•    Offenes Interesse ("open interest") und Umsatz ("volume")

Mit dem Begriff "Offenes Interesse" ("open interest", O.I.) bezeichnet man die Zahl aller zu einem gegebenen Zeitpunkt ausstehenden (offenen) Terminkontraktgeschäfte eines Marktes zusammengenommen, d.i. die Gesamtzahl der bislang noch nicht durch ein Gegengeschäft glattgestellten bzw. noch nicht durch physische Lieferung des zugrunde liegenden Marktgegenstands oder durch Barausgleich erfüllten Terminkontraktgeschäfte des bezüglichen Marktes ("contract outstanding")*. Dies sei durch ein Beispiel erläutert:

[* Diese Sprachregelung gilt im Übrigen sinngleich ungeschmälert auch für Optionskontrakte].

Im DAX^®-Futures-Markt wird ein neuer Kontraktmonat gelistet: der März-Dax^®-Futures. Es kommt ein erster Umsatz in dem neuen DAX^®-Kontraktmonat zustande: Käufer B kauft einen März-Dax^®-Futures von Verkäufer S, welcher einen März-Dax^®-Futures leerverkauft. Kauf und Verkauf zusammen bilden hierbei ein offenes Terminkontraktgeschäft* – und erhöhen folglich das "open interest" im hier betrachteten Futures-Markt von 0 auf 1.

[* Anmerkung: Unter rechtlichem Blickwinkel bestehen demgegenüber zwei separate Verträge: ein erster zwischen Clearinghaus und Terminkäufer, und ein zweiter zwischen Clearinghaus und Terminverkäufer. Bei der Berechnung des "open interest" bleiben einzelkontraktliche Verpflichtungen gegenüber dem Clearinghaus jedoch stets ausgeklammert.]

Daraus folgt: Wer einen Terminkontrakt kauft ("long geht"), ohne vorher bereits über eine Verkaufsposition in diesem Kontrakt zu verfügen ("opening trade"), erhöht unter sonst gleichen Umständen das "open interest" immer dann um eins, wenn der Verkäufer gleichzeitig eine neue Verkaufsposition eingeht ("short geht"). Umgekehrt, wer einen Terminkontrakt verkauft ("short"), ohne zuvor über eine Kaufposition in diesem Kontrakt zu verfügen, erhöht das "open interest" immer dann um eins, wenn der Käufer zugleich eine neue Kaufposition aufbaut ("long"). Gleiches gilt spiegelbildlich auch für die Verringerung des offenen Interesses.

Man beachte wohl, nicht jeder vollzogene Umsatz führt automatisch auch zu einer Erhöhung des "open interest". So könnte im obigen Beispiel gedanklich Käufer B seinen März-Dax^®-Futures wieder an Verkäufer S verkaufen. Damit wäre das "open interest" trotz eines erneuten Umsatzes an null zurückgelangt. Hätte hingegen Käufer B an einen Dritten T verkauft* und Verkäufer S seine Leerverkaufsposition beibehalten, so wäre zwar ebenfalls ein weiterer Umsatz zu verzeichnen, das "open interest" bliebe hierbei jedoch konstant bei eins. Erhöht hätte sich das "open interest" allerdings dann, wenn – c. p. (ceteris paribus = "unter sonst gleichen Umständen") – der Dritte T erneut einen Futures von Verkäufer S oder von einer anderen Partei gekauft hätte.

[* Dies ist im Handel mit Futures jederzeit möglich, ohne dafür die Genehmigung des originären Kontraktpartners einholen zu müssen.]

Das "open interest" steigt mithin immer dann, wenn per saldo neue (offene) Terminkontrakte geschaffen werden, und es fällt immer dann, wenn per saldo bestehende Terminkontrakte geschlossen und damit liquidiert werden. Das gesamte von einem Marktakteur gehaltene bzw. kontrollierte offene Interesse bezeichnet man auch als seine Position.

Für das "open interest" in einer bestimmten Kontraktart (wie z. B. im März-Dax^®-Futures) gilt somit zu jedem Zeitpunkt die Aussage: Anzahl aller offenen Kaufpositionen (Long) gleich Anzahl aller offenen Verkaufspositionen (Short) gleich "open interest". Man kann also sagen, je mehr Positionen aufgebaut und gehalten werden und je mehr Belange damit noch ausstehen – sprich "je stärker das Interesse"* an einem spezifischen Kontrakt ist – desto höher wird das "open interest" in jenem Markt ausgemessen; und umgekehrt. Berechnet und publiziert wird die Kennzahl "open interest" für die verschiedenen Märkte regelmäßig zum Schlusse eines jeden Börsentages mit Rücksicht auf die eben zu Ende geführte Handelsperiode.

[* Das Interesse hängt somit letztlich davon ab, wie stark die Marktbeteiligten die Einnahme einer bestimmten Positionierung tatsächlich begehren.]

Das "open interest" zeichnet sich infolge davon ziffermäßig durch eine untere Grenze von null aus, während ihm nach oben hin theoretisch keine Grenze gezogen ist. Im Unterschied zum täglichen Umsatzvolumen in einem Futures ("futures series") stellt das "open interest" eine kontinuierliche, durch die gesamte Laufzeit eines Futures berechnete Zahlengröße dar. Unter "volume" (Transaktionsmenge, Handelsvolumen, "trading volume") versteht man dagegen die Anzahl der gehandelten, rechtsgeschäftlich verbindlich abgeschlossenen Terminkontrakte in einem Futures-Markt, und zwar für eine bestimmte in Betracht gezogene Zeitperiode berechnet (gewöhnlich für einen Tag; möglich aber auch: eine Woche, ein Monat usw.)*. Je mehr Futures-Kontrakte innerhalb einer betrachteten Handelsperiode abgeschlossen (umgesetzt) werden, desto größer schlägt die Kennzahl "volume" an und umgekehrt. Ein Kauf und Verkauf zusammen bilden immer und ausnahmslos genau einen Kontrakt an Handelsumsatz; denn zu jedem Käufer von Futures (long) gehört stets auch ein Verkäufer von Futures (short). Um etwa für einen bestimmten Börsentag in einem untersuchten Futures-Markt zur zugehörigen Umsatzzahl zu gelangen, reicht es demnach, lediglich sämtliche Käufe in diesem Terminkontrakt zu zählen. Hätte also Käufer B im obigen Beispiel am Ende des Börsentages seinen DAX^®-Futures wieder an S verkauft, stünde das "open interest" nun wieder bei null, der Umsatz ("volume") indessen bei zwei.

[* Hinweis: Aufgrund der Standardisierung der Kontrakte lässt das "trading volume" zugleich auch die Summe aller umgeschlagenen Werte pro Handelsperiode ermessen. – Anmerkung: Das Volume einer Handelsperiode in Derivaten ist streng auseinanderzuhalten von einem eventuell dahinterstehenden Handelsumsatz im unterliegenden Basisinstrument (Underlying) durch Leistung und Gegenleistung zum Zwecke der Erfüllung.]

Die von den Terminbörsen publizierten Handelsvolumina ("volume") für einen abgeschlossenen Börsentag nehmen in der Regel pauschal alle Terminmonate des jeweils betrachteten Futures-Marktes insgesamt in sich auf, und nicht etwa nur einzelne Termine desselben. Ließ sich hierbei, z. B. aus abwicklungstechnischen Gründen, das Handelsvolumen einer gerade zu Ende gegangenen Periode noch nicht abschließend ermitteln, so wird dieses üblicherweise vorläufig geschätzt ("estimated volume"). Nach vollendeter Überprüfung, und nötigenfalls nach Bereinigung um Fehlumsätze ("mistrades"), werden die Umsatzzahlen nunmehr auch offiziell ausgewiesen. Mit Ausnahme von Geldmarkt-Futures fallen die Verkehrsziffern in den verschiedenen Futures-Märkten im zeitlich nächsten ("nearby", "Frontmonat") bzw. im übernächsten Terminmonat fast immer am höchsten aus. Der nächste Termin mit den höchsten Umsatzzahlen wird auch als "active month" benannt. Zeitlich nahe Termine weisen für gewöhnlich eine ansehnlich hohe Liquidität und – damit ineinandergreifend – auch eine vorteilhafte Markttiefe auf, womit offenkundig die Wahrscheinlichkeit wächst, auf jenen Märkten für Abschlüsse einen "fairen" Terminkurs zu erhalten. Je mehr Umsatz ein Futures auf sich zu ziehen vermag, desto größer ist grundsätzlich auch seine allgemeine Bedeutung.

Die von den Terminbörsen veröffentlichte Kennzahl "open interest" dagegen ist stets zeitpunktbezogen. Sie wird für jeden einzelnen Terminmonat innerhalb der verschiedenen Futures-Märkte extra bekannt gegeben, wobei i. d. R. der Handelsschluss einer soeben abgelaufenen Handelsperiode den Bezugszeitpunkt der Berechnung darstellt. Jeder Termin eines Futures-Marktes für sich genommen ist auf den genannten Bezugszeitpunkt gewendet somit durch eine ganz bestimmte Größe an "open interest" gekennzeichnet. Darüber hinaus arbeiten die internationalen Börsenaufsichtsbehörden (in den USA z. B. die CFTC) detaillierte Berichte ("Commitments of Traders Report", COT Report*) zum "open interest" aus, die meist wöchentlich oder vierzehntäglich publiziert werden. Diese Berichte sind sehr nützlich, um sich einen genaueren Aufschluss über Handelsaktivitäten der einzelnen Teilnehmergruppen zu verschaffen.

[* Die CFTC veröffentlicht regelmäßig freitags COT Reporte für alle jene Terminmärkte, in denen mindestens fünf Händler (Trader) Positionen halten, welche die Zahl für die Meldepflicht von Terminkontrakten ("reportable limit") übersteigen.]

Wann genau wie viele Kontrakte zu welchen Kursen gehandelt wurden, erfahren Sie unter der Angabe "times and sales", eine gesonderte von den Terminbörsen regelmäßig veröffentlichte offizielle Statistik über Umsatzzahlen für sämtliche Terminmärkte ("trading statistics"). Anhand derlei Statistiken kann sich jedermann Klarheit verschaffen über Uhrzeit und Umfang der einzelnen vermittelten Umsätze innerhalb der fraglichen Börsenhandelsperiode eines Marktes. Umsatzstatistiken solcher Art dienen noch einem weiteren Ziel: Die interne Auswertung des gesamten vorliegenden Zahlenmaterials im Rahmen einer regelmäßig stattfindenden umfassenden Kontrolle aller Marktaktivitäten ("systematische Handelsüberwachung") soll verhindern, dass einem verbotenen Vortäuschen von verzerrenden Scheinumsätzen in Futures (d. h. der gleichzeitige Kauf und Wiederverkauf identischer Kontrakte, sog. "wash sales") und sonstigen undurchsichtigen Machenschaften von irgendeiner Seite Vorschub geleistet wird.

Interpretieren lässt sich das "open interest" zum einen als Indikator für den an der Restlaufzeit eines Terminkontrakts ausgerichteten, noch zu tätigenden Mindestumsatz in diesem Markt; denn schließlich müssen alle derzeit gehaltenen, aber vorläufig noch ungedeckt gebliebenen Futures-Kontrakte spätestens bis zum Fälligkeitstage glattgestellt (oder gegebenenfalls erfüllt) werden, was von allen "unbedingten Termingeschäften" gilt. So gesehen vermittelt das "open interest" ein zuverlässiges Merkzeichen dafür, welcher Mindestumsatz in Zukunft noch zu erwarten ist. Zum anderen stellt das "open interest" zweifellos auch ein bedeutendes Richtmaß zur Einschätzung der Liquiditätslage eines Terminmarktes dar.

An sich kann das "open interest" in einem Terminmarkt das physische Angebot im zugeordneten Kassa- bzw. Spotmarkt ohne weiteres um ein Vielfaches übertreffen. Durch grobe Unachtsamkeit oder auch durch absichtliches Missbrauchen dieses Umstands wird im gleichen Zuge jedoch die Gefahr von sogenannten "corners" (oder auch "squeeze" genannt) heraufbeschworen. Unter "corner" ist das Manöver einer systematischen Ausnutzung einer marktbeherrschenden Position in einem Markt eines andienungsfähigen Terminkontrakts zu verstehen, welches mittels zeitweiliger, "künstlicher" Angebotsverknappung über forcierte Aufkäufe im Interesse einer Preiserhöhung in die Wege geleitet wird ("corner the market"). Ein derartiges Unterfangen hat im Allgemeinen eine umso bessere Aussicht zu gelingen, je seltener und je gefragter der betreffende Marktgegenstand tatsächlich ist. Bei Terminfälligkeit des Kontrakts ist der Inhaber der Long-Position damit gleichzeitig im Besitz eines Großteils des physischen Gesamtangebots, so dass die gegenüberstehenden Inhaber von ungedeckten Short-Positionen nun in der Klemme sind. Letztere können ihren Lieferverpflichtungen nicht mehr anders nachkommen, als dem Aufkäufer den betreffenden Marktgegenstand zu dem von ihm zuvor diktierten Preis abzukaufen. "Corners" drohen zumal dann zu entstehen, wenn mit herannahender Fälligkeit in einem Terminkontrakt die durch das "open interest" repräsentierten Quantitäten die tatsächlich vorhandenen Bestände an Waren mehr als aufwiegen. Glücklicherweise sind die einzelnen Derivatebörsen heutzutage bestrebt, "corners" und die daraus drohenden Übelstände durch die Einrichtung von Positions-Obergrenzen bereits in ihrer Ausgangslage im Keime zu ersticken.

"open interest" und "volume" als Kennzahlen im praktischen Einsatz

Nach Einführung eines neuen zyklischen Termins in den Handel steigt das "open interest" in jenem Markt üblicherweise zunächst ganz allmählich und dann im Laufe immer stärker an – und zumal dann, wenn zu jenem Termin der Voraussicht nach umfangreichere Hedgegeschäfte anstehen, verbleibt es i. Allg. auch auf relativ hohem Niveau. In seiner weiteren zeitlichen Entwicklung wird es – wie man erfährt ganz besonders unter der Wirkung saisonbedingter Einflüsse und der in häufig wiederkehrenden Parallelen damit zusammentreffenden spekulativen Eskapaden – mehr oder weniger stark ausgeprägten Schwankungen unterliegen, um nach Erreichen seines Maximums dann langsam im Niedergang begriffen einige wenige Tage vor Fälligkeit des Termins steil und immer rascher abzunehmen, bis das "offene Interesse" spätestens nach Vollendung des letzten Handelstages schlussendlich wieder bei null angelangt sein wird ("Kontraktlebenszyklus"). Der rapide Rückgang im "open interest" während der letzten Handelstage eines Futures lässt sich erfahrungsgemäß auf Umschichtungen vom nun auslaufenden in die nächsten, nunmehr liquideren Monatstermine zurückführen ("roll-over" oder "switching" genannt). Im Allgemeinen konzentrieren sich die Handelsaktivitäten in den Futures-Märkten nämlich auf die vorderen Terminmonate, so dass beide Kennzahlen, "open interest" wie auch "volume", i. d. R. hier ziffermäßig höher ausfallen werden als in den späteren Terminen. Einbegriffen in die Kennzahl "open interest" ist dabei selbstverständlich auch der nicht unwesentliche Anteil an offenen Spread-Positionen im Handel.

Anwendung finden die Kennzahlen "open interest" und "volume" u. a. bei der Analyse der Zusammensetzung von Gruppen gegenwärtig involvierter Marktakteure (beispielsweise untergliedert nach Hedger, Hedge-Funds, sonstige Kapitalanlagegesellschaften und Kleinanleger etc.), zwecks Aussagen über den Zuwachs im Handel von bestimmten Futures-Produktreihen, über die allgemeine Liquiditätslage an den Derivatemärkten, sowie zur vagen Einschätzung der Erwartungshaltung der Marktbeteiligten im Hinblick auf die mögliche künftige Kurs- und Umsatzentwicklung im betrachteten Terminmarkt. Ein hohes "open interest" bei gleichzeitig leidlich geringem "volume" etwa deutet i. A. hin auf ein großes kommerzielles Interesse an Kurssicherungsgeschäften; denn viele berufsmäßige Hedger ("commercials") pflegen ihre Terminmarktpositionen über einen längeren Zeitraum unverändert aufrechtzuerhalten. Andererseits legt ein niedriges "open interest" bei gleichzeitig relativ großem "volume" den Schluss nahe, dass in einem derartigen Markt das spekulative Interesse überwiegt. Was als ein hohes und was als ein niedriges "open interest" und "volume" zu deuten ist, hängt ab vom jeweiligen Markt. Ein als gering zu betrachtendes "open interest" oder "volume" für den einen Markt kann durchaus ein hohes für den anderen bedeuten. Zu konstatieren ist indes, dass die Aktivitäten von "Daytrader" und "Scalper" prinzipiell nicht in das "open interest" mit einfließen, da diese beiden Gruppen von Tradern ihre eingeleiteten Positionen gewöhnlich bis zum Ende jeder Börsenhandelsphase wieder aufheben werden.

Augenfällig ist, dass Änderungen bei den Kennzahlen "volume" und "open interest" nicht zwingend in Abhängigkeit zueinander stehen. Beispielsweise wird ein hoher Umsatz in einer Handelsphase allemal dann ohne jeden nennenswerten verändernden Einfluss auf das "open interest" bleiben, wenn sich gleichzeitig die Zahl der neu geöffneten Kauf- mit jener der neu geöffneten Verkaufspositionen in etwa die Waage hält. Oder aber, das "volume" wird bei fallendem "open interest" immer dann ansteigen, wenn bei lebhaftem Handel überwiegend Positionen geschlossen werden. Auch kann das "volume" jederzeit höher oder tiefer liegen als das "open interest".

"Technisch" orientierte Händler, die der Charttechnik* zugeneigt sind, bemühen sich, aus der Entwicklung des "open interest" im untersuchten Futures-Markt konkrete Schlüsse zu ziehen in der Hoffnung, daraus stichhaltige Anhaltspunkte für die wahrscheinliche künftige Kursentwicklung gewinnen zu können. Dazu bedienen sie sich vorzugsweise einer Chartanalyse unter Einbeziehung von "open interest" und Umsatzzahlen ("volume") und von anderen sogenannten "Indikatoren", die sie den historischen Kursbewegungen zu entnehmen vermeinen. So stellen im Munde von "Chartisten" gewisse "Signale", wie etwa ein zunehmendes "open interest" bei gleichzeitig steigenden Umsätzen und steigenden Kursen, ein Prognostikon auf, das aller menschlichen Voraussicht zufolge auf weitere Kurssteigerungen hindeute; denn – so wird manchenorts argumentiert – "es werden fortwährend aggressiv neue Käufe zu immer höheren Kursen getätigt, was auf einen 'technisch festen Markt' mit Anschlusskäufen schließen lasse".

[* Charts sind optisch aufbereitete Kurs-Schaubilder, die in graphischer Darstellung Aufschluss über die Kurs- und Umsatzentwicklung innerhalb vergangener Zeitperioden geben.]

Einen abschließenden Überblick über den mutmaßlichen Zusammenhang zwischen Futures-Preis, "volume" und "open interest" zeigt die folgende Tabelle. Über den Erkenntnisgehalt, der einer derartigen Lehre vielfach untergeschoben wird, mag indes einiger Zweifel angebracht sein.

Tabelle: Futures-Preis, "volume" und "open interest"

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