futures-Preis sich i. Allg. relativ enger um den Indexstand
bewegen wird als im zuvor geschilderten Falle eines Performance-Index.
Jedoch können hierbei Unschärfen dadurch entstehen, dass eine zwischenzeitliche
verzinsliche Wiederanlage von Mittelzuflüssen in diesem formalen Ansatz
keine Berücksichtigung findet. Kurzum, aus Vorstehendem folgt die generelle
Aussage: Sind die Zuflüsse aus einem Aktienportfolio höher anzuschlagen
als seine Finanzierungskosten, so wird der Futureskurs unter dem Indexstand
eines Kursindex ("price index", wie der S&P 500-Index) liegen; sind
dieselben hingegen niedriger anzusetzen als die Finanzierungskosten,
so wird der Futureskurs über dem Indexstand des Kursindex notieren.
Die Nettofinanzierungskosten
C gelten im praktischen Verständnis keineswegs von vornherein als sichere
Größe; denn nicht nur Kassa- und Futureskurse ändern sich bekanntlich
immerfort, sondern auch Zinssätze und Dividendenströme können im Kalenderzeitablauf
mitunter erheblichen Schwankungen ausgesetzt sein. Da aber nach vorstehendem
Modell nicht nur Zinssätze, sondern auch die einstigen Dividendenzahlungen
sowohl in ihrer Höhe als auch in ihrem zeitlichen Anfall explizit und
antizipativ zum Berechnungszeitpunkt in Ansatz zu bringen sind, so entsteht
zwangsläufig das Problem, die durch eine bestimmte künftige Periode
zu erwartenden (stochastischen) Zahlungsflüsse aus dem Portfolio auf
akkurate Weise abzuschätzen ("Ausschüttungsrisiko").
Praktisch gelöst werden
finanzwirtschaftliche Aufgaben der nämlichen Art i.
d. R. in der Weise, dass vereinfachend ein auf die Länge der
Zeit stetiger (deterministischer), aus historischen Daten geschätzter
Dividendenstrom e angenommen wird. Eine solche Approximation ist deshalb
gangbar, weil in den USA, wo "price indexes" den Normalfall darstellen,
Dividendenzahlungen
nicht in dem hohen Maße zeitlich gebündelt auftreten wie hierzulande.
Dividendenzahlungen börsennotierter Aktiengesellschaften in den Vereinigten
Staaten verteilen sich im Gegensatz zu Deutschland vielmehr relativ
gleichmäßig über ein Jahr. Außerdem nivellieren sich die Schwankungen
und Unterschiede in dem Grade, je breiter ein Index gefasst ist, was
die Berechnung eines angemessenen Preises, wie etwa für Futures auf
den S&P 500- oder den NYSE-Index,
trefflicher gestaltet. Hierzu nun ein Rechenexempel:
Der rechnerisch faire Wert für den Börsenkurs
des S&P 500-Aktienindex-Futures mit 6-monatiger Restlaufzeit soll ermittelt
werden. Der Index kassa steht gegenwärtig bei
1000 Index-Punkten. Die Aktien,
die dem hypothetischen Portfolio, aus dem sich der S&P 500-Index zusammensetzt
und berechnet, zugrunde liegen, mögen eine Dividendenrendite von
2 % p.
a. abwerfen. Der risikolose Zinsfuß für Kapitalanlagen und Mittelaufnahmen
über 6 Monate liegt augenblicklich bei
3 % p.
a. Da für den
S&P 500 Futures
gilt: "cost of carry" c = i − e, erhalten wir für den Parameter c füglich:
c = 0,03 − 0,02 = 0,01. Diesen Wert für c in obige Formel F0
= K0 · (1 + c)T eingesetzt ergibt einen theoretisch
korrekten Futureskurs F0 von
F0 = 1000 · (1 +
0,01)½ = 1004,987562
oder ≈ 1005,0 (Indexpunkten).
[Hinweis: Bei unterjähriger
Verzinsung findet häufig, statt der exponentiellen Schreibweise (1 +
c)T, zur linearen Approximation der Faktor (1 + c · T) Anwendung;
mit T = Restlaufzeit des Futures als Bruchzahl eines 365-Tage-Jahres,
hier im Beispiel also: T = ½.]
Fazit: Terminkurse
von Aktienindizes, zumal jene von Performance-Indizes, werden im regelmäßigen
Verlauf von rechnerisch positiven "cost of carry" regiert (so zwar,
dass "full carry"-Verhältnisse
in der Terminmarktpraxis vorwiegend sind) − ein Umstand, der bei übereinstimmender
Marktbewertung sich gleichzeitig in einer negativen
Basis widerspiegeln
wird. Zurückzuführen sind positive Nettofinanzierungskosten von Aktienportfolios
darauf, dass normalerweise die Refinanzierungskosten für das Halten
eines solchen jene Erträge übersteigen, die seinem Halter daraus in
Form von Dividenden, Bezugsrechtserlösen etc. zuwachsen, sodass der
Index-Futureskurs sich über den entsprechenden Kassaindex stellen wird.
In Konsequenz dieses Gedankens wird der Futureskurs unter sonst gleichen
Umständen sich im Allgemeinen umso höher beziffern, je höher der untergebene
Indexstand kassa, je höher die Marktrate des risikolosen Zinsfußes auf
dem Geldmarkt und je niedriger etwaige Dividenden- und sonstige zufließende
Erträge aus dem Besitz des zugrunde liegenden Aktienportfolios in Anrechnung
zu setzen sind et vice versa.
Augenfällig ist, dass denkmögliche
Bestimmgründe, wie beispielsweise auf die künftige Kursentwicklung an
den Aktienmärkten (und damit auch auf den künftigen Kassa-Indexstand
des betreffenden Aktienindex) gerichtete Erwartungen der Marktbeteiligten
oder auch erwartete Änderungen in der
Volatilität*, für
die Berechnung eines Aktienindex-Futureskurses zunächst völlig belanglos
sind. Diese besondere Eigenschaft von "full-carry"-Futureskursen charakterisiert
zugleich den wesentlichen Unterschied bei der Bepreisung von Futures-Kontrakten
nach dem "cost of carry"-Modell gegenüber der Preisbildung von
Optionen, die durch vollständige
Gleichgewichtsmodelle beschrieben werden.
[* Damit können
freilich auch keine Volatilitätsprämien in den Terminpreisen von Futures
existieren.]
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Aktienindex-Arbitrage mit DAX®-Futures
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