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Analytisch
erhält man den geldlichen Erfolg = Gewinn/Verlust*
Gt einer vollendeten Transaktion
("round turn") in Futures,
auf einen beliebigen Betrachtungszeitpunkt der Ergebnisverwirklichung
t berechnet, auf einfache Weise aus der
Kursdifferenz zwischen dem abschließend realisierten
Futureskurs
Ft und dem früheren Einstandskurs
F0. Der Gewinn einer
Long-Position
in Futures Gtl in
t ergibt sich demnach – wenn nötig, den Notierungsusancen der Börsen
folgend umgerechnet auf eine Einheit (Stückpreis) der einem Kontrakt
unterliegenden standardisierten Einheitsmenge des Marktgegenstandes
("underlying") – aus der folgenden Gleichung:
Gewinn/Verlust Long-Position:
Gtl = Ft
– F0 .
[* Hier und fortan
unter Ausklammerung von Zinsen, Transaktionskosten und Steuern.]
Umgekehrt erhält man
den finanziellen Erfolg einer Short-Position
in Futures Gts im Realisationszeitpunkt
t als:
Gewinn/Verlust Short-Position:
Gts = F0
– Ft ,
wobei im Gewinnfall gilt: Gt > 0, im Verlustfall dagegen:
Gt < 0.
In jeder der beiden möglichen Positionierungen (Long, Short) kann Gt
also auch negative Werte annehmen
(= Verlust). Das finanzielle Ergebnis aus einem Futures-Geschäft
insgesamt (Gesamtergebnis i.
S. einer Vermögensmehrung/-minderung) berechnet sich, sofern
erforderlich, durch Gewichtung des so ermittelten Gewinns bzw. Verlustes
pro Einheit mit dem standardisierten Kontraktumfang ("Kontraktvolumen")
des Futures.
Die sich während der
Halteperiode eines Futures einstellenden Buchgewinne/-verluste aus laufenden
Marktwertänderungen werden durch die Clearingstelle der Terminbörse
abgerechnet und den zugeordneten Verrechnungskonten (Margenkonto, "trading
account") börsentäglich, d.
h. unmittelbar nach Abschluss jeder Handelsphase, gutgeschrieben
bzw. belastet ("marking to the
market" eines Margenkontos). Das kumulierte finanzielle Ergebnis
("profit") aus einem Futures-Geschäft lässt sich somit in einfacher
Weise als Saldo eines über die Gesamtdauer der Halteperiode verteilten
diskreten (stochastischen) Zahlungsstroms darstellen.*
[* Dieser Aspekt
unterscheidet Futures von
Forwards; bei Letzteren
wird das wirtschaftliche Ergebnis nur ein einziges Mal, namentlich zum
Erfüllungstermin, zahlungswirksam.]
Beispiel: Ein Händler kauft zu Beginn des
ersten Börsentages der Woche (vgl. folgende Tabelle) einen
COMEX-Gold-Futures bei
einem Kursstand von F0 = 610,0 (US-$/Unze), hält ihn hiernach
bis zum Schluss des fünften Tages, und stellt seinen offenen Posten
dann zum Settlement-Kurs
von F5 = 610,8 glatt. Im Einzelnen liegen für die abgelaufene
Woche die folgenden fünf Kursschlussnotizen ("settle") vor:
Wochen-
tag (t) |
Schluss-
notiz |
Tagesgewinn/
-verlust
(in US-$) |
|
1 |
610,4 |
40 |
|
2 |
611,8 |
140 |
|
3 |
609,1 |
– 270 |
|
4 |
608,9 |
– 20 |
|
5 |
610,8 |
190 |
In formaler Schreibweise
erhalten wir analog dazu nun den folgenden Zahlungsstrom:
| t = 1: |
(F1 – F0)
x N |
→ |
(610,4 – 610,0) x 100 =
40 |
| t = 2: |
(F2 – F1)
x N |
→ |
(611,8 – 610,4) x 100 =
140 |
| t = 3: |
(F3 – F2)
x N |
→ |
(609,1 – 611,8) x 100 = –
270 |
| t = 4: |
(F4 – F3)
x N |
→ |
(608,9 – 609,1) x 100 = –
20 |
| t = 5: |
(F5 – F4)
x N |
→ |
(610,8 – 608,9) x 100 =
190 |
|
Gewinn
der Halteperiode:
|
80 US-$
|
mit: t: Börsentag;
F: Futureskurs ("settle"); N: Kontraktmultiplikator (hier:
100 Feinunzen Gold).
Der Gewinn durch
die gesamte Halteperiode entspricht demnach der in eine Summe zusammengezogen
börsentäglich anfallenden Einzelsalden.
Weil Futures zum Fälligkeitstermin T sich sofort gegen das unterliegende
Gut tauschen lassen (oder ein
Barausgleich Wertäquivalenz herstellt), werden auf funktionstüchtigen
Märkten Cash-Kurs KT und Futureskurs FT mit Notwendigkeit
übereinstimmen (vgl.
Konvergenzeigenschaft,
Basiseffekt). Dadurch wird die Aussicht zunichte gemacht, im Erfüllungszeitpunkt
aus Arbitragen risikolose
Profite zu erzielen. Unter Vernachlässigung von Zinseffekten auf dem
Margin-Konto erhält man als Erfolgssaldo bei einer Long-Position,
GTl, somit:
GTl = KT – F0
, denn im Erfüllungszeitpunkt gilt: FT
= KT ; mit: KT = Kurs des Basisinstruments
zum Erfüllungstermin,
bzw. es ergibt sich
als Erfolgssaldo im Falle eines Short-Futures,
GTs:
GTs = F0 – KT
.
Wie den einschlägigen
Marktstatistiken unschwer zu entnehmen ist, wünscht nun offenbar die
entschiedene Mehrzahl der in den Futures-Märkten Handeltreibenden ihre
Terminkontrakte weder bis in den Erfüllungszeitraum aufrechtzuhalten
noch die den einzelnen Futures-Kontrakten unterliegenden Vertragsgegenstände
("underlying") um ihrer selbst willen physisch zu beziehen resp.
liefern (Transaktionsmotiv). Vielmehr begeben sich Händler zum weit
überwiegenden Teil auf die Terminmärkte in dem Bestreben, an den Chancen
aus den täglich auf- und abspielenden Kursen zu partizipieren (Spekulationsmotiv).
Während beispielsweise bei
Forwards mehr als 90
Prozent der Verträge durch physische Lieferung auch tatsächlich erfüllt
werden, sind es in den Futures-Märkten dagegen durchweg weniger als
drei Prozent, die nicht durch ein Deckungsgeschäft vor oder zum Fälligkeitstermin
glattgestellt werden. Dies und der Sachverhalt, dass es bei Termingeschäften
bis auf die ggf. in Geltung stehenden
Positionsobergrenzen herauf
grundsätzlich keine Mengenbeschränkung gibt, bedingt zugleich eine Vervielfachung
des Handelsvolumens durch bloße Aufrechnung von Kontrakten, losgelöst
vom eigentlichen Realtausch – ein Aspekt, der andererseits freilich
den Liquiditätsverhältnissen
in den Terminmärkten außerordentlich zuträglich ist und der endlich
auch in nicht unbedeutendem Maße mit zu einer geradezu rasanten Entfaltung
des Terminkontrakthandels an den internationalen Futures-Börsen beigesteuert
hat.*
[* So wurden allein
im Jahre 2008 an den internationalen Terminbörsen mehr als 8 Mrd. Futureskontrakte
gehandelt.]
Die Erfüllung
durch physische Andienung in Natur stellt bei Geschäften mit Futures
ohnehin weder eine zwingende Notwendigkeit noch die Regel dar. Die Terminbörsen
geben dem Börsenpublikum schon im Vorhinein die technisch-organisatorischen
Mittel an die Hand, die notwendig sind, um sich von der zuvor mit dem
Abschluss eines Futures-Kontrakts eingegangenen "unbedingten" Leistungsverpflichtung
auf Wunsch sofort wieder frei machen zu können. Diese Vorrichtung ist
das Gegengeschäft
("reversing trade"). Mit der regulären Verwirklichung einer deckungsgleichen
Gegenoperation ist jeder Händler an einer Terminbörse in die Lage gesetzt,
eine Glattstellung vorher eingeleiteter (und bis dato noch offener)
Positionen noch vor Fälligkeit derselben ganz umkompliziert und reibungslos
herbeizuführen und damit das Trading-Ergebnis aus ihr zu barem Gelde
zu machen. Dazu ein Beispiel:
Der
Inhaber einer März2011-DAX®-Long-Position (Kauf-Position)
in Futures, der diesen Kontrakt, wie hier beispielhaft angenommen sei,
am 1. Dezember 2010 an der Eurex abgeschlossen hat, beauftragt
sein Kommissionshaus ("commission
house" FCM; Bank,
Broker) etwa am 15. Dezember 2010, einen März2011-DAX®-Futures
zu "shorten" (das heißt zu
verkaufen). Durch das in Auftrag gegebene börsliche Gegengeschäft, im
Markt einmal hervorgegangen zum gerade erhältlichen Deckungskurs, vermag
der Händler alle übernommenen Verpflichtung aus seinem anfänglichen
Futures-Kauf auf einfache Weise wieder aufzuheben (Reversibilität von
Futures) und sich dadurch des bisher noch zu tragenden Marktrisikos
vollständig zu entledigen. Gleichzeitig lassen sich durch ein deckungsgleiches
Gegengeschäft alle bis zu jenem Augenblick angehäuften Buchgewinne/-verluste
mit einem Wurf realisieren. Die der Terminbörse angegliederte Clearingstelle
sorgt nun dafür, dass jeder auf reguläre Weise verwirklichte Gewinn-
oder Verlustsaldo im Anschluss daran ordnungsgemäß auf das korrespondierende
Geldverrechnungskonto übertragen wird.
Beachten
Sie, dass im eben angeführten Beispiel zu allem Anfang der Kauf eines
Futures-Kontrakts steht (=
"long", Terminkaufvertrag); eine gewisse Zeit später erst
erfolgt dann der Verkauf eines weiteren, des glattstellenden Futures-Kontrakts
(= "short", Terminverkaufsvertrag).
Beide Kontrakte lauten dabei offensichtlich auf ein und denselben
Basiswert und Termin,
nämlich auf den DAX®
mit Termin März 2011. Wenngleich es dem Neuling wohl ungewohnt erscheinen
mag, hätte jene Transaktion in Aktienindex-Terminkontrakten problemlos
ebenso wohl auch umgekehrt mit dem Verkauf ("short sale"*)
eines März2011-DAX®-Futures beginnen und späterhin mittels
eines ihm entsprechenden eindeckenden Kaufs per Termin wieder abgeschlossen
werden können ("round turn"). Durch Gleichrangigkeit von Kauf-
und Verkaufspositionen im Börsenhandel mit Derivaten ist jeder teilnehmende
Händler in die Lage gesetzt, je nach Markteinschätzung in derselben
Weise alternativ von steigenden ("bullish strategy") wie von
fallenden ("bearish strategy") Terminkursen zu profitieren.
[* Hinweis:
Eine sog. "uptick"-Regel, wie man sie von den Wertpapierbörsen in den
USA zur Durchführung von Leerverkäufen
von Aktien kannte und wieder kennt, besteht für die Einleitung von
Short-Positionen im Handel mit Futures nicht.]
Die zeitliche Abfolge,
in der Käufe und Verkäufe in den Terminmärkten statthaben, spielt demnach
offenbar keine Rolle. Ein Engagement in Futures lässt sich ebenso
gut mit einem eröffnenden Kauf (long) wie mit einem eröffnenden Verkauf
(short) beginnen. Zur Schließung eines solchen wird der Kaufposition
ein Verkauf, der Verkaufsposition ein Kauf entgegen gesetzt. Das einer
Derivatebörse assoziierte Liquidationsbüro (Clearinghaus)
schreitet in beiden Fällen vorgenannter Art jedes Mal selbstwirkend
ein und annulliert umgehend (da entgegengerichtet und sich wechselseitig
glattstellend) sämtliche sich gegenseitig aufhebende Kauf- und Verkaufspositionen
in den davon berührten Konten (Aufrechnungsprinzip). Auf diesem Wege
wird erreicht, dass jede ursprünglich eingenommene Position sich über
den Marktmechanismus nahezu jederzeit im Handumdrehen wieder schließen
lässt. Das Ergebnis ist hernach realisiert, die Position damit buchstäblich
nicht mehr länger existent.
Doch ganz gleich, ob an der Terminbörse
zunächst ge- oder verkauft wurde: Das finanzielle Ergebnis (ein vereinnahmter
Gewinn bzw. angefallener Verlust, vor Steuern) aus einer
spekulativen Positionierung in Futures beruht,
wie eingangs in diesem Beitrag auf analytischem Wege gezeigt, losgelöst
von der Verfügung über den unterliegenden Marktgegenstand, geradewegs
auf der Differenz zwischen seinem Kauf- und seinem Verkaufskurs unter
Einrechnung allfälliger Brokergebühren (Spesen, Maklercourtage, "commission",
"brokerage"), von Zinsaufwand und sonstigen Handelskosten. Aus
eben diesem Grunde werden Termingeschäfte oftmals auch als Differenzgeschäfte
bezeichnet. Eine Besonderheit stellen dagegen
Spreads und andere kombinierte
Positionen dar: Anders als beim alleinigen Kauf oder Verkauf von Futures
("Outrightgeschäft") profitiert der Spekulant hierbei von erwarteten
Änderungen in der Kursdifferenz zwischen unterschiedlichen, gleichwohl
ökonomisch verwandten Finanzderivaten. Der Leser beachte jedoch, dass
bei allen derivativen Finanzinstrumenten gleichermaßen, wie ausgefeilt
immer diese im Einzelnen auch sein mögen, der wirtschaftliche Erfolg
sich niemals schon im Voraus abzirkeln lässt, sondern er wird in letzter
Linie allein abhängig sein von künftig eintretenden Marktergebnissen.
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Handel mit Futures: Das Spekulationsmotiv
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