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Settlement: Erfüllung von Futures-Kontrakten durch
physische Lieferung und der Barausgleich
("cash settlement")
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Vorbemerkungen
Die internationalen
Zukunftsmärkte sind so beschaffen, dass ihren Akteuren allzeit eine
sehr weitgreifende Auswahl an derivativen Instrumenten zu Gebote steht:
eine große Vielfalt an Waren- und Rohstoff- ebenso wie an Finanzprodukten.
All dieser können sie sich zur Durchführung eines ordentlichen Terminhandels
ganz nach Bedarf und Wahl bedienen.
Auf
den globalen Börsenterminmärkten, welche einen hochbedeutenden und gewichtigen
Teil des ganzen Zukunftsmarktes vorstellen, ist es aus gutem Grund gängige
Praxis, jeden neuen Terminmarktartikel nicht anders als in endgültig
normierter Form aufzulegen ("contract markets"). So werden beispielsweise
Futures vonseiten der Börsen
allemal mit einem ganz bestimmten Zyklus von
Kontrakt-Monaten ("contract
months") fest ausgestattet, mit deren Ablauf sie jeweils fällig
werden. Der Fälligkeitszyklus des
Mais-Terminmarktes
("corn") am CBOT der
CME Group Inc.
in Chicago (USA) etwa besteht immer aus den Quartalsmonaten auf
Lieferung pro März, Mai, Juni, September und Dezember ("months traded").
Die Kontraktmonate aus einem vorliegenden Zyklus eines Produktmarktes
zusammengenommen ergeben somit den Kreis seiner Teilmärkte, auf denen
ein geregelter Handel auf Termin statthaben kann. Der nächste, das ist
der in kürzester Zeit auslaufende Monatstermin ("nearest expiring
month"), wird gemeinhin als Spot- oder Frontmonat,
oder auch kurz als "nearby" bezeichnet; die sich anschließenden
zeitlich entlegenen Termine dagegen ist man auf Englisch als "back
months" anzusprechen gewöhnt.
Die
Terminbörsen
rüsten ihre derivaten Produkte auch sonst
mit allerlei Attributen aus. So ist im Handel mit Futures regelmäßig
nicht nur die unmittelbare Aufeinanderfolge der nebeneinander notierenden
Monatstermine der einzelnen Produktreihen in börsenseitig standardisierter,
schematisch gestaffelter Form vorgegeben: Auch Merkmale, wie neben anderen
die genaue Artbezeichnung, das Quantum (Schlusseinheit), die Produktqualität
(Type) und die Provenienz der jeweiligen unterliegenden marktgängigen
Leistung (wie z.B. bei Futures
mit Warencharakter, den "commodities":
die genaue Güte- und Handelsklasse sowie die Herkunft jeder Sachgesamtheit
an Terminwaren, d.i. die Terminqualität
der Basisleistung ("basis grade") mit ihren Abstufungen nebst
ihrer Verkehrsform, wie Scheffel, Ballen, Barren u.dgl.),
erforderlichenfalls die Positionsobergrenzen,
der erste und letzte Handelstag des Future, und speziell bei Welthandelswaren:
der bzw. die infrage kommende(n) Lieferungsort(e)
(= Erfüllungsorte, welche
sich zwar oft, aber nicht immer allesamt in der gleichen geographisch
eingegrenzten Region befinden, wo auch die Terminbörse beheimatet ist)
und weiter die Abwicklungsmodalitäten, die jeweiligen Handelszeiten
für den Kontrakt sowie endlich die Art und Weise, wie und in welcher
Währung der Futureskurs ("futures
price") an einer Derivatebörse in Zahlen zu messen bzw. formal zu
notieren ist, werden im Vorhinein von der Geschäftsführung der Terminbörse
in ihrer Satzung für jeden einzelnen Terminartikel präzise und fest
vorformuliert.
Eine
derart umfassende
Standardisierung stellt eine unabweisliche Notwendigkeit dar für
einen fungiblen und geregelten Handel in Finanzmarktderivaten. Die schablonenhafte
Vereinheitlichung ihrer wesentlichen Eigenschaften insgesamt gestaltet
derivative Handelsinstrumente, wie Futures und Optionen, zirkulationsfähig
und hilft überdies Unsicherheiten bei der Beurteilung von Qualitäten
und Quantitäten einer durch sie künftig zur Verfügung gelangenden Ware
beseitigen. Auf diese Weise werden Futures für die unterschiedlichsten
Zwecke und Bedürfnisse eines auf die Zukunft bedachten Nutzers überaus
flexibel einsetzbar. Alle Futures-Kontrakte, die in sämtlichen Merkmalen
und ihren Ausprägungen zusammenstimmen, die sich also in keinem der
eben angeführten Punkte unterscheiden, bilden zusammen eine einheitliche
Futures-Serie ("futures
series", Klasse von Vertragstypen).
Detaillierte
Informationen zur börslichen Ausgestaltung der einzelnen zur Auswahl
offenstehenden Futures-Kontrakte finden Sie für gewöhnlich unter dem
Stichwort "contract specifications" oder "product information"
(Kontraktspezifikationen, "Kontraktparameter")
auf den Internetseiten der sie listenden
Terminbörsen vor, in welche
jedermann volle Einsicht zu nehmen berechtigt ist. Für Terminkontrakte
auf Kupfer ("copper")
an der Terminbörse
COMEX – eine gesonderte Abteilung der Börsenunternehmung CME
Group – beispielsweise beträgt der mengenmäßige Umfang, den ein
Kontrakt repräsentiert (Liefermenge, "par delivery unit", "unit
of tading", "Kontraktvolumen", "contract size"), konstant
25000 englische Pfund (Gewichtseinheit
lbs; von lat. »libra«
= Pfund) an Kupfer gemäß US-Spezifikation "B115, Grade 1 electrolytic
copper", und es stehen dem Marktpublikum als Termine turnusmäßig der
aktuelle Kalendermonat sowie die sich unmittelbar anschließenden nächsten
23 Kalendermonate für einen geregelten börslichen Handel in Bereitschaft.
Nun aber
– bis auf den Futureskurs – sämtliche Eckpunkte jedes Future-Kontrakts
("futures series") von den Derivatebörsen (unter Hinzuziehung
geltender Börsenregeln sowie unter Anerkennung verbindlicher Usancen
im Handel) bereits im Vorwege in physischer, zeitlicher und räumlicher
Hinsicht vollständig und exakt kodifiziert und in den Formularen schriftlich
niedergelegt worden sind, ist damit gleichzeitig auch die Grundvoraussetzung
für einen flexiblen, reibungslosen und kostengünstigen Terminkontrakthandel
geschaffen: die unumgängliche Standardisierung
als ein konstitutives Merkmal von Futures (vgl. hiezu:
Handel mit Futures).
Erfüllung von Futures-Kontrakten in Natur durch
physische Lieferung des Kontraktgegenstandes ("underlying asset")
Obgleich
die auf den Futures-Märkten Agierenden in aller Regel primär von den
Chancen zu profitieren suchen, die sich ihnen aus den Kursentwicklungen
in und zwischen den verschiedenen Märkten darbieten, schließt eine ganze
Zahl von Terminkontrakten, zumal von Warenterminkontrakten (Commodities),
auch heute im Zeitalter der Computerbörsen und des immer beliebter werdenden
Finanzausgleichs noch die Möglichkeit ein, den zugrunde liegenden Marktgegenstand
(Underlying) bei Fälligkeit tatsächlich physisch zu beziehen respektive
auszuliefern (Effektiverfüllung; Lieferungsgeschäft). In Verfolg
dieser Absicht ist weiter nichts nötig, als den nämlichen Kontrakt,
der eine Realerfüllung vorsieht, bis zu dessen Laufzeitende durchzuhalten.
Der Käufer eines Commodity-Futures (Long) erhält mit Letzterem alsdann
die Empfangsberechtigung, der Verkäufer (Short) die Überlieferungsberechtigung
für die kontrahierte Ware gegen Entgelt. Das aber heißt auch, wer Kontrakte
der eben bezeichneten Art kauft oder verkauft und sie bis zum Schlusse
ihrer Laufzeit behält, wird notwendig auf Erfüllung in natura
in Anspruch genommen! Welche Futures im Einzelnen zu ihrer Vollendung
eine physische Andienung wann verlangen, lässt sich wiederum den börslich
festgeschriebenen Kontraktformularen zusammen mit dem Produktkalender
("product calendar"), die dem Marktpublikum offen zur Einsicht
vorliegen, zweifelsfrei entnehmen.
Die
am Laufzeitende zur Pflicht werdende Wahlmöglichkeit zum Realerwerb
eines Underlying von Futures-Kontrakten auf konkreter Basis ist durchaus
kein Selbstzweck. Die Norm zur dinglichen Lieferung des Kontraktgegenstandes
eines Futures zum Termin hat – was im Übrigen sinngleich auch
von einem Cash-Settlement-Verfahren
(Barausgleich) gilt, falls Letzteres die Realandienung zu ersetzen bestimmt
ist – wichtige Auswirkungen auf das Preisverhältnis der angehenden Märkte
zueinander. Eine solche stellt zum einen eine unentbehrliche Bedingung
dar für die im Großen und Ganzen parallele Kursentwicklung von Cash-
und Futureskursen jedes zusammengehörigen Spot- und Terminmarktes (Preisverbund)
und bewirkt zum anderen eine – gewöhnlich unter Schwankungen sich vollziehende
– allmähliche numerische Angleichung der Kurse beider Marktsegmente,
solange bis diese bei Terminfälligkeit schlussendlich sich auf gleicher
Höhe stellen. Hinter diesem Mechanismus stehen beständig wirkende Arbitragegründe,
die letztlich dafür sorgen, dass im Fälligkeitszeitpunkt eines andienungsfähigen
Futures der Spotmarktpreis der zugrunde liegenden Ware ("cash commodity",
"cash asset", "actuals", "physicals") und sein
"Terminpreis" mit innerer Notwendigkeit übereinstimmen müssen und werden.
Jener Effekt wird in der Fachsprache anschaulich als
Basiseffekt
oder Konvergenzeigenschaft von Futures bezeichnet.
Die
mit Abschluss eines Futuresgeschäftes vorhergegangene ("unbedingte")
Leistungsvereinbarung ist am dafür vorgesehenen Lieferungsstichtage
("delivery date"; "expiration date") bezw. innerhalb der
festgesetzten Lieferungsperiode des Futures, die gewöhnlich einige Tage
oder wenige Wochen vor Laufzeitende beginnt, zu erfüllen.
Eine vorzeitige Lieferung ist indessen
ausgeschlossen. Erfüllung im Sinne einer physischen
Andienung in Natur heißt Vollzug des mit Begründung einer Position in
Futures in die Wege geleiteten Lieferungsgeschäftes auf Termin durch
Zueignung des unterliegenden Kontraktgegenstandes ("underlying asset")
an den Käufer zur vereinbarten Preissumme (Terminpreis). Die Zueignung
wird herbeigeführt durch Lieferung (tradere), Empfangnahme und
Bezahlung des unterliegenden Aktivums ("Zahlung gegen Lieferung", "delivery
versus payment, DvP"). Der Vollzug des vordem börslich ausgehandelten
Rechtsakts einer Tauschhandlung über den einem Futures zugrunde liegenden
Marktgegenstand (im Folgenden kurz: Ware) gegen Geld hat vorschriftsgemäß
bei Terminfälligkeit zum Ende der Laufzeit pünktlich in der vorgesehenen
Qualität* und Quantität an einem börslich zugelassenen Erfüllungsort
("delivery location") zum maßgeblichen offiziell festgestellten
Schlussabrechnungspreis (Liquidationspreis, "settlement price")
zu erfolgen.
[* Jedes "underlying"
eines Futures ist von den Terminbörsen seiner Gattung als auch seinen
physischen Attributen nach eindeutig präzise bestimmt und liegt damit
in seinen Qualitätsmerkmalen zweifelsfrei fest. Entsprechendes gilt
von den übrigen standardisierten Ausstattungsmerkmalen eines Futures-Kontrakts.
Vgl. dazu obige Vorbemerkungen sowie die
Ausführungen zu den "charakteristischen Merkmalen von Futures".]
Long-Futures
auf konkreter Basis richten sich ihrem wesentlichen Inhalt nach auf
künftigen Gütererwerb. Sie dienen als ein reales Erlangungsmittel immer
dann, wenn eine effektive Belieferung und Abnahme von ganz bestimmten
Kaufgütern ("deliverable commodities") nach Maßgabe der Kontraktspezifikationen
bezweckt ist (Terminkaufvertrag, "long"). Ist es nun dem Inhaber
einer offenen Long-Position in andienungsfähigen Futures mit der Gütererlangung
durch seinen Futures ernst, so hat er, wie oben erwähnt, nichts weiter
nötig, als auf ein kompensierendes
Gegengeschäft zur Glattstellung
derselben zu verzichten und an dem Futures-Kontrakt bis in die Lieferperiode
("delivery period") festzuhalten*; denn in der Regel ist
es der Inhaber der Short-Position,
der nach den Statuten einer Börse den Andienungsprozess einzuleiten
hat. Auf diese Weise lässt sich ein im Voraus festgeschriebener Preis
für eine typische Ware für einen fixen künftigen Transaktionstermin
schon heute sichern, und zwar unabhängig von der Kursentwicklung im
Spotmarkt zwischen dem Zeitpunkt des Erwerbs des Futures im Terminmarkt
und seinem späteren Erfüllungstermin.
[* Achtung: Manche
Handelshäuser schließen in ihren Geschäftsbedingungen die Möglichkeit
einer effektive Lieferung gegen einen Futures ganz aus! Alle Futures,
welche die Terminfälligkeit erreichen, werden durch das nämliche automatisch
glattgestellt.]
Der
Nachteil indessen, der einem realen Gütererwerb unter den vertraglichen
Bestimmungen von Long-Futures anhaftet, liegt in der Gefahr, dass trotz
eines signifikanten Abbaus von Unsicherheiten durch Standardisierung
angesichts einzelner verbleibender Wahlrechte des Verkäufers ("short")
in Bezug auf die effektiv zu liefernde Produktqualität und -quantität
(sowie den Ort der Ablieferung; = "delivery
options") die zur Stelle gebrachte Menge an spezifischen Waren
letztlich nicht im dafür erforderlichen Maße den Ansprüchen des Verwenders
(Produzenten, Verarbeiters, Händlers) genügt. Außerdem gehen ein Teil
des Erlangungs- sowie der gesamte Erhaltungsaufwand der Ware auf Rechnung
des Käufers. In weitaus den meisten Praxisfällen wird daher der Verfahrensweise
der Glattstellung durch ein entsprechendes Gegengeschäft auf dem Terminmarkt,
gegebenenfalls unter gleichzeitiger Öffnung einer neuen Position im
nachfolgenden Termin ("rolling"), der Vorzug eingeräumt vor dem
alternativen Verfahren einer Realbeschaffung des Basiswertes unter den
vordefinierten Vertragsbedingungen eines Terminkontrakts. Die letzterwähnte,
gängigere Methode schließt normalerweise auch Fälle der Aufhebung von
Kurssicherungsgeschäften (Hedging)
mit ein, die vordem mit Hilfe von Futures zur Entstehung kamen. Das
infrage stehende Grundgeschäft wird parallel damit meist (annähernd)
gleichzeitig im Spot- bzw. Kassamarkt abgewickelt.
Dem
Wunsch nach Realeindeckung begegnet man auf den Futures-Märkten vergleichsweise
selten. Er nimmt aber immer dann Gestalt an, wenn entweder ein konkreter
Bedarf an dem zugrunde liegenden Beschaffungsobjekt zu den festgeschriebenen
Bedingungen tatsächlich besteht, oder aber, wenn dafür monetäre Gründe
den Ausschlag geben, wie beispielsweise in Fällen eines beobachteten
Preisungleichgewichts zwischen Effektiv- und Terminmarkt ("Marktanomalien").
Auf Letzteres haben sich vor allem sogenannte
Arbitrageurs spezialisiert.
Arbitragehändler sind immerzu emsig bestrebt, jeden wahrgenommenen Größenunterschied
zwischen wirtschaftlich fundierten ("fairen") Kaufpreis-Obergrenzen
bzw. Verkaufspreis-Untergrenzen von Futures und jenen seines "underlying"
zu ihrem eigenen Vorteil, und zwar möglichst ohne dabei ein finanzielles
Risiko zu tragen, auf der Stelle gewinnbringend auszunützen. Andererseits
aber – und zwar nicht nur in Hinsicht auf Arbitragen, sondern ganz allgemein
formuliert – ist zu bedenken, dass auf jeden effektiven Umschlag von
Waren schlechterdings eine gewisse Mühewaltung, Beanspruchung von Zeit
und darüber hinaus mitunter erhebliche Kosten zu verwenden sind, die
unter Umständen allesamt nicht gerade gering zu bemessen sind. Zu den
hierbei in Anschlag zu bringenden Kosten zählen insbesondere solche,
die für die rechtzeitige Beschaffung lieferbarer Qualitäten auflaufen,
einschließlich Kosten für An- und Abtransport, Verfrachtung, Verzollung,
dazu Lager-, Versicherungs-, Inspektions- und Finanzierungskosten sowie
Zusatzgebühren an den Broker als Gegenleistung für seine Mitwirkung
an der Abwicklung des Andienungsprozesses.
Für
die Mehrzahl von Futures auf andienungsfähige Waren ist es bezeichnend,
dass – sofern ein "cash
settlement" ihre Realandienung zu einem bestimmten Fälligkeitstermin
nicht zu ersetzen bestimmt ist – ihr Erfüllungsdatum ("delivery date",
"matuity date") börsenseitig nicht taggenau und unumstößlich
festliegt. Statt eines einzigen Stichtages schlagen die Terminbörsen
ihnen in der Regel eine fixe Lieferperiode zu, die durch Benennung eines
Terminmonats namentlich grob kenntlich gemacht, in den Standardvereinbarungen
des Futureskontrakts aber exakt spezifiziert wird (zum Liefermonat,
"delivery month", vgl. obige Vorbemerkungen).
Jede Lieferperiode ("delivery period") schließt grundsätzlich
einen exakt festgelegten Kalenderzeitraum ein, in dem die Erfüllung
der mit dem Tage des Abschlusses ("trade date") des Futures-Kontrakts
vorgenommenen "unbedingten" Kauf- bzw. Lieferverpflichtung abzuwickeln
ist. Die Andienung kann somit praktisch an jedem Tag innerhalb der Lieferperiode
statthaben. Bei Waren-Futures ("commodities") deckt dieser Zeitraum
in etwa einen ganzen Kalendermonat ab. Dabei liegt es, wie erwähnt,
i. d. R. in Verkäufers
Wahl, innerhalb der Lieferperiode eines endfälligen Futures den exakten
Zeitpunkt (und im Falle mehrerer infrage kommender Erfüllungsorte
nebstdem auch den gewünschten Ort) seiner vorgesehenen physischen
Lieferung zu bestimmen ("seller's option"). Dem Käufer des Futures
(Long) dagegen fehlt es prinzipiell an dem rechtmäßigen Titel, seinerseits
die Lieferung einzuleiten. Welcher Verkäufer eines noch ausstehenden
Kontrakts welchen davon zu bedienen hat, entscheidet die Börse. Hätten
stets die Käufer von Warenderivaten das Vorrecht der Wahl des genauen
Lieferungszeitpunktes innerhalb der Lieferperiode, könnte dies abträgliche
Folgen für eine ordnungsmäßige Realisierung des gesamten Andienungsprozesses
haben: Würden nämlich alle Inhaber von Long-Positionen den gleichen
Liefertermin wählen, wären Lieferengpässe zu befürchten und zudem zahlreiche
logistische Hürden zu überwinden.
In
Ansehung dieser offenkundigen Nachteile hat also grundsätzlich der
Verkäufer eines Futures (Short) die Wahl – sofern er es vorzieht,
seine Short-Position beizubehalten, statt sie vorher im Terminmarkt
einzudecken –, anzukündigen, wann und wo er den Basisgegenstand zu liefern
beabsichtigt. Liefer- und empfangbar sind prinzipiell alle kuranten
Rohstoffe und Waren ("commodities"), darüber hinaus aber auch
Devisen und bestimmte Finanzprodukte, wie beispielsweise festverzinsliche
Wertpapiere (Bonds, Notes) oder einzelne Aktienwerte. Andere Finanzinstrumente
sind indes von Natur aus nicht lieferfähig, was zumal von
Aktienindizes, synthetischen
Warenkörben, kurzfristigen Zinssätzen oder von fiktiven Bundesanleihen
gilt, resp. sind nicht direkt für eine effektive Lieferung geeignet,
wie etwa Termineinlagen oder bestimmte wirtschaftliche Vorteile.
Bevor jedoch eine objektmäßige Lieferung
tatsächlich erfolgen kann, ist der Verkäufer eines Futures aufgefordert,
sein Brokerhaus (FCM) von der Lieferabsicht rechtzeitig in Kenntnis
zu setzen, woraufhin dieses im Interesse des Kunden (als "agent")
alle weiteren hierzu notwendigen Schritte einleiten wird. Der erste
Kalendertag im Fälligkeitsmonat, an dem eine diesbezügliche Benachrichtigung
der Terminbörse (vermittelt z.B.
per Lieferanzeige ("delivery intent"), welche das Handelshaus
jenes Kunden ausstellt, der gegen einen Short-Futures zu liefern gedenkt,
"Lieferung auf Ankündigung") und damit der Transfer überhaupt möglich
wird, heißt "first notice day"* ("first day of delivery
notice"), der letzte mögliche Benachrichtigungstag heißt entsprechend
"last notice day" ("last day of delivery notice"). Der
jeweils genaue Termin für den "first notice day" wird von den Derivatebörsen
im Vorhinein für jeden einzelnen Terminmonat eines Futuresmarktes gesondert
festgelegt. Dieser fällt üblicherweise entweder auf den Anfang des fälligen
Terminmonats oder aber auf das Ende des dem Fälligkeitsmonat vorangehenden
Kalendermonats. An der Terminbörse CBOT der
CME Group Inc.
beispielsweise fällt der "first notice day" normalerweise auf den letzten
Werktag des dem jeweiligen Terminmonat vorhergehenden Kalendermonats.
Der "last notice day" ist ebenfalls zeitlich genau fixiert und liegt
gewöhnlich ein bis sieben Tage vor dem letzten Geschäftstag des jeweiligen
Liefermonats. Futures Optionen ("futures options") des gleichen
Termins verfallen regelmäßig kurz vor dem jeweils anstehenden ersten
Benachrichtigungstag. Trotz gleich lautenden Termins können sich die
einzelnen Fristen und Stichtage also von Markt zu Markt mitunter durchaus
deutlich unterscheiden.
[* Erstreckt sich
der Andienungsprozess einer Ware über mehrere Tage, unterscheidet man
allgemein zwischen "position day" und "first notice day".
Der "position day" ist dann terminologisch jener Geschäftstag,
an dem erstmals eine Benachrichtigung der Terminbörse betreffend die
Lieferungsabsicht möglich wird, der "first notice day" jener,
an dem erstmals Käufer und Verkäufer einander zugeordnet und benachrichtigt
werden können. Die effektive Lieferung kann dann unmittelbar im Anschluss
hieran erfolgen.]
An den
Terminbörsen ist es nichts Ungewöhnliches, dass lieferfällige Futures
gegebenenfalls auch noch nach dem "first notice day" bis zu ihrem festgeschriebenen
letzten Handelstag ("last trading day", "termination
of trading") weiterhin notiert und auf regulärer Basis gehandelt*
werden. Doch sollte sich jeder Händler, der seine Position weiter aufrecht
hält, im Klaren darüber sein, dass von nun an eine dingliche Übertragung
des Basisobjektes jederzeit möglich ist. Einzelheiten dazu sind in den
Börsenregeln für jeden Futures genau festgelegt. Ist schließlich der
letzte Handelstag erreicht, so verfallen Futures nicht etwa wertlos,
sondern in allen andienungsfähigen Futures, die nach dem letzten Handelstag
noch offen gehalten werden, wird dann – unter Beachtung der einschlägigen
Weisungen im Futures-Standardvertrag, der diesbezüglichen Börsenvorschriften
sowie der Handelsusancen – zwecks Erfüllung unmittelbar und unabweislich
der physische Andienungsprozess eingeleitet.
[* Selbstverständlich
wird im Rahmen des "marking
to market" die tägliche Anpassung eines Margin-Kontos an die sich
ändernden Schlusskurse zum Vortage – im Verbund mit einer täglichen
Verbuchung des Differenzbetrages – auch bei terminfälligen Futures noch
bis zum "final settlement day" vor der tatsächlichen Erfüllung durch
Lieferung und Bezahlung des Vertragsgegenstandes von der Clearingstelle
weiterhin fortgeführt.]
Kommt es nun nach einer vorschriftsgemäßen
Ankündigung durch Einreichung eines Kündigungsscheins bei der Clearingorganisation
zur physischen Lieferung gegen einen Futures-Kontrakt, so darf der Verkäufer
grundsätzlich nur Güter (bzw. Finanztitel) von einer ganz bestimmten,
den Standardisierungsvorgaben des Vertrages entsprechenden Quantität
und Terminqualität liefern. Die genaue Menge, Art und Güte des Lieferungsgegenstandes
ist einem zwischengeschalteten Brokerhaus allenfalls vorher rechtzeitig
bekannt zu geben. Man spricht hierbei von der Notifikationspflicht
des Inhabers einer Short-Position.*
[* Wie das Clearinghaus
bei der Regelung einer physischen Lieferung von Waren gegen einen terminfälligen
Futures weiter verfährt ("assignment"), erfahren Sie auf der
folgenden Seite: das Andienungsverfahren.]
Wer über ein bestimmtes Gut schon heute
handgreiflich verfügt, ist sich seiner Qualität und Quantität sicher.
Ein Gleiches gilt im Wesentlichen aber auch von jedem durch Futures
vermittelten Gütererwerb. Durch Festlegung der Qualitätseigenschaften
sowie der zu liefernden Menge eines Underlying im Verein mit den Vorschriften
zur Abwicklung der Lieferung im Standardvertrag eines Futures werden
Überraschungen in Form von Qualitätsabweichungen und/oder -mängeln des
in Zukunft zur Disposition gelangenden Güterquantums bereits im Vorhinein
auf das Weitestgehende ausgeschlossen. Dennoch bleibt bei einigen Arten
von Beschaffungsobjekten, zumal bei den generischen naturalen Warengattungen,
der künftige Empfang in Bezug auf Qualität und Quantität zu einem gewissen
Grade unsicher; dann nämlich, wenn, wie oben darauf hingewiesen, dem
Verkäufer eines Futures (Short) – freilich immer nur innerhalb
eines genau begrenzten Umfangs – ein durch die Börsenordnung vertraglich
zugestandener Ermessensspielraum ("delivery option") zusteht
und er diesen womöglich auch tatsächlich ausschöpft*. So ist
es beispielsweise rücksichtlich der Qualität bei den Getreidearten,
wie etwa bei
CBOT-Weizen
("wheat"), i. d. R.
begrenzt zulässig, gegen einen Preisabschlag (Aufschlag) eine geringere
(höhere) als die börsenseitig vorgegebene Standardqualität ("basis
grade") anzudienen ("delivery differentials").
[* Anmerkung: Bestehende
Wahlrechte im Hinblick auf lieferungsfähige Terminqualitäten bzw. den
genauen Lieferungsort und Lieferzeit ("delivery options") können
im Rahmen der Bepreisung von Futures
c.p. zu geringfügigen Bewertungsverschiedenheiten
beim als fair und angemessen betrachteten Terminpreis ("fair value")
führen. – Hinweis: Die Preisfestsetzung an der Börse selbst nimmt stets
Bezug allein auf die fertig vorgegebene Basisqualität.]
So trifft
es sich, dass die auf den Terminmärkten sich darbietenden Commodities
von Natur aus ein mitunter recht breiteres Spektrum alternativer Lieferungsqualitäten
umfassen, während demgegenüber "financial futures" sich im überwiegenden
Teil naturgemäß lediglich durch eine einzige andienbare Qualität auszuzeichnen
pflegen (so etwa bei Devisen, Aktien, spezifische Indices). Bei einer
Klasse von Finanzkontrakten aber, nämlich bei
Zins-Terminkontrakten auf
mittel- bzw. langfristige Anleihen ("fixed-income futures"),
ist dem Verkäufer bei seiner Entscheidung im Hinblick auf den effektiv
zu liefernden Basistitel in aller Regel eine vordefinierte Ermessensfreiheit
beschieden (speziell z. B.
bei anzudienenden
US T-Bonds, deutschen
Bundesanleihen
etc.). Zwar mag der Umstand einer zu reichlichen Zahl an Andienungsqualitäten
gegen einen Futures in gewisser Weise den Standardisierungsgedanken
unterminieren; der praktische Sinn einer derartigen Regelung besteht
aber nicht zuletzt darin, durch eine derartige Regelung eine denkbare
Verknappung in einer einzig lieferbaren Qualität von allem Anfang an
zu durchkreuzen (vgl. dazu auch: "corner
the market"). Außerdem ist abzuwägen zwischen einer generellen
Minderung der
Hedge-Effizienz
und der größeren Angebotsvielfalt in Ansehung der physisch präsenten
Ware und der damit in Zusammenhang stehenden verschiedenartigen Hedge-Bedürfnisse
des produzierenden und weiterverarbeitenden Gewerbes ("commercials").
Fazit:
Futures auf Commodities verkörpern fungible Kontrakte über künftig zur
Verfügung gelangende generische Welthandelsartikel. Der Inhalt solcher
Kontrakte ist durch ein ganzes Bündel an fixierten Merkmalen erfüllt.
Dennoch ist er damit in seinem Umfange beileibe noch nicht völlig erschöpft.
In der daraus resultierenden (Rest-)
Ungewissheit, insbesondere rücksichtlich der spezifischen Art,
der präzisen Menge, des genauen Ortes und der exakten Zeit der tatsächlichen
Lieferung ist (neben den unterschiedlichen Laufzeitvorstellungen) ein
wesentlicher Bestimmungsgrund zu sehen dafür, warum in der großen Mehrzahl
der praktischen Alltagsfälle eine vorzeitige Glattstellung von Futures
– nötigenfalls unter gleichzeitigem Aufbau einer neuen Position im nachfolgenden
Termin ("roll-over", "switching") – einer tatsächlichen
Lieferung vorgezogen wird. Dies gilt gleichermaßen von
spekulativ motivierten Positionen wie von Hedge-Positionen. Statistisch
gesehen sind es in den Futures-Märkten denn auch durchgehend weniger
als drei Prozent aller Geschäfte, die nicht vor oder nicht spätestens
zum Fälligkeitstermin glattgestellt werden.
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durch Barausgleich
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