Trading: das Spekulationsmotiv im Handel mit Futures

Tagaus, tagein treffen Trader, Hedger und Arbitrageurs, die dem Wettbewerb sich tätig zu stellen gewillt und gewohnt sind, an den Finanzmärkten rund um den Erdball zusammen, um zwischen- und untereinander Handel zu treiben. Hierbei kommen die verschiedensten Handelsformen, Instrumente und Strategien zum Einsatz. Seine technisch höchste Vollendung findet der Handelsverkehr wohl an den gut organisierten und hochentwickelten Terminmärkten (hauptsächlich Terminbörsen), dessen Objekte gekleidet sind in die Form der derivaten Finanzmarkttitel. Damit liegt zugleich der Teilnehmerkreis an den Terminmärkten fest, der sich nach den drei eben benannten Klassen teilt. Im Mittelpunkt der nachfolgenden Betrachtungen sollen nun die Handelsaktivitäten des Traders stehen.

Der englischsprachige Name Trader bezeichnet einen Handelsspekulanten, der das Trading betreibt. Unter der Bezeichnung Trading versteht man allgemein die unter wiederholtem Einsatz von Risikokapital eingeschlagene Strategie der willentlichen Übernahme eines Preisänderungsrisikos auf meist nur sehr kurze Frist in Erwartung von Vermögenszuwächsen aus einer sich einspielenden Variation in der positiven Differenz zwischen Kauf- und Verkaufskurs (Preisüberschuss) der gehandelten Finanzmarkttitel (Handelsspekulation in Form der Differenzspekulation). An einer realwirtschaftlichen Bindung an das jeweilige Basisgut, von dessen Preiswechsel der Ausgang seiner Geschäfte letztlich abhängt, liegt dem Trader in aller Regel nichts. Es existiert für ihn nur als Anhängsel auf dem Papier. Alles dreht sich ihm um die Preisgestaltung. Aber nicht nur in dieser Hinsicht besteht zwischen der Gruppe der Trader und den übrigen am Marktgeschehen Anteil nehmenden ein vergleichsweise scharfer Kontrast, wie im Folgenden noch ersichtlich werden wird.

Ein Blick in die einschlägigen statistischen Marktberichte (z.B. in den "Commitments of Traders Report" aus den USA, COT Report) gibt Zeugnis davon, dass die einzelnen Gruppen der Marktteilnehmer auf den Zukunftsmärkten im Allgemeinen ganz ungleich stark besetzt sind. Stellt man etwa die Zahl der Spekulierenden (Trader; auch weniger vornehm "player" oder "Differenzspieler" genannt) jenen der anderen auf den Börsenterminmärkten aktiv beteiligten Kreisen vergleichend gegenüber, so erweist sich, dass die spekulativ orientierte Partei in etlichen Marktabschnitten wiederholt den überwältigenden Anteil nimmt. Kraft ihrer Dominanz ist sie ohne Zweifel befähigt, den spürbarsten Einfluss auf das gesamte Marktgeschehen auszuüben.

Doch selbst dann, wenn das wechselseitige Häufigkeitsverhältnis der oben bezeichneten Trias in der großen Mehrzahl der Fälle tatsächlich eine relative Vorherrschaft der Gilde der Spekulanten hervorbringt, so ist diesem Umstand jenseits aller ethischer Wertungen dennoch ein nicht gering zu achtender Vorteil zu verdanken: Der von den zahlreich vertretenen Terminspekulanten ausgehende breite Zustrom von Risikokapital verteilt sich im großen Ganzen auf eine relativ überschaubare Zahl von Finanzderivaten. Die Konzentration der finanziellen Mittel auf Letztere wiederum bewirkt eine Vertiefung ihrer Märkte mit dem Effekt einer beträchtlichen Hebung ihrer Handelsverkehrsziffern ("volume" und der Liquidität), was eine Erhöhung der Aussagekraft der Marktpreise (Informationseffizienz) ebenso wie eine Steigerung der Stabilität und Nachhaltigkeit* im Marktsegment für börsennotierte Terminkontrakte zur naturgemäßen Folge hat. Im Verhältnis zur Gruppe der risikoscheuen Hedger tragen die risikofreudigeren Spekulanten als Gegenpartei von Kurssicherungsgeschäften überdies bewusst das Risiko von mitunter empfindlichen Vermögenswertverlusten und verschaffen Ersteren hierdurch die erwünschte Versicherungsleistung.

[* Liquide Märkte gelten als Grundvoraussetzung für informationseffiziente, vollkommene Märkte. Der praktische Vorzug effizienter Märkte wiederum liegt darin, dass vermöge einer kontinuierlichen, verlässlichen Marktbewertung Anpassungsentscheidungen an neu eintreffende, richtungweisende Informationen sich über zweckentsprechende Transaktionen ohne Reibungsverluste direkten Weges umsetzen lassen ("reibungsloser Ein- und Ausstieg" in unmittelbarer Aufeinanderfolge). Dies bewirkt rein äußerlich, dass potenziell größere Kursfluktuationen sich gehäuft zahlreicheren kleineren fügen.]

Finanzderivate lassen sich je nach vorschwebendem und möglichem Verwendungszweig den unterschiedlichsten ökonomischen Bedürfnissen dienstbar machen: Preisfindungs- und Sicherungszwecken so gut wie Arbitrage- und Spekulationszwecken. Mit ganz unterschiedlichen realwirtschaftlichen Auswirkungen. So sind die leibhaftigen Trader an den Derivatebörsen, der überwiegenden Mehrzahl der Hedger als auch der Arbitragehändler i. e. S. gegensätzlich, im Allgemeinen nicht an der physischen Lieferung oder gar an der Produktion der den einzelnen Futures- bzw. Optionsgeschäften zugrunde liegenden effektiven Werte ("underlying assets") interessiert. Vielmehr richten Erstere ihr Augenmerk primär auf die mögliche Entwicklung des Kontraktpreises. Im Bestreben, aus dem Wechsel der Preisverhältnisse auf den Märkten Kapital zu schlagen, kaufen sie in Aussicht auf mutmaßlich steigende Kurse Terminkontrakte ("long") für den ungewissen Verkauf, und verkaufen umgekehrt in Erwartung sinkender Kurse Terminkontrakte ("short") für den ungewissen Kauf (Börsenspiel, Agiotage). Über den tatsächlichen Verlauf der Kursentwicklung beim Objekt ihrer Differenzspekulation lässt sich von Anfang bis zu Ende allenfalls eine vage Mutmaßung hegen. Erst in Nachhinein steht fest, wer gewinnt und wer verliert. Allein dieser Gesichtspunkt stempelt sie vordergründig zu Spielern ("player"). Andererseits trägt jeder von ihnen durch seine bloßen Handelsaktivitäten aus sich heraus für jedermann erkennbar zur Bildung der Marktmeinung bei.

Trader haben das Erhandeln von Gewinnen sich zum obersten Ziel gesteckt. Um im Streben nach jenem Wunschziel ihre Engagements nicht völlig ins Ungewisse bauen zu müssen, setzen sie vermehrt auf ausgeklügelte Trading-Strategien. Solche Strategien bestehen aus einem Satz von verhaltens- und finanzspezifischen Regeln, die den Anspruch in sich aufnehmen, im großen Durchschnitt und auf die Dauer ("in the long run") weit überlandesübliche Renditen zutage zu fördern. Ausgewählte Markttaktiken passender Art gelangen fallweise zum Einsatz, sobald eine mutmaßlich vorteilhafte Verschiebung der Marktlage in Aussicht steht, für die der Händler eingenommen ist und die ihn zum Tätigwerden an den Terminmärkten herausfordert. So wird der spekulativ operierende Händler vom Fach, der in schicklicher Weise über die verschiedenen Trading-Methoden unterrichtet ist, ganz bewusst danach trachten, durch wohlkalkuliertes, entscheidungsbezogenes Aufsuchen von Marktchancen (samt ihren Risiken!) mithilfe einer streng darauf abgestimmten Strategie an den sich darbietenden Perspektiven der Preisbewegungen von Finanzderivaten auf kurze Frist gezielt zu partizipieren (Wagnis, Wette; willentliche Erhöhung des "risk exposure" durch Aufbau von offenen Posten, "hold and hope"-Strategie; "aleatorische Verträge"); oder um es ohne Umschweife und rundheraus zu sagen: Der verständige Händler wettet nach einem im Voraus zurechtgelegten Plan. Er wettet planmäßig, indem er all sein Kennen und Können mit allem Vorbedacht im gegebenen Moment in Wetten auf den Terminkurs umsetzt. Seine Zielsetzung geht vorzugsweise darin auf, durch gewagtes, aber geschicktes Tätigwerden an den globalen Terminmärkten allein aus dem Spiel der Preise in absehbarer Zeit überverhältnismäßig hoch rentierliche Spekulationsgewinne für sich zu erwirtschaften. Auf der Kehrseite indes ist jedes der auf den Derivatemärkten unternommene Engagement von vornherein der niemals zu verkennenden Gefahr ausgesetzt, aus verfehltem Einsatz spekulativer Eigenmittel, zumal bei grobem Irrtum über die Marktlage und Eintritt ganz unerwarteter, nicht vorausgewusster oder nicht vorausdurchdachter (nicht antizipierter) Entwicklungen, auf einen Schlag kaum wieder gutzumachende Vermögensverluste anzuhäufen. So mancher Futures-Händler ist schon durch bittere Erfahrung darüber belehrt worden. Mit einem Worte: Chancen und Risiken gehen an den Märkten Hand in Hand. Sie sind geradezu mit prinzipieller Tendenz in einem festen, gleichmäßigen Verhältnis eisern ineinander eingeankert.

Bei genauerem Zusehen sind gelungene Spekulationen in und zwischen den Terminmärkten, denen zudem ein begründeter Anspruch auf Nachhaltigkeit beschieden sein mag, vornehmlich hergeholt von einem zeitigen Auffinden – je eher, je besser – und gekonnten Ausnutzen der sich auftuenden Marktchancen, d.i. auf die Fähigkeit der raschen und zutreffenden Antizipation künftiger Kursentwicklungen und -zusammensetzungen (idealerweise "Gewinne aus Wissensvorsprüngen")*. Jede Handelsstrategie, die eben darauf baut, will trotz der Schnelllebigkeit der jeweiligen Chancen vorher wohl überlegt sein. Sind die für die Stich- und Hiebfestigkeit seiner Strategie nötigen Denkanforderungen geleistet, wird der Händler mit nüchternem Kalkül und Verstand, dass der Wissensstand über die Zukunft sich in einem fort ändern wird, bewusst einen offenen "Risiko-Posten" zu einem der vorübergehenden Terminpreise aufbauen ("entry", "naked futures position"), wenn er seine Spekulation für zutreffend hält und auch das damit aufgenommene Risiko nicht scheut. Bei der Gelegenheit ist daran gedacht, diesen in einem passenden, aber für den Moment wenigstens noch weithin ungewissen künftigen Zeitpunkt** zwar zu einem anvisierten, überhaupt aber noch unbekannten Terminkurs wieder zu schließen ("exit"). Erfüllen sich hierauf die ursprünglichen Erwartungen durch Verwirklichung der erhofften Preisverschiebungen im Markt, so werden die vorgehaltenen Posten dem Vorhaben gemäß mittels eines gegenläufigen, kompensierenden Geschäfts (Gegengeschäft) zum dann herrschenden Marktpreis wieder geschlossen und die bis dahin angewachsenen Kursdifferenzgewinne auf diese Weise realisiert. Erweisen sich die Prognosen hingegen als grundfalsch, ganz gleich, ob aus bloßem unglücklichem Zufall oder infolge eines Denkfehlers, und die Kurse laufen den Erwartungen arg zuwider, so rächt sich dies unweigerlich durch mitunter schmerzliche Vermögensverluste, die der Händler aus seinem Engagement nun hinnehmen muss (Kursdifferenzverlust). Diese allezeit im Zaume zu halten ist ebenfalls ein essentieller Teil jeder wohlbedachten Handelsstrategie (Trading-Strategie). – Über eine vorgelagerte Standardisierung der einzelnen derivaten Produkte an den Terminbörsen werden die nötigen Voraussetzungen geschaffen zum einen für eine jederzeitige Handelbarkeit bei schnellem und einfachem Marktzugang und zum anderen für eine rasche Abwicklung der Geschäfte zu möglichst geringen Handelsspesen (Transaktionskosten), wodurch die Chancen auf einen Abschluss zu allseits fairen und angemessenen Preisen insgesamt steigen.

[* Die Grundlage für einen einträglichen Ansatz im Trading können einerseits Wissensvorsprünge bilden, die durch Informationsauswertung unter sehr hoher Verarbeitungsgeschwindigkeit gewonnen wurden, also i. d. R. durch die systematische Ausnützung (noch) nicht allen zugänglichen Wissens, und andererseits freilich auch durch einfallsreiches Handeln ("alertness"). Hierbei wird beabsichtigt, in Anbetracht der Gewissheit über die Lückenhaftigkeit des eignen Wissens, aber im Vertrauen auf überlegene Expertise und Informationsverarbeitungsqualität, aus unvollständigem Wissen anderer Kapital zu schlagen.]

[** Derivatehändler stehen hierbei gewöhnlich unter einem gewissen Zeitdruck. Denn im Unterschied von Kassa- bzw. Spotmarktgeschäften, wo der Realisationszeitpunkt durchaus in ferner Zukunft liegen mag, sind die finanziellen Ergebnisse aus Futures- und Optionsgeschäften meist sehr kurzfristig, d.h. spätestens "zum Termin" zu verwirklichen und abschließend abzurechnen. Vgl. hiezu ergänzend: "roll over" mit Futures.]

Spekulativ orientierte Akteure, die auf in nächster Zeit steigende Kurse rechnen, kaufen Terminkontrakte um des vorteilhafteren Verkaufes willen – sie "gehen long". Im Börsenfachjargon werden diese Marktakteure gemeiniglich als "bulls" bezeichnet, sie sind "bullish" in ihren Markterwartungen (Haussiers). Ihnen stehen Marktbeteiligte gegenüber, die auf fallende Kurse setzen. Sie verkaufen Terminkontrakte, um zu ermäßigten Kursen Deckung zu finden – sie "gehen short". Letztere heißen "bears", ihre Markterwartungen sind "bearish" (Baissier). Die Rechnung des Haussiers ist im Wesentlichen dann aufgegangen, wenn er spätestens bis zum Liquidationstermin des Futures die Gelegenheit findet, seinen Kontrakt zu einem den Einstandskurs und die Kosten des Börsengeschäfts übersteigenden Kurs glattzustellen, jene des Baissiers dagegen, wenn sich ihm bis zum Liquidationstermin des Futures die Gelegenheit bietet, seinen Kontrakt zu einem gegenüber dem Einstandskurs entsprechend niedrigeren Kurs wieder einzudecken. Andernfalls muss jeder von ihnen bald Verluste hinnehmen oder aber seine Position mit ungewissen Aussichten auf einen späteren Termin "rollen" (potentielle "Rollverluste").

Ein Engagement an den Börsenterminmärkten setzt, abgesehen von Optionskäufen, i.d.R. die Erbringung eines Ersteinschusses ("initial margin") voraus. Da bekanntlich der Mindesteinschuss für die Teilnahme am Futures-Handel im Verhältnis zum eigentlichen Kontraktgegenwert durchweg außerordentlich gering ausfällt*, resultiert daraus ein stattlicher Hebeleffekt (Leverageeffekt), der auf beiden Seiten gleichermaßen Wirksamkeit erlangt. Der Hebeleffekt wird eine umso kräftigere Wirkung entfalten, je niedriger der Bruchteil der Mittel für den Ersteinschuss in Anschlag steht, die aufzubringen erforderlich wären, eine entsprechende Positionierung im Effektivmarkt einzuleiten. Der Hebeleffekt ist ein bedeutsamer Beweggrund für eine Teilnahme am Terminhandel, weil er einer willkommenen Verringerung des Finanzmitteleinsatzes (= Kreditfunktion von Hebelprodukten) in die Hand spielt. Am Ende aber ist dieser regelmäßig erkauft mit einer Ausweitung des übernommenen Preisrisikos – was offensichtlich in letzter Instanz die Bereitschaft zum Aufbau spekulativer Positionen mehr befördert und befruchtet denn hemmt.

[* Dies geht mitunter soweit, als im Tagesgeschäft durchaus auch ganz ohne Ersteinschuss mit Futures gehandelt werden darf, sofern eine etwaige verbleibende Nettoposition am Ende einer Handelsphase ("overnight") gedeckt ist.]

Der eigentliche Pfiff von Futures-Geschäften liegt für den von Risikofreude geprägten Investor allemal darin, durch Einsatz finanzieller Mittel von vergleichsweise geringen Summen kraft des Hebeleffekts mit enorm hohen Gewinnaussichten auf kurze Frist von günstigen Gelegenheiten auf den Terminmärkten zu profitieren. So ist es dank der beträchtlichen Hebelwirkung und kaum nennenswerter Transaktionskosten von Finanzderivaten keine Seltenheit, dass, besonders manchenorts in stark schwankenden ("volatilen") Terminmärkten, auf den hinterlegten Ersteinschuss ("inital margin") bezogene Renditen von mitunter mehreren 100 Prozent innerhalb kürzester Zeit verwirklicht werden. Und so kommt es, dass es dem einen oder anderen beschieden ist, praktisch aus dem Nichts ein ansehnliches Vermögen zu schaffen. Mit den jüngsten Zugewinnen an finanzanalytischen Einsichten und der steten Fortentwicklung von elektronischen Handelssystemen ("electronic trading systems"), welche die An- und Verkaufskosten (Transaktionskosten) für die Engagements an den Börsen immer weiter herabmindern, und zudem oftmals begünstigt von tendenziell zunehmenden Volatilitäten* in den Terminmärkten, wird die allgemeine Bereitschaft zur Teilnahme am Futures-Handel noch zusätzlich verstärkt.

[* Die Volatilität umschreibt Stärke und Frequenz von Kursauschlägen, die auf dem bezüglichen Markt auftreten. Volatile Märkte schaffen allgemein einen Anreiz zur Spekulation, erhöhen andererseits aber auch vielfach die Notwendigkeit zum Abschluss von Preissicherungsgeschäften ("hedging"). Gleichzeitig ist festzustellen, dass mit steigender Volatilität tendenziell auch die Transaktionskosten steigen.]

Doch Achtung! Diesen verlockenden Gewinnhoffnungen steht die Wertgefahr als Kehrseite untrennbar gegenüber! Anders als bei Optionskäufen etwa, wo äußerstenfalls die bezahlte Optionsprämie ("total premium") verloren gehen kann, muss der Disponierende in Futures auf Verluste gefasst sein, die bei einer unvorteilhaften oder unsachgemäßen Anwendung in ihrem Ausmaß sein gesamtes persönliche Vermögen binnen kürzester Frist aufzuzehren ("Substanzrisiko"), wenn nicht weit zu übersteigen imstande sind ("Übersubstanzrisiko"). Das vermögensmäßige Einstehenmüssen für Verluste aus Futuresgeschäften mit spekulativem Charakter ist im Falle ihres Leerverkaufs (also solche, die in Gestalt von singulären Short-Futures-Position gehalten werden) bei steigenden Notierungen theoretisch sogar unbegrenzt, während selbiges bei Kaufpositionen (singuläre Long-Futures-Position) und fallenden Kursen in seinem Umfang immerhin durch den mit dem Einstandskurs ausgemachten gesamten Kontraktgegenwert zum Termin beschränkt ist. Ein grober Fehlgriff bei Futuresgeschäften kann mithin ganze wirtschaftliche Existenzen verderben oder endgültig zugrunde richten!*

[* Hier liegt zugleich auch eine Gefahr in der Natur der menschlichen Psyche, dass die effektive Leistung einer Zahlung meist wohl überlegt wird, während die bloße Übernahme einer gleich großen Schuld recht schnell von der Hand geht.]

Die eigentliche Ursache für das buchstäblich bis ins Uferlose reichende Verlustpotenzial gerade bei fehlgeschlagenen Short-Spekulationen besteht darin, dass im Rahmen von Futuresgeschäften die Verpflichtung des Positionsinhabers – trotz relativ geringem Ersteinschuss an Margin – sich grundsätzlich auf den Gesamtwert des bewegten Kontraktumfangs erstreckt (Hebelwirkung) und der Marktpreis hierbei kein oberes Limit für die Beschaffung der unterliegenden Werte kennt. Der nach einer Schieflage erlittene Vermögensverlust der einen Marktseite entspricht bei Geschäften mit Futures – vorbehaltlich von Transaktionskosten – in seiner Höhe stets dem Gewinn der jeweils anderen Marktseite ("Nullsummenspiel", symmetrisches Gewinn-/Verlustprofil). Die Wahrnehmung der beachtlichen Gewinnchancen an den Futuresmärkten ist also unentrinnbar mit der höchst gegenwärtigen Gefahr des Misslingens erkauft. Hohe Verluste können sohin die unerbittliche Folge sein.

Ein weiteres charakteristisches Motiv für eine spekulative Teilnahme am Terminkontrakthandel folgt aus der Leichtfüßigkeit, mit der Leerverkäufe (Short) in Futures sich einleiten und durchführen lassen. In Ansehung der vergleichsweise geringen Kosten wie auch der flexiblen Handhabung von Short-Positionen in Futures lässt sich eine schlüssige Strategie der Differenzspekulation auf fallende Preise oftmals schneller und bequemer durch den Einsatz von Termingeschäften verwirklichen als über einen Leerverkauf des Basisinstruments im korrespondierenden Barmarkt selbst (Vgl. hierüber auch: Wertpapierleihe und Leerverkauf von Aktien). Es gilt dies naturgemäß umso mehr von Termingeschäften mit Warencharakter, den Commodities. Durch die faktische Gleichrangigkeit von Kauf- (Long-) und Verkaufs- (Short-) Positionen gewinnen Engagements an den Derivatebörsen, verglichen mit Spot- und Kassamarktaktivitäten, damit noch zusätzlich an Attraktivität.

[Ohne an dieser Stelle in die Einzelheiten zu gehen, lassen sich als weitere Nachteile von Spotmarkttransaktionen gegenüber Operationen am Terminmarkt anführen: 1.) generell höhere Transaktionskosten bei identischen Volumina, 2.) Refinanzierungsnotwendigkeit, 3.) eine dem gewünschten Risiko-/Ertragsprofil entsprechende Positionierung lässt sich nicht oder nur schwer realisieren, 4.) steuerliche und administrative Momente, negative Bilanzauswirkungen, Meldepflichten etc.]

Lesen Sie auf der folgenden Seite:

Die einzelnen Gruppen spekulativer Marktteilnehmer im Futures-Handel