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Entwicklung, Stellenwert und Anwendungsmöglichkeiten von
Finanzderivaten |
Futures, Optionen und andere
Kernderivate haben in den vergangenen drei Dezennien an den internationalen
Börsenplätzen und Finanzzentren sowohl aus einzel- als auch aus gesamtwirtschaftlicher
Sicht unleugbar eine herausgehobene Bedeutung erlangt. Geleitet von
einer im Ganzen gesehen stetig zunehmenden Akzeptanz der vorbezeichneten
Finanzmarktinstrumente kam es in jener Zeitspanne an den Märkten zu
einem gleichsam explosionsartigen Anstieg ihres Umsatzvolumens. Seinen
sachlichen Ausgang nahm der in seiner Dynamik bisher ungebrochene Entwicklungsprozess
von Derivaten von dem Ruf einer Vielzahl weltweit operierender Finanzinstitute
und multinationaler Unternehmungen nach unkomplizierten wie wirksamen
Sicherungsinstrumenten, die sich fallweise dem Management von spezifischen
Marktpreisrisiken (Hedging)
dienstbar machen lassen. Angesichts der im ausgeprägten Wirtschaftsverkehr
unserer Zeit merklich gestiegenen
Preisvolatilitäten in und
zwischen den verschiedenen Güter- und Finanzmärkten nimmt es nicht wunder,
dass der angelegentliche Wunsch von sehr berufener Seite vorgebracht
endlich auch an den Zukunftsmärkten zunehmend Gehör finden konnte.
Treibende Kraft hinter
dieser beispiellosen Entwicklung waren rückblickend die aufkeimenden
Deregulierungs- und Liberalisierungsbestrebungen an den Finanzmärkte
zu Beginn der Siebzigerjahre des letzten Jahrhunderts, die sich gründeten
auf allerlei ambitioniert vorgebrachte konzertierte wirtschaftspolitische
Aktionen. Diese stellten im weiteren Verlauf – beflügelt vom technischen
Fortschritt in der Informationstechnologie – in ihrem Kern darauf ab,
eine in zeitlicher und räumlicher Hinsicht immer engere Verflechtung
der bislang weitgehend unabhängig voneinander agierenden nationalen
Märkte hervorzubringen, mit dem Ziel eines einheitlichen globalen Finanzmarktes.
Begleiterscheinungen, wie erhebliche Vereinfachungen von internationalen
Finanztransaktionen, die sich ehedem nur leidlich durch einen komplexen
Bankenapparat schleusen ließen, sowie die Schaffung bequemer Übertragungswege
für Finanztitel mittels Verbriefung von Forderungen, Verbindlichkeiten
und Restbetragsansprüchen (Securitization) und Emission der daraus hervorgegangenen
Papiere* im Sekundärmarkt, verliehen diesem Reformprozess noch
zusätzlichen Rückenwind.
[* Aus dem Kreis
jener verselbständigten Rechte sind besonders herauszuheben Certificates
of Deposit (CDs), Euronotes, Euro Commercial Papers,
Zerobonds, Floating-Rate-Notes etc., im jüngsten Zeitabschnitt
aber auch sog. Collateralized Debt Obligations (CDOs), die im
Zusammenhang mit der US-Immobilienkrise ("subprime mortgage crisis")
in Misskredit gekommen sind und seither in öffentlicher kritischer Diskussion
stehen.]
Hierzu tritt der vom
Strom eines verstärkten internationalen Wettbewerbs getragene rasante
Aufschwung, der sich unlängst auf dem Felde der Finanzinnovationen eingestellt
hat. Die jüngst erworbenen Einsichten der Finanzierungsforschung verbunden
mit Ideenreichtum in der Produktgestaltung haben den verschiedenen Bank-
und Emissionshäusern auf diesem Gebiete ein breites Betätigungsfeld
eröffnet, auf dem eine nahezu unübersehbare Flut neuartiger Produkte
entstehen konnte und immer kunstvollere gewiss auch in Zukunft noch
ersonnen werden, nicht zuletzt in der Absicht, diese zur Abschöpfung
zusätzlich geschaffenen Gewinnpotenzials auf dem Markte zu verwerten.
Der Wunsch, mit den erhöhten Anforderungen von Finanzmärkten heutiger
und wohl auch künftiger Prägung in ihrer gesamten Tragweite jederzeit
Schritt halten zu können, hat parallel dazu einen sprunghaft gestiegenen
und noch stetig wachsenden Informationsbedarf über die Anwendungsvoraussetzungen,
Funktionen und speziellen Risiken von derivaten Finanzinstrumenten ausgelöst.
Durch das geballte Engagement von sogenannten
Hedge-Fonds als auch durch das zunehmende Interesse einer stattlichen
Zahl von institutionellen Partizipanten* ist ein üppiger Zuwachs
des Umsatzvolumens an den globalen Derivatemärkten in der nächstbevorstehenden
Zukunft auch von dieser Seite schon heute absehbar.
[* Institutionelle
Marktakteure haben üblicherweise – und zwar in viel stärkerem Maße als
Hedge-Fonds – einen besonderen Sinn für die Erzielung eines stetigen
und dauerhaften Einkommens. Zum Kreise der institutionellen Anleger
gehören Geschäftsbanken, Lebensversicherungsgesellschaften, Pensionskassen,
sog. "private-equity"- und Investmentfonds, einige multinationale Unternehmungen,
Stiftungen sowie sonstige Kapitalsammelstellen.]
Im Wahrnehmungsfeld
der breiten Öffentlichkeit erweckt das Wort "Börsentermingeschäft",
sobald man es im Munde führt, diffuse Vorstellungen der unterschiedlichsten
Art. So kursiert beharrlich die Auffassungen, Termingeschäfte seien
über alle Maßen riskant und darum unwiderruflich zu verdammen. Vielfach
sogar wird in einem Atemzuge jedwede Form von Termingeschäften pauschal
identifiziert mit waghalsigen wie gewissenlosen
Spekulanten, die von barer
Gewinnsucht beherrscht gigantische Geldsummen in moralisch anrüchiger
Weise aufs Spiel setzen und auch entfernt keinen Anstand nehmen, Preistreibereien
an den Finanzmärkten Vorschub zu leisten – alles im Sinnen und Trachten
nach schnellen Kurssteigerungen, aus denen sie ihr Vermögen zu nähren
suchen. Derlei eingealterte, ins allgemeine Bewusstsein gedrungene Ansichten
und ausgesprochene Verdammungsurteile sind irrtümlich. Sie stützen sich
vorwiegend auf den Sachverhalt, dass die mögliche Verlusthöhe bei gewissen
Arten von (singulären) Termingeschäften – zumal von solchen, denen bei
oberflächlicher Betrachtung ihr hoch spekulativer Charakter dem bloßen
Augenschein nach geradezu anzuhaften scheint (gemeint sind hiermit im
Besonderen singuläre Short-Positionen
in Futures bzw. Short-Positionen in Optionen als Outrightgeschäfte)
– nach einer Unbedachtsamkeit oder Fehleinschätzung der künftigen Preisentwicklung
theoretisch gegen die buchstäbliche Unendlichkeit strebt. Und weil diese
von niemandem allein mehr getragen werden können, fallen sie letzten
Endes der Allgemeinheit zur Last. – Noch andere Formen von (OTC-)
Derivaten wiederum werden allen Ernstes bezichtigt, sie könnten
gar das gesamte Finanzsystem in seinen Grundfesten erschüttern!
Auf die Bildung einer
derart krassen, einseitig vorgefassten öffentlichen Meinung von der
risikoreichen Natur von Termingeschäften sind eine Reihe von spektakulären
Verlustgeschäften* in den Zukunftsmärkten sowie in jüngster Zeit
die Eindrücke der Finanz- und Wirtschaftskrise, zu der es in der Wirtschaftspresse
an Berichterstattungen wahrlich nicht mangelt, gewiss nicht ohne fördernden
Einfluss geblieben. Doch trotz alles gegenteiligen Anscheines: So sehr
sich ihnen auch manche historisch gewordene Übelstände nachsagen lassen,
so gründlich wird verkannt, dass die bloße Existenz von Finanzderivaten
nicht gleichbedeutend ist mit ihrem Risiko!** Nicht diese verdienen
das Misstrauen, sondern die Personen, die sie unsachgerecht und unreflektiert
anwenden! Erst Erscheinungen nämlich,
wie mangelndes Fachwissen, unzureichende interne und aufsichtsrechtliche
Sicherungsvorkehrungen gegen technisches oder menschliches Versagen
sowie ein leichtfertiger, unsachgemäßer, bisweilen sogar durch Spielfreude
gelenkter Umgang mit ihnen werden zu einer akuten Gefahr! Der
geschäftsgewohnte Anwender vom Fach, der auf eine reichliche Erfahrung
mit der Materie des Risikomanagements zurückblicken kann, ist sich dieser
Tatsachen nur zu sehr bewusst und wird darum im tagtäglichen Verkehr
mit derartigen Instrumenten wohlweißlich darauf bedacht sein, potentiellen
Verlustrisiken von Grund aus vorzubeugen. Dazu wird er besondere Vorsorge-
und Sicherheitsmaßnahmen ergreifen, so etwa den verschärften Einsatz
weithin bewährter technisch-organisatorischer Überwachungssysteme, welche,
wo etwas darauf ankommt, noch durch speziell ausgeklügelte Handelstechniken
ihre Ergänzung finden. Allein aller Vorkehrungen zur Sicherung zum Trotz
lässt sich, solange Menschen fehlbar sind, niemals ganz ausschließen,
dass ein ungelöster Rest von Gefahren bestehen bleibt.
[* Beispiele bieten
sich in reicher Zahl dar. Stellvertretend hierfür stehen Namen wie:
Midland Bank (1990), Orange County (1994), Barings
(Frühjahr 1995), Daiwa Bank (Herbst 1995), Kidder Peabody,
Long-Term Capital Management (1998), Sumitomo (90er Jahre).
Mit Allfirst (2002), China Aviation Oil (2004), WestLB
(2007), Societé Générale (2008) setzt sich die Aufzählung auch
in diesem Jahrtausend fort. Dabei wäre es ein Leichtes, diese Liste
noch um einiges zu verlängern.]
[** Einige Anmerkungen
mögen in dieser Note ihre Stelle finden: Finanzderivate stellen insofern
kein Novum dar, als sie sich kraft Anwendbarkeit des Bausteineffekts
in ihre altüblichen Komponenten zerlegen, wieder neu mischen und duplizieren
lassen ("financial engineering"). Auch wenn für das Laienauge
nicht auf den ersten Blick erkennbar, so verkörpern sie damit doch grundsätzlich
die gleichen Arten von Risiken, die bereits seit langem von traditionellen
Finanzanlagen her bekannt sind, von denen sie sich ja in letzter Hand
ableiten. Nichtsdestoweniger greifen in neuerer Zeit, zumal in Deutschland,
ein gutes Dutzend Finanzmarktunternehmungen vereint mit der werbenden
Wirtschaftspresse derartige in ihrer äußerlichen Schlussform umstrukturierte
Produkte (oftmals unter Täuschung über den üblichen Wortsinn
Derivate, indem
dieser Name schlechthin für
Zertifikate u.dgl.
allein in Anspruch genommen wird, ohne auch nur mit einer Silbe von
der Existenz bedeutsamerer, transparenter und weithin etablierter Derivate
Notiz zu nehmen – sie wird rundweg totgeschwiegen!) begierig auf, um
sie angesichts der davon ausgehenden Gewinnlockungen dem privaten Geldanleger
geradezu reißerisch als verheißungsvolle "Neuerung" unter einem Wust
von wohllautenden Namen, wie Discount-Zertifikate, Bonus-Zertifikate,
Index-/Tracker-Zertifikate, Sprint-Zertifikate, Basket-Zertifikate,
Garantie-Zertifikat, Airbag Zertifikate, Knock-out-Zertifikate etc.,
mundgerecht und griffig zu machen. Die Lobpreisungen auf derlei Finanzinstrumente
sind insofern bedauerlich, als manch Inhaber eines kleinen Kapitales,
eine überlandesübliche Verzinsung aufsuchend, dadurch leicht in Verlockung
gerät, sein sauer erspartes Geld in für ihn undurchsichtigen Instrumenten
zu investieren, anstatt es lieber aufs Sparbuch (realiter
Termingeld, Bundesanleihen
usw.) zu legen. Doch die Vorkommnisse der Finanz- und Wirtschaftskrise
haben die Skepsis gegenüber Zertifikaten rege gemacht. Zweifellos aber
hat das dahinterstehende Konzept, das bis vor kurzem noch inmitten der
Modeströmung lag, einen so gewaltigen Dämpfer bekommen, dass das Vertrauen
auch in den Reihen der treusten Zertifikateanhänger schwankend geworden
ist. Bis zum Zusammenbruch der Investmentbank Lehman Brothers Inc.
jedenfalls schien es so, als sei der fortschreitend steigenden Zahl
der umstrukturierten Produkte keine Schranke gezogen. Die Emissionshäuser
hatten schließlich allen Anreiz, diesen florierenden Markt immer weiter
auszudehnen. Allein der deutsche Zertifikatemarkt umspannt derzeit eine
Produktzahl – einschließlich einer Unzahl abgewandelter Hebelprodukte
und sonstige Mischgebilde – von insgesamt ca. 390000
Produktarten (Stand: Oktober 2009). Ob sie damit ihren Gipfelpunkt gesehen
hat, oder ob sie doch noch zu neuen Höhen aufzuschwingen imstande ist,
oder ob neuartige, gar noch kunstreichere Konstruktionen derivater Produkte,
die der aktuellen Zeitrichtung wieder mehr zugeneigt sind, in Schwange
kommen, wird die weitere Entwicklung zeigen. Im Hinblick auf eine konkrete
Anlagestrategie soll endlich nicht versäumt werden noch zu bemerken,
dass jene, die am Finanzmarkt einen gegebenen Einkommensstrom aus herkömmlichen
Instrumenten (Aktien, Anleihen, Futures und Optionen) unter Einsparung
von Gebühren in einen anderen, dazu äquivalenten zu transformieren wissen,
Zertifikate mit großer Gleichgültigkeit betrachten werden.]
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Motive für den Einsatz von Finanzderivaten |
Derivativer Finanzmarktinstrumente
gibt es viele und vielgestaltige. Sie sind alle ohne Ausnahme das Ergebnis
alternativer Vertragsgestaltungen. Allein die derzeit auf dem Markt
zur Auswahl stehende Produktpalette an derivativen Finanzinstrumenten
ist breit genug, das Entscheidungsfeld der Reflektanten um einen ganzen
Schwung an bedarfsgerecht verfertigten Handlungsalternativen, die ohne
das Dasein von Zukunftsmärkten, auf denen sie entstehen und umgesetzt
werden, kaum oder gar nicht realisierbar wären, gehörig zu erweitern
und zu ergänzen (Komplettierung und Vervollkommnung der Finanzmärkte).
Der besondere (individualwirtschaftliche) Vorteil von Finanzderivaten
liegt nun ganz entschieden darin, dass die Nutzleistungen, die sie jedem
Sachkundigen zu stiften vermögen, sich präzise ausrichten lassen auf
die konkret vorherrschende Markterwartung nicht minder als auf die psychische
Disposition, insbesondere auf die persönliche Einstellung gegenüber
wirtschaftlichen Unsicherheiten, d.
i. die Risikoneigung des Disponierenden.
Derivative Finanzinstrumente
öffnen den Zugang zu einer ganzen Zahl neuer und nützlicher Verwendungsgelegenheiten.
Ihr gekonnter Einsatz erschließt den versierten Marktteilnehmern eine
ihren individuellen Markteinschätzungen und Risikoneigungen konforme
Positionierung in den Güter- und Finanzmärkten, die ohne die Existenz
solcher Instrumente entweder gar nicht denkbar oder doch nur unvollkommen
zu realisieren wären ("risk/return management"). So lässt sich
durch den sachgerechten Gebrauch von Finanzderivaten häufig und gern
ein gewünschtes Risiko-/Ertragsprofil wohlgefällig verwirklichen, ohne
dabei dem Erfordernis unterworfen zu sein, die ansonsten sofort fälligen,
meist nicht unerheblichen Summen zu finanzieren, die auf einen effektiven
Erwerb der einzelnen unterliegenden Vermögenswerte ("underlying")
und auf eine daran sich schließende physische Bestandhaltung derselben
auszulegen sind ("cost management").* Gleichzeitig lassen
sich Risiken und Liquidität durch den Einsatz von Derivaten auf einfache
Weise separieren. Planvoll eingesetzt, lässt sich etwa mit Hilfe von
Futures und Optionen im Zusammenspiel mit anderen Formen der Geldanlage
(d. h. im Rahmen der Ausrichtung
des Gesamtportefeuilles und vor dem Hintergrund eines gegebenen wirtschaftlichen,
steuerlichen und persönlichen Entscheidungsumfeldes) mit vergleichsweise
geringem Mitteleinsatz unter Einsparung von
Transaktionskosten
nach Belieben nahezu jede denkmögliche Risiko-Rendite-Kombination mit
leichter Mühe verwirklichen (vollständige Märkte; "complete markets").
[* Finanzderivate,
wie Futures, Optionen, Swaps etc., erhalten hierdurch zum Mindesten
den Charakter einer eigenständigen Klasse an Vermögenswerten ("Asset-Klasse").]
Die folgende Aufzählung
von Anwendungsfällen möge noch einmal summarisch die Weitflächigkeit
der Einsatzmöglichkeiten von Finanzderivaten exemplifizieren: So lassen
sich durch ausgewählte – und durch die moderne Finanzierungsforschung
noch stetig verfeinerte – Methoden der Risikosteuerung mittels strategischen
Einsatzes von Derivaten etwa Index-Terminkontrakte einem bestehenden
Aktienportfolio beisteuern in der Absicht, auf kostengünstige Weise
an erwarteten Kurssteigerungen in den Aktienmärkten überproportional
zu partizipieren (Ertragsoptimierung, Investing), wohl ohne dazu die
sonst notwendigen Umschichtungen vornehmen zu müssen. Darüber hinaus
vervollständigen Futures, Optionen und andere Derivate die bestehenden
Finanzmärkte auch mit Rücksicht auf die Versicherbarkeit von Risiken:
Bequem lassen sich damit z.
B. spezifische Versicherungen in ihrer Zahlungsstruktur nachbilden,
Kreditrisiken übertragen, leistungswirtschaftliche Risiken von finanzwirtschaftlichen
Risiken trennen oder systematische Risiken* aus
Wertpapierportfolios, welche
mit konventionellen Anlageinstrumenten allein nicht weiter diversifizierbar
sind, taktisch mithilfe von Futures weiter reduzieren bzw. im Extremfall
sogar gänzlich ausschalten (Hedging). Fernerhin werden Derivate namentlich
von institutionellen Investoren (s.
o.) oftmals eingesetzt zum Zwecke einer
Index-Arbitrage,
zur Ersparung von Transaktionskosten und Steuern sowie aus bilanziellen
Gründen ("regulatory arbitrage"), unlängst aber auch zur Schaffung
neuartiger (sog. strukturierter) Produkte ("synthetic securities";
Innovationsfunktion) als endlich zu einer Kosten sparenden Duplizierung
bereits vorzufindender Kapitalanlageformen. Doch ebenso zur Verstetigung
von Renditen, und zwar weitgehend unabhängig von der allgemeinen Marktentwicklung,
hat sich der gekonnte Einsatz von derivaten Instrumenten bewährt. Kurzum:
Kraft ihrer breit gefächerten Nutzungsmöglichkeiten zählen Finanzderivate,
wie Futures, Optionen und Swaps etc., im modernen Wirtschaftsleben unserer
Zeit fraglos zu den integralen Bestandteilen eines soliden Portfolio-
und Risikomanagements ("risk management").
[* Das Systematische
Risiko, auch Marktrisiko
genannt, umschreibt die Wertgefahr, die vornehmlich von allgemeinen
makroökonomischen Einflussgrößen ausgeht, insbesondere also Wechselkurs-
und Zinsänderungsrisiken, Unsicherheiten bei Wachstumsraten und Wirtschaftszyklen
usw. Aber auch Wirtschaftspolitik und Steuergesetzgebung, Kriegsgefahren
oder Naturkatastrophen treten als Risikofaktoren dazu. Kennzeichnend
für systematische Risiken ist also, dass sie stets von einer Wirtschaftsgemeinschaft
als Ganzes getragen werden müssen.]
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Zur
Bedeutung und Funktion von Futures im Besonderen |
Futures ordnen sich in
die Reihe der Derivativen Finanzmarktinstrumente
(Finanzderivate) ein. Finanzmarkderivate sind bekanntlich Termingeschäfte,
deren Wert in eindeutig bestimmbarer Weise ableitbar ist von einer gegebenen,
originären Marktvariablen. Kontrakte in Futures zählen – da unverbrieft
– als solche weder zu den Wertpapieren noch dienen sie primär der Finanzierung*.
Vielmehr handelt es sich bei Futures ihrem Wesen nach um durch Standardverträge
begründete, zeitlich befristete Verfügungsrechte über künftige Leistungen**.
Die als börsennotierte Zukunftsgeschäfte anzusprechenden Märkte für
Futures auf der einen und die ihnen beigeordneten Teilbereiche altüblicher
Spotmärkte auf der anderen Seite ergänzen einander in vortrefflicher
Weise, indem sie rücksichtlich der Vielzahl real anzutreffender Rendite/Risiko-Profile
der Wirtschaftssubjekte zur Vervollständigung und Vervollkommnung der
Finanzmärkte einen nutzbringenden Beitrag leisten. Der Nutzen der Marktbeteiligten
steigt nicht nur für den Einzelnen, sondern insgesamt.
[* Futures dienen
weit weniger der Finanzierung zur Widmung von Kapital in der Zeit für
produktive Zwecke als vielmehr, und gewiss nicht am wenigsten, der Nutzung
der vielfältigen Chancen aus Kursänderungen. Böswillige versteigen sich
deshalb mitunter sogar zu der Behauptung, Futures seien nicht mehr als
geschickt ersonnene Glücksspiele, die überdies auf gegenseitige Übervorteilung
gründen. Neben der Nutzung zur Spekulation lassen sich Futures freilich
ebenso gut der Absicherung bzw. Eingrenzung gegenüber spezifischen Preisrisiken
(Hedging) wie
auch Arbitragezwecken
dienstbar machen. Welchen Zweck ein einzelnes Futuresgeschäft nun tatsächlich
verfolgt, lässt sich ihm von außen jedoch nicht ansehen. Einen Deklarationszwang
oder Ähnliches gibt es an den Terminbörsen grundsätzlich nicht.]
[** Jene künftige
Leistungen stellen traditionell ab auf eine physische Andienung von
Gütern und Waren in natura, erstrecken sich jüngst aber vermehrt auf
eine (ex ante unsichere) Geldausgleichszahlung; vgl. dazu: Erfüllung
von Futures-Kontrakten durch "cash
settlement".]
Durch die Futures eigentümlichen
Fähigkeiten, Zahlungsstromverläufe (Cashflows) bzw. Risiko/Ertrags-Profile
an persönliche Zielvorgaben wie auch an objektive Marktgegebenheiten
anzugleichen, lassen sie sich dem Abbau von Unvollständigkeiten und
Unsicherheiten in den Märkten ebenso dienstbar machen, wie sie berufen
sind, durch Arbitragen
Ineffizienzen zu beseitigen. Daneben öffnen sie ein breites Anwendungsfeld
auch für spekulativ orientierte
Akteure (Trader) an den Finanzmärkten: Diesen geben Futures ein
vortreffliches Instrument an die Hand, um spezifische Informationen
und Erwartungen über (meist kurzfristig, aber ebensowohl auch langfristig)
steigende oder fallende Kursentwicklungen in den Terminmärkten (Wissensvorsprünge,
z. B. aufgrund einer Fundamentalanalyse)
auf einfache und kostengünstige Weise in zweckentsprechende Markthandlungen
zu transformieren. Hierbei zeigt es sich, dass insbesondere ein frühzeitiges
Erkennen und eine rechtzeitige Ausnützung von erkannten Fehleinschätzungen
des Marktes über aktuelle Bewertungen (Informationsineffizienzen) eine
erfolgreiche Vollendung darauf sich stützender Spekulationen wahrscheinlich
machen. Sollten sich die gehegten Erwartungen über die künftige Marktentwicklung
in der Folge tatsächlich verwirklichen, indem der Markt solche vermeintlichen
Fehleinschätzungen rechtzeitig korrigiert, so erwachsen dem Futures-Trader
daraus die erhofften
Spekulationsgewinne;
der Marktgegenseite fallen indes in demselben Verhältnis Vermögensverluste
zur Last. Durch die herrschende Publizität des Preisgeschehens erzeugen
verwirklichte Spekulationsgewinne bzw. -verluste gleichzeitig
öffentliche Signale an das übrige Marktpublikum, wo erfolgreiche Tradinggelegenheiten
sich boten bzw. verlustbringende bevorstanden, die ihrerseits laufende
Anpassungsentscheidungen hervorrufen. Der eben skizzierte Marktablauf
der bestätigten und enttäuschten Spekulationserwartungen, die sich bilden
aus den aufkommenden unsicherheitsbehafteten Vermögenschancen, ist ein
unumkehrbarer Prozess, der sich beständig wiederholt. Der Erfolg jeder
spekulativen Positionierung in Futures wird damit letztlich entscheidend
abhängen von der Güte der Prognosefähigkeit über die künftige Marktentwicklung
und deren Folgen.
Spekulativ ausgerichtete
Terminmarktteilnehmer sind demnach überhaupt weniger an einer Finanzierung
oder Vermögensanlage im klassischen Sinne interessiert als vielmehr
an einer kurzfristigen Ausnutzung der wahrgenommenen Marktchancen durch
eine vom "Timing" bestimmte Positionierung in Erwartung einer unmittelbar
anschließenden Korrektur der mutmaßlichen Fehlbewertungen durch den
Markt, wodurch ihnen die erhofften Spekulationsgewinne zuwachsen*.
Die hierbei zutage tretende Publizität des Preisgeschehens wirkt, wie
erwähnt, gleichsam als Signal an andere Marktteilnehmer, das aufzeigt,
wo angesichts von Divergenzen vorteilhafte Handelsmöglichkeiten bestanden
bzw. in naher Zukunft denkbar sind (informationswirtschaftliche Effekte
durch Wissensaufdeckung).
[* Gerade in jüngster
Zeit machen sog. Hedge-Fonds verstärkt
durch die Politik der sie leitenden Manager auf sich aufmerksam, voraussichtliche
Marktineffizienzen durch zumeist kurzzeitiges Jonglieren mit relativ
großen (zum Teil auch kreditfinanzierten) Kapitalbeträgen zu ihren Gunsten
auszunutzen. Nach dem Transaktionsmotiv beschränken sich Hedge-Fonds
dabei aber nicht nur auf Spekulation im engeren Sinne, sondern treten
auch als Arbitrageure oder selbst als Hedger an die Märkte heran. Hedge-Fonds
agieren zu einem großen Teil von wohl bekannten Steueroasen aus und
unterliegen damit nur sehr eingeschränkt obrigkeitlichen Auflagen. Somit
steht ihnen im Rahmen ihrer Investmentstrategien das gesamte Spektrum
an Einsatzmöglichkeiten von Finanzderivaten frei. Derzeit gibt es weltweit
etwa 9000 verschiedene Hedge-Fonds
mit einem verwalteten Kapital von insgesamt rund 1,9 Billion US-Dollar
(Stand: September 2008).]
Die von zahlreichen Spekulanten
in den Terminmärkten ausgehenden enormen Beträge an Risikokapital bewirken
überdies eine Konzentration finanzieller Mittel auf eine nicht allzu
große Menge an ausgewählten Terminkontrakten (einschl. Optionen*),
womit diese Gruppe von Marktakteuren einen ganz wesentlichen Beitrag
zur Erhöhung der Liquidität
im Marktsegment der börslichen Zukunftsmärkte leistet. Nicht selten
übersteigt das konsolidierte Handelsvolumen in den Futuresmärkten jenes
der (zudem noch stärker fragmentierten) Spot- bzw. Kassamärkte, auf
die sie sich beziehen, um ein Vielfaches, womit Futures und nächst ihnen
auch andere Derivate in und zwischen den einzelnen Märkten zur treibenden
Kraft hinsichtlich der Preisentwicklung werden ("lead and lag"-Beziehung).
Infolge davon ist eine an aktuelle Informationen ausgerichtete Bewertung
und darüber hinaus auch eine zweckentsprechende Umverteilung von isolierten
Preisrisiken mithilfe handelbarer Finanzderivate in den Zukunftsmärkten
oftmals leichter möglich als im jeweiligen Spotmarkt des Basisinstruments
selbst.
[* Der Handel mit
Futures wird begleitet von einem regen Handel mit Optionen auf Futures
("futures options", "options on futures"). Hierbei wird
ein Futures selbst zum Gegenstand eines börsennotierten Optionsgeschäftes
("zweifach derivatives Termingeschäft"). Dem Publikum eröffnet sich
hierdurch die Möglichkeit einer indirekten Teilnahme am Futures-Handel,
indes mit einem für Optionskäufe typischen vorab begrenzten Verlustrisiko.]
Ein komfortabler und
flexibler Börsenhandel mit Terminkontrakten bei einem hohen Grad an
Liquidierbarkeit (Fungibilität) ist jedoch schwerlich ohne Transaktionskosten
sparende Standardisierung der Geschäfte vorstellbar. Der Vorteil eines
friktionslosen, liquiden und flexiblen Börsenhandels geht deshalb in
der Mehrzahl der Fälle unweigerlich einher mit einem Verzicht auf die
an individuelle Bedürfnisse der Vertragspartner orientierten bilateralen
Einzelvereinbarungen, wie sie beispielsweise außerbörslich (OTC) ausgehandelte
Swap- oder Forward-Geschäfte
(kurz: "forwards") erlauben.
Die Übertragung und Umverteilung
einzelwirtschaftlicher Risiken ist eine wichtige, aber längst nicht
die einzige gemeinwohlfördernde Funktion, deren Futures fähig sind.
Hinzu tritt eine allgemeine Preisermittlungsfunktion. Zur Bedeutung
der Preisbildung in den Futuresmärkten
lässt sich grundsätzlich Folgendes feststellen: Auch wenn empirische
Futureskurse nicht zwingend einem ehernen
Gesetz folgend allezeit ihren fairen, theoretisch richtigen Konkurrenzgleichgewichtspreisen
zustreben werden, so geht die herrschende Meinung jedenfalls dahin,
dass die über einen zentralisierten börslichen Handel zustande kommenden
Terminpreise – zumindest in den liquiden, effizient arbeitenden Märkten
– sich doch in bestmöglicher Weise auf dem tatsächlichen künftigen Wert*
des zugrunde liegenden Marktgegenstandes ("underlying") einpendeln**;
denn sämtliche Informationen über die aktuell bestehende bzw. zu erwartende
fundamentale wirtschaftliche Angebots- und Nachfragesituation fließen
als Ergebnis des in Märkten bewerteten Handelns augenblicklich in die
Kursbildung ein (Preisermittlungsfunktion, Signalfunktion und Bewertungseffizienz).
Die im Marktprozess waltende große Öffentlichkeit (Transparenz) des
Preisgeschehens erleichtert durch eine damit verbundene Wissensaufdeckung
eine faire Bewertung von Terminkontrakten und damit auch die Entscheidung,
ob und wenn ja, in welchem Umfang die Wertgefahr getragen respektive
abgegeben werden soll ("Risikoallokation").
[* Hinweis:
Unter Unsicherheit impliziert jeder Bewertungsakt die zutreffende Antizipation
möglicher zukünftiger Zustände der Welt.]
[** Hierbei handelt
es sich zwar um eine recht mutige, gleichwohl plausibel erscheinende
Hypothese, die aber nach dem derzeitigen Stand des Wissens noch nicht
stichhaltig zu belegen ist.]
Finanzderivate, wie Futures,
Optionen und Swaps, zeichnen sich überhaupt durch eine ungemeine Vielseitigkeit
aus. Ihre Nutzleistungen lassen sich nach Maßgabe eines konkreten Erfordernisses
und je nach handelspolitischen Zweckmäßigkeitserwägungen zielgenau abstimmen
auf die unterschiedlichsten Motive ihres Einsatzes. Deren gibt es zahlreiche.
Die Leichtigkeit in ihrer Gebrauchsweise etwa macht sie unleugbar vielenorts
zu einem bevorzugten Instrument der Spekulation als nebstdem auch der
Arbitrage. Ihre außerordentlich große Popularität beruht jedoch im vortrefflichen
Sinne und zu einem ganz bedeutenden Teil auf die ihnen anhaftende Verwendungsmöglichkeit
als ein Vehikel zur Absicherung gegenüber Preisrisiken aus koordinierten
Kassamarkt- resp. Lokogeschäften. Eine gewünschte Versicherungswirkung
lässt sich mit ihrer Hilfe oftmals nicht nur billiger, sondern auch
einfacher vermitteln und bewerkstelligen, als durch Einsatz alternativ
verfügbarer Instrumente. Aufgrund ihrer innewohnenden spezifischen Assekuranzeigenschaft
verkörpern Derivate demnach ein maßgeschneidertes Instrumentarium der
Versicherbarkeit gegenüber den unerwünschten Folgen bestimmter künftig
denkbarer Marktzustände. Mehr noch: Erst durch den Umstand, dass ein
zielgerichteter Einsatz derivativer Instrumente es jedem Kundigen gestattet,
gegebene Marktrisiken isoliert zu bewerten, zu steuern, zu bündeln und
zu überwälzen, gelingt eine sinnvolle Umverteilung knapper Ressourcen
auch auf gesamtwirtschaftlicher Betrachtungsebene (allokationsverbessernde
Wirkung).
Hervorgehoben zu werden
verdient zu guter Letzt die Fähigkeit von Futures und anderen Derivaten
zur Bewältigung gesonderter kurz- bzw. mittelfristiger Preisrisiken,
zumal jene, die von effektiven Waren- bzw. Finanzgeschäften (Kurssicherungsfunktion,
Hedging) herrühren, indem realwirtschaftlich
gegebene Risiken der eben angesprochenen Art gegen eine angemessene
Renditeerwartung gebündelt auf die Gruppe der weniger risikoscheuen
Spekulanten übertragen werden (Marktfähigkeit spezifischer Risiken).
Demnach spiegelt sich in der Effizienz, mit der finanzwirtschaftliche
Risiken sich mit Hilfe von Futures und anderen zeitgemäßen
derivativen Instrumenten über
den Marktprozess sowohl isoliert bewerten als auch durch deren Einsatz
zum Zwecke von Kurssicherungsgeschäften gezielt beherrschen lassen,
ohne Zweifel die zentrale ökonomische Bedeutung* des "Finanzintermediärs"
Terminmarkt für eine vorgeschrittene Volkswirtschaft wider.
[* Vgl. hierzu
auch: Signal-
und Informationsfunktion der Preise.]
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Wie entstehen Futures?
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