Gewinn und Verlust

Analytisch erhält man den geldlichen Erfolg = Gewinn/Verlust* G_t einer vollendeten Transaktion ("round turn") in Futures, auf einen beliebigen Betrachtungszeitpunkt der Ergebnisverwirklichung t berechnet, auf einfache Weise aus der Kursdifferenz zwischen dem abschließend realisierten Futureskurs F_t und dem früheren Einstandskurs F₀. Der Gewinn einer Long-Position in Futures G_tl in t ergibt sich demnach – wenn nötig, den Notierungsusancen der Börsen folgend umgerechnet auf eine Einheit (Stückpreis) der einem Kontrakt unterliegenden standardisierten Einheitsmenge des Marktgegenstandes ("underlying") – aus der folgenden Gleichung:

Gewinn/Verlust Long-Position:   G_tl = F_t – F₀   .

[* Hier und fortan unter Ausklammerung von Zinsen, Transaktionskosten und Steuern.]

Umgekehrt erhält man den finanziellen Erfolg einer Short-Position in Futures G_ts im Realisationszeitpunkt t als:

Gewinn/Verlust Short-Position:   G_ts = F₀ – F_t   ,

wobei im Gewinnfall gilt: G_t > 0, im Verlustfall dagegen: G_t < 0.

In jeder der beiden möglichen Positionierungen (Long, Short) kann G_t also auch negative Werte annehmen (= Verlust). Das finanzielle Ergebnis aus einem Futures-Geschäft insgesamt (Gesamtergebnis i. S. einer Vermögensmehrung/-minderung) berechnet sich, sofern erforderlich, durch Gewichtung des so ermittelten Gewinns bzw. Verlustes pro Einheit mit dem standardisierten Kontraktumfang ("Kontraktvolumen") des Futures.

Die sich während der Halteperiode eines Futures einstellenden Buchgewinne/-verluste aus laufenden Marktwertänderungen werden durch die Clearingstelle der Terminbörse abgerechnet und den zugeordneten Verrechnungskonten (Margenkonto, "trading account") börsentäglich, d. h. unmittelbar nach Abschluss jeder Handelsphase, gutgeschrieben bzw. belastet ("marking to the market" eines Margenkontos). Das kumulierte finanzielle Ergebnis ("profit") aus einem Futures-Geschäft lässt sich somit in einfacher Weise als Saldo eines über die Gesamtdauer der Halteperiode verteilten diskreten (stochastischen) Zahlungsstroms darstellen.*

[* Dieser Aspekt unterscheidet Futures von Forwards; bei Letzteren wird das wirtschaftliche Ergebnis nur ein einziges Mal, namentlich zum Erfüllungstermin, zahlungswirksam.]

Beispiel: Ein Händler kauft zu Beginn des ersten Börsentages der Woche (vgl. folgende Tabelle) einen COMEX-Gold-Futures bei einem Kursstand von F₀ = 610,0 (US-$/Unze), hält ihn hiernach bis zum Schluss des fünften Tages, und stellt seinen offenen Posten dann zum Settlement-Kurs von F₅ = 610,8 glatt. Im Einzelnen liegen für die abgelaufene Woche die folgenden fünf Kursschlussnotizen ("settle") vor:

In formaler Schreibweise erhalten wir analog dazu nun den folgenden Zahlungsstrom:

mit: t: Börsentag; F: Futureskurs ("settle"); N: Kontraktmultiplikator (hier: 100 Feinunzen Gold).

Der Gewinn durch die gesamte Halteperiode entspricht demnach der in eine Summe zusammengezogen börsentäglich anfallenden Einzelsalden.

Weil Futures zum Fälligkeitstermin T sich sofort gegen das unterliegende Gut tauschen lassen (oder ein Barausgleich Wertäquivalenz herstellt), werden auf funktionstüchtigen Märkten Cash-Kurs K_T und Futureskurs F_T mit Notwendigkeit übereinstimmen (vgl. Konvergenzeigenschaft, Basiseffekt). Dadurch wird die Aussicht zunichte gemacht, im Erfüllungszeitpunkt aus Arbitragen risikolose Profite zu erzielen. Unter Vernachlässigung von Zinseffekten auf dem Margin-Konto erhält man als Erfolgssaldo bei einer Long-Position, G_Tl, somit:

G_Tl = K_T – F₀   , denn im Erfüllungszeitpunkt gilt: F_T = K_T ; mit: K_T = Kurs des Basisinstruments zum Erfüllungstermin,

bzw. es ergibt sich als Erfolgssaldo im Falle eines Short-Futures, G_Ts:

G_Ts = F₀ – K_T  .

Wie den einschlägigen Marktstatistiken unschwer zu entnehmen ist, wünscht nun offenbar die entschiedene Mehrzahl der in den Futures-Märkten Handeltreibenden ihre Terminkontrakte weder bis in den Erfüllungszeitraum aufrechtzuhalten noch die den einzelnen Futures-Kontrakten unterliegenden Vertragsgegenstände ("underlying") um ihrer selbst willen physisch zu beziehen resp. liefern (Transaktionsmotiv). Vielmehr begeben sich Händler zum weit überwiegenden Teil auf die Terminmärkte in dem Bestreben, an den Chancen aus den täglich auf- und abspielenden Kursen zu partizipieren (Spekulationsmotiv). Während beispielsweise bei Forwards mehr als 90 Prozent der Verträge durch physische Lieferung auch tatsächlich erfüllt werden, sind es in den Futures-Märkten dagegen durchweg weniger als drei Prozent, die nicht durch ein Deckungsgeschäft vor oder zum Fälligkeitstermin glattgestellt werden. Dies und der Sachverhalt, dass es bei Termingeschäften bis auf die ggf. in Geltung stehenden Positionsobergrenzen herauf grundsätzlich keine Mengenbeschränkung gibt, bedingt zugleich eine Vervielfachung des Handelsvolumens durch bloße Aufrechnung von Kontrakten, losgelöst vom eigentlichen Realtausch – ein Aspekt, der andererseits freilich den Liquiditätsverhältnissen in den Terminmärkten außerordentlich zuträglich ist und der endlich auch in nicht unbedeutendem Maße mit zu einer geradezu rasanten Entfaltung des Terminkontrakthandels an den internationalen Futures-Börsen beigesteuert hat.*

[* So wurden allein im Jahre 2008 an den internationalen Terminbörsen mehr als 8 Mrd. Futureskontrakte gehandelt.]

Die Erfüllung durch physische Andienung in Natur stellt bei Geschäften mit Futures ohnehin weder eine zwingende Notwendigkeit noch die Regel dar. Die Terminbörsen geben dem Börsenpublikum schon im Vorhinein die technisch-organisatorischen Mittel an die Hand, die notwendig sind, um sich von der zuvor mit dem Abschluss eines Futures-Kontrakts eingegangenen "unbedingten" Leistungsverpflichtung auf Wunsch sofort wieder frei machen zu können. Diese Vorrichtung ist das Gegengeschäft ("reversing trade"). Mit der regulären Verwirklichung einer deckungsgleichen Gegenoperation ist jeder Händler an einer Terminbörse in die Lage gesetzt, eine Glattstellung vorher eingeleiteter (und bis dato noch offener) Positionen noch vor Fälligkeit derselben ganz umkompliziert und reibungslos herbeizuführen und damit das Trading-Ergebnis aus ihr zu barem Gelde zu machen. Dazu ein Beispiel:

Der Inhaber einer März2011-DAX^®-Long-Position (Kauf-Position) in Futures, der diesen Kontrakt, wie hier beispielhaft angenommen sei, am 1. Dezember 2010 an der Eurex abgeschlossen hat, beauftragt sein Kommissionshaus ("commission house" FCM; Bank, Broker) etwa am 15. Dezember 2010, einen März2011-DAX^®-Futures zu "shorten" (das heißt zu verkaufen). Durch das in Auftrag gegebene börsliche Gegengeschäft, im Markt einmal hervorgegangen zum gerade erhältlichen Deckungskurs, vermag der Händler alle übernommenen Verpflichtung aus seinem anfänglichen Futures-Kauf auf einfache Weise wieder aufzuheben (Reversibilität von Futures) und sich dadurch des bisher noch zu tragenden Marktrisikos vollständig zu entledigen. Gleichzeitig lassen sich durch ein deckungsgleiches Gegengeschäft alle bis zu jenem Augenblick angehäuften Buchgewinne/-verluste mit einem Wurf realisieren. Die der Terminbörse angegliederte Clearingstelle sorgt nun dafür, dass jeder auf reguläre Weise verwirklichte Gewinn- oder Verlustsaldo im Anschluss daran ordnungsgemäß auf das korrespondierende Geldverrechnungskonto übertragen wird.

Beachten Sie, dass im eben angeführten Beispiel zu allem Anfang der Kauf eines Futures-Kontrakts steht (= "long", Terminkaufvertrag); eine gewisse Zeit später erst erfolgt dann der Verkauf eines weiteren, des glattstellenden Futures-Kontrakts (= "short", Terminverkaufsvertrag). Beide Kontrakte lauten dabei offensichtlich auf ein und denselben Basiswert und Termin, nämlich auf den DAX^® mit Termin März 2011. Wenngleich es dem Neuling wohl ungewohnt erscheinen mag, hätte jene Transaktion in Aktienindex-Terminkontrakten problemlos ebenso wohl auch umgekehrt mit dem Verkauf ("short sale"*) eines März2011-DAX^®-Futures beginnen und späterhin mittels eines ihm entsprechenden eindeckenden Kaufs per Termin wieder abgeschlossen werden können ("round turn"). Durch Gleichrangigkeit von Kauf- und Verkaufspositionen im Börsenhandel mit Derivaten ist jeder teilnehmende Händler in die Lage gesetzt, je nach Markteinschätzung in derselben Weise alternativ von steigenden ("bullish strategy") wie von fallenden ("bearish strategy") Terminkursen zu profitieren.

[* Hinweis: Eine sog. "uptick"-Regel, wie man sie von den Wertpapierbörsen in den USA zur Durchführung von Leerverkäufen von Aktien kannte und wieder kennt, besteht für die Einleitung von Short-Positionen im Handel mit Futures nicht.]

Die zeitliche Abfolge, in der Käufe und Verkäufe in den Terminmärkten statthaben, spielt demnach offenbar keine Rolle. Ein Engagement in Futures lässt sich ebenso gut mit einem eröffnenden Kauf (long) wie mit einem eröffnenden Verkauf (short) beginnen. Zur Schließung eines solchen wird der Kaufposition ein Verkauf, der Verkaufsposition ein Kauf entgegen gesetzt. Das einer Derivatebörse assoziierte Liquidationsbüro (Clearinghaus) schreitet in beiden Fällen vorgenannter Art jedes Mal selbstwirkend ein und annulliert umgehend (da entgegengerichtet und sich wechselseitig glattstellend) sämtliche sich gegenseitig aufhebende Kauf- und Verkaufspositionen in den davon berührten Konten (Aufrechnungsprinzip). Auf diesem Wege wird erreicht, dass jede ursprünglich eingenommene Position sich über den Marktmechanismus nahezu jederzeit im Handumdrehen wieder schließen lässt. Das Ergebnis ist hernach realisiert, die Position damit buchstäblich nicht mehr länger existent.

Doch ganz gleich, ob an der Terminbörse zunächst ge- oder verkauft wurde: Das finanzielle Ergebnis (ein vereinnahmter Gewinn bzw. angefallener Verlust, vor Steuern) aus einer spekulativen Positionierung in Futures beruht, wie eingangs in diesem Beitrag auf analytischem Wege gezeigt, losgelöst von der Verfügung über den unterliegenden Marktgegenstand, geradewegs auf der Differenz zwischen seinem Kauf- und seinem Verkaufskurs unter Einrechnung allfälliger Brokergebühren (Spesen, Maklercourtage, "commission", "brokerage"), von Zinsaufwand und sonstigen Handelskosten. Aus eben diesem Grunde werden Termingeschäfte oftmals auch als Differenzgeschäfte bezeichnet. Eine Besonderheit stellen dagegen Spreads und andere kombinierte Positionen dar: Anders als beim alleinigen Kauf oder Verkauf von Futures ("Outrightgeschäft") profitiert der Spekulant hierbei von erwarteten Änderungen in der Kursdifferenz zwischen unterschiedlichen, gleichwohl ökonomisch verwandten Finanzderivaten. Der Leser beachte jedoch, dass bei allen derivativen Finanzinstrumenten gleichermaßen, wie ausgefeilt immer diese im Einzelnen auch sein mögen, der wirtschaftliche Erfolg sich niemals schon im Voraus abzirkeln lässt, sondern er wird in letzter Linie allein abhängig sein von künftig eintretenden Marktergebnissen.

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Handel mit Futures: Das Spekulationsmotiv