Hedging mit Futures

Hedging an den Terminmärkten – Grundprinzip des Kurssicherungsgeschäftes: der Sicherungskauf und der Sicherungsverkauf

Als Hedgegeschäft (von engl. "to hedge", »sich mit einer Hecke vor Gefahren schützen und abgrenzen; sich absichern gegen Risiken«) bezeichnet man in der Wirtschaftspraxis allgemein eine Vorsorgemaßnahme in Gestalt eines Gegengeschäfts zur Ausschaltung oder aktiv gesteuerten Verminderung eines Preisrisikos (z.B. Wechselkursrisiko, Zinsänderungsrisiko u.dgl.) bei einem bereits präsent gewordenem offenen bzw. zukünftig noch zu öffnenden Posten*. Bewogen wird Hedging regelmäßig durch das Motiv, ein akzeptables Preisniveau in die Zukunft festzuschreiben, um auf diese Weise einen augenblicklichen Marktwert für einen späteren Zeitpunkt im Voraus zu sichern.

[* Unter einem "offenen Posten" versteht man herkömmlich eine wirtschaftliche Stellung, die potenziellen Störungen durch ein spezifisches Wertänderungsrisiko ausgesetzt ist, welches herrührt aus Zufälligkeiten von Marktpreisschwankungen ("Risikoposition"). Auf den mit einem Festpreissystem ausgestatteten Märkten besteht, solange eine Gefährdung des fixen Preisniveaus unter geordneten Verhältnissen nicht zu besorgen ist, offenbar keinerlei Notwendigkeit für eine kompensatorische Vorsorgemaßnahme solcher Art.]

Hedging ist eine präventive Maßnahme des Risikomanagements. Ihr Zweck ist ganz auf Risikoausgleich gerichtet. Risikokompensierende Maßnahmen in Gestalt von Hedgeposten lassen sich dem Prinzip nach auf dem Kassamarkt so gut wie auf dem Terminmarkt einrichten. Sieht man auf die Häufigkeit des Auftretens im täglichen Wirtschaftsleben, so ist die letztgenannte Methode vor allem aus Kostengründen die bei weitem überwiegende. Zur Entstehung gelangen derartige Sicherungsposten überhaupt durch den Aufbau einer auf das Grundgeschäft exakt abgestimmten Gegenposition mit dem Effekt, dass beide durch den spezifischen Verlauf ihrer Zahlungsströme sich zu einem einheitlichen, in sich harmonischen Nutzwerk fügen. Der Nutzeffekt eines Hedgepostens stellt sich äußerlich so dar, dass in jeder künftigen Marktlage die Finanzerträgnisse, welche das sicherungsbedürftige Grundgeschäft und das zur dessen Sicherung eingesetzte Instrument zusammen erwirtschaften, sich mit paritätischer Tendenz einander entgegen bewegen, wodurch diese beiderseits sich in der Wirkungsresultante gegen Preisänderungsrisiken immunisieren. So lässt sich beispielsweise einer offenen Forderung in einer Fremdwährung eine Mittelaufnahme auf dem Kassamarkt in entsprechender Höhe mit gleicher zeitlicher Erstreckung in eben dieser Währung (des Erfordernisses einer Umstrukturierung der Bilanzpositionen wegen jedoch i.d.R. bilanzwirksam) sichernd gegenüberstellen ("finance-hedge", meist in Gestalt eines Geldmarkt-Hedge, "money market hedge").

Am Terminmarkt dagegen unterscheidet man zwei Kategorien von Instrumenten, mit deren Hilfe sich Hedgegeschäfte wahlweise einschlagen und durchführen lassen: einesteils verwirklicht durch den Einsatz moderner börsengehandelter Finanzinstrumente des Risikomanagements, wie Futures und Optionen ("exchange traded options"; im Kontext eines Korbes von Finanzanlagen mitunter als "portfolio insurance" bezeichnet), und andernteils auf eher traditionellem Wege "an den Börsen vorbei" verwirklicht in den sogenannten Dealer- oder Over-the-Counter-Märkten (OTC) mittels klassischer Termingeschäfte, wie Forwards, "forward rate agreements" (FRAs), maßgeschneiderter Optionen als endlich auch ausgewählter Swaps. Im Folgenden sei das Augenmerk auf Hedging mit Futures gerichtet. Futures stellen eine unter mehreren möglichen Formen von Zukunftsgeschäften dar, denen die Fähigkeit innewohnt, eine eigene Versicherungsleistung* abzugeben. Im Verein mit den übrigen Finanzderivaten vervollständigen sie die vorhandenen Finanzmärkte mit Rücksicht auf die Versicherbarkeit von spezifischen Risiken. Die ungeheure Popularität von Futures ist nicht zuletzt zurückzuführen auf ihre relativ einfache wie kostengünstige, gleichwohl wirkungsvolle Verwendbarkeit als ein Vehikel zum Schutze gegenüber Preisrisiken, sowohl aus bereits fertig abgeschlossenen als auch aus erst in Zukunft noch zu tätigenden Kassa- bzw. Lokogeschäften.

[* Der Begriff Versicherung möge hier und im Folgenden jenseits seines strengen Sinnes einer Versicherungspolice in Gebrauch stehen.]

Bei der Einrichtung eines Hedge unter Verwendung von Futures (kurz: "Hedging mit Futures") werden im gleichen Zuge mindestens zwei Märkte nebeneinanderher betreten: Ergänzend zu seinem Grundgeschäft engagiert sich der Kurssicherheit Suchende am Terminmarkt. Die Marktgegenseite auf dem Terminmarkt nehmen schwergewichtig spekulativ orientierte Akteure* ein. Zu dieser Gruppe von Marktteilnehmern zählen für gewöhnlich jene Personen oder Organisationen, die bereit und in der Lage sind, gegen eine angemessene Renditeerwartung spezifische Risiken zu übernehmen. Sie sind damit die natürlichen Abnehmer geschäftlicher Risiken. Doch ebenso gut können auch jene, die im Rahmen ihres Gesamtportefeuilles über divergierende Möglichkeiten eines Risikoausgleichs verfügen als freilich auch andere Hedger, die Positionen mit dazu konträrem Deckungsbedürfnis halten, die Marktgegenseite bilden ("natural hedge").

[* Obwohl Terminmärkte als solche ohne die Mitwirkung von Spekulanten (Trader) kaum denkbar scheinen, sind Erstere nicht allein deshalb entstanden, um Letzteren ein breiteres Betätigungsfeld darzubieten, auf dem sie einmal mehr sich ihrer Spielleidenschaft ergeben können. Terminmärkte sind vielmehr ein wahrhaftiges Bedürfnis des modernen Wirtschaftslebens. Sie existieren überhaupt, weil die Zukunft nicht eindeutig vorhersehbar ("ungewiss") ist, womit ökonomische Unsicherheiten aus sich heraus unvermeidbar werden. Die aus den zeitlichen Differenzen hervortretende Unsicherheit wirkt sich im Finanz- wie im Warenverkehr in ganz vergleichbarer Weise aus: Bei Effektengeschäften wächst die Gefahr einer ungünstigen Kursentwicklung mit zunehmender Zeitdauer zwischen An- und Verkaufszeitpunkt der Papiere, bei physischen Handelsgütern mit der Länge der Produktions- bzw. Lagerdauer von Produkten und Waren. Von Kursicherungsgeschäften machen deshalb nicht nur Financiers und Kapitalanleger, sondern vorwiegend auch Produzenten, industrielle Verbraucher, Im- und Exporteure sowie sonstige Händler Gebrauch.]

Sicherungsbedürftig kann an sich ebenso wohl eine gegenwärtig bestehende Position im Barmarkt (Kassa- oder Spotmarkt) als auch eine zukünftige Verpflichtung sein, die zur Stunde schon fest ausgemacht oder die erst noch einzugehen beabsichtigt ist. Die Beibehaltung einer bestehenden Positionierung bzw. ihr seinerzeitige Aufbau im Spot- oder Kassamarkt in Verbindung mit der Öffnung einer darauf abgestimmten Position im Terminmarkt führt, wie zu zeigen ist, kraft ihres harmonischen Zusammenwirkens zu dem Effekt einer spürbaren Verringerung von Unsicherheitsursachen über den künftigen Preisgang (Zurücktreten des "net exposure"). Alle Maßnahmen, die eigens der Erschaffung einer Gegenposition zu Sicherungszwecken dienen, ordnet man üblicherweise den risikokompensierenden Maßnahmen* zu.

[* Das Risiko selbst wird damit nicht ausgeschaltet, sondern allein auf andere Schultern abgewälzt. Noch anderweitige risikopolitische Maßnahmen betreffen die Risikovermeidung und die Risikoreduzierung, letztere bewerkstelligt bspw. durch Diversifikation.]

Die Versicherungswirkung von Hedgegeschäften mithilfe von Finanzderivaten ist nicht kostenlos zu erlangen, sondern ist prinzipiell mit einem Opfer belegt, dem "Preis von Hedging". Dieser besteht entweder in einem explizit zu entrichtenden Geldbetrag, z.B. beim Hedging mit Optionen (asymmetrischer Hedge) im Ansatz einer Prämie, oder manifestiert sich beim Hedging mit Termingeschäften (Futures, Forwards) als direkte Folgewirkung ihres symmetrischen Gewinn/Verlust-Profils implizit in Opportunitätskosten, insbesondere in Form reduzierter Renditeerwartungen.

Die eigentümliche Wirkungsweise von Hedging mit Futures, deren genaue Kenntnis jede zweckentsprechende Kurssicherungsstrategie notwendig voraussetzt und überhaupt erst möglich macht, beruht auf dem Grundprinzip einer preisausgleichenden (kompensatorischen) Verbundwirkung zwischen der Preisentwicklung eines Grundgeschäftes und der eines supplementären, aber preislich entgegengerichteten Engagements am Terminmarkt. Stimmen Kursrichtung und Ausmaß der Kursänderungen auf dem Spot- (bzw. Kassamarkt) und Terminmarkt vollauf überein, so lässt die Einnahme einer kompensierenden Gegenposition im Terminmarkt der Ungewissheit über den künftigen Gang der Preise im Markt des Grundgeschäfts keinen Raum mehr. Durch eine Parallelbewegung der Futureskurse zu den Preisen im Effektivmarkt eines sicherungsbedürftigen Marktgegenstandes (dem Hedge-Objekt) gleichen sich in der Wirkungsresultante anfallende Vermögensgewinne und -verluste idealerweise vollständig aus. Im Schlussergebnis führt ein Hedgegeschäft zu der gegenüber dem Preisrisiko erwünschten risikolosen Gesamtposition ("perfect hedge").

Der Sicherungsverkauf ("short hedge")

Als Ausgangspunkt für die weiteren Überlegungen mag der folgende schematische Beispielsfall dienen:

Angenommen, Kartoffelbauer B schließt heute (in t₀) mit Großhändler A einen Kaufvertrag ab über eine ganz bestimmte Menge seiner noch auf dem Feld stehenden Kartoffeln. Die eingeernteten Kartoffeln sind, wie vertraglich bestimmt sei, Ende nächsten Monats (in t₁) an A lieferbar und zum dann herrschenden Spotmarktpreis dem B zu bezahlen. Da B nun einen Sturz bei den Kartoffelpreisen zu besorgen Ursache hat und nichts darauf ankommen lassen will, fasst er den Entschluss, gleichzeitig mit Abmachung des Kaufvertrages (in t₀) ein Kurssicherungsgeschäft vorzunehmen. B stützt sich bei alledem auf seine Erfahrung. Er weiß ganz gut, dass die Marktpreise zuweilen ebenso heftigen wie unkalkulierbaren Schwankungen unterliegen, zumal wegen allerlei saisonbedingter Unwägbarkeiten. Und so ist der im kommenden Monat herrschende Spotmarktpreis für Kartoffeln, zu dem der Kaufvertrag zu erfüllen ist und von dem das Wohl oder Wehe seines Geschäfts am Ende abhängt, ihm heute noch völlig unbekannt.

Nun, da nach der konkreten Sachlage des Fallbeispiels eine Festpreisvereinbarung auf Termin (Termingeschäft) gegenüber A offensichtlich nicht durchsetzbar war, darf in Anbetracht der Unsicherheit bei der Vorausbestimmung der künftigen Marktpreisentwicklung nicht verwundern, dass unser Landwirt B den Wunsch nach einer separaten wirtschaftlichen Vorsorge – hier in Gestalt eines Kurssicherungsgeschäfts auf dem Terminmarkt – hegt, falls das ihn belastende Risiko einer unvorteilhaften Preisverschiebung ihm keine ganz gleichgültige Sache ist. Es liegt auf der Hand, dass B in Ermangelung einer angemessenen risikopolitischen Gegenmaßnahme durch einen Rückgang des Preises für Kartoffeln wirtschaftlichen Schaden litte. Seine vertragliche Lieferverpflichtung zum seinerzeit (in t₀) fixierten Preisanschlag bliebe gänzlich unberührt, sollte ihr Marktpreis sich nachher ermäßigen ("pacta sunt servanda"). Er müsste mithin im Liefer- und Zahlungszeitpunkt des nächsten Monats (t₁) der vertraglichen Anforderung uneingeschränkt nachkommen, das Produkt seiner Ernte an den Großhändler A zu veräußern, selbst um einen verminderten, für ihn womöglich verlustbringenden Preis – was ihn im denkbar verderblichsten Fall, nämlich wenn er auf das ganze Geld dringend angewiesen ist, in seiner Existenz treffen und vielleicht wohl gar zum Ruin des Ackerbauers führen könnte.

Dem ihm zufallenden Risiko eines eventuellen Preisrutsches bei Kartoffeln kann unser Landwirt B abhelfen durch Einholung eines Versicherungsschutzes gleich im Moment der Abmachung der vertraglichen Verpflichtung zur Belieferung von Großhändler A. Ein sofortiger Schutz davor lässt sich auf recht bequeme und einfache Weise einrichten durch Vornahme eines Sicherungsverkaufs in einem Kartoffel-Terminkontrakt auf dem Kartoffel-Terminmarkt, d.h. Hedging durch die ersatzweise Einnahme einer Short-Position gleich in t₀ an der Terminbörse ("short hedge", "selling hedge").

Sollte nun der Kartoffelpreis für prompte Lieferungen im wirklichen Geschehen der Zwischenzeit niedergehen, so lassen sich die aus der Bindung an den mit dem Großhändler geschlossenen Liefervertrag erlittenen Einbußen am Umsatz, die ja sonst der gesunkenen Marktpreise wegen in t₁ pauschal hinzunehmen wären, in nahezu vollem Umfang auffangen durch Gewinne, die aus dem Wertzuwachs der eingenommenen Verkaufsposition in Kartoffel-Futures (Short) bei fallenden Preisen in demselben Verhältnis gezogen werden können. Der Ausgleich aus dem Hedge-Vorgang gelingt regelmäßig deswegen, weil der Spotpreis des Gütermarktes im ökonomisch-technischen Verstande durch ein Band kausaler Natur aufs engste an seinen Terminkurs gekoppelt ist, und zwar dergestalt, dass die realisierten Kurse in beiden Marktsegmenten im Zeitablauf, wie man weiß, immer wieder annähernd gleichförmigen Mustern folgen. Steigen die Spotmarktpreise empor, so ziehen auch die Terminpreise an, und umgekehrt. Jener Kopplungsmechanismus beruht auf wohlbekannten Marktprozessen, den sogenannten Arbitrageprozessen, deren Durchgreifen einem Ausscheren aus ökonomisch angemessenen Bandbreiten beharrlich entgegenwirkt. Hinter diesen Prozessen stehen aufmerksame Marktakteure, sog. Arbitrageurs, die eben jenen Unregelmäßigkeiten auf dem Markte aus egoistischen Motiven mit größter Energie allzeit nachzuspüren bestrebt sind. Selbst bei relativ schmalen Abdrängungen von den faktisch bestehenden "arbitragefreien Kursrelationen" würde ein ganze Schar von ihnen nicht anstehen, diese unter Aufbringung stattlicher Kapitalbeträge direkt beim Schopfe zu packen, um sie pro domo in sichere Gewinne umzumünzen. Die durch ihre vereinten Aktivitäten in diesem Stück hervorgebrachten Marktkräfte bewirken nun, dass jene vom normalen Maß abweichenden Preisdifferenzen in einem Zuge wieder zurechtgerückt werden.

Wie aber, wenn in unserem Fallbeispiel der Preis der Feldfrüchte wider Erwarten nachhaltig in die Höhe schnellt? – Es ist eine ganz natürliche Sache, dass gestiegene Kartoffelpreise unserem Landwirt in t₁ alsdann einen Mehrerlös aus dem Grundgeschäft bescheren. Dem steht allerdings diesmal ein Verlust in genau oder wenigstens beiläufig demselben Umfange aus dem Short-Terminkontrakt in Kartoffeln gegenüber. Auf die Chance auf einen erhöhten Reinerlös wird er jedenfalls auch bei diesem Ausgang wieder verzichten müssen. Kurzum, ein Hedgegeschäft bewirkt, dass Gewinne und Verluste sich im Endeffekt eben auszugleichen tendieren, im Idealfall gänzlich unbeschadet davon, ob, und falls so, wie stark der Preis im Effektivmarkt steigt oder fällt: Der wahrhaftig erzielbare Verkaufspreis des bezüglichen Gutes ist beim Hedging mit Futures in Idealgestalt über seinen Terminkurs bereits im Vorhinein festgeschrieben, ja gewissermaßen konserviert – die Sorge um die Preisgestaltung dem Händler abgenommen, das Ziel der Planungssicherheit sohin erreicht.

Von Hedging umfassenden Gebrauch macht der ganze Inbegriff der Handeltreibenden, vorzugsweise Landwirte, Industrieunternehmungen, Großhändler, Exporteure und Importeure sowie endlich auch Finanzanleger. Der Wegfall des Preisrisikos durch Hedging kommt stets beiden Geschäftsparteien gleichermaßen zustatten, der Handelsverkehr wird füglich stimuliert. Bei dieser Gelegenheit sei nicht versäumt darauf hinzuweisen, dass Hedging mit Terminkontraktgeschäften lediglich das Preisrisiko zu steuern und einzudämmen, kaum jedoch Sicherheit gegen das Risiko bei den Ausbringungsmengen von Gütern und Waren ("quantity risk"; Erzeugungsgefahr) noch wohl gar gegen die Wechselfälle bei anderweitigen betriebswirtschaftlichen Größen zu stiften vermag. Das generelle Geschäftsrisiko schlechtweg zu beseitigen, geht nicht an. Sollte es dem Landwirt unseres obigen Beispiels also nicht gelingen, die vertraglich zu erbringende Menge an Kartoffeln einzuholen oder zu liefern (z.B. aufgrund einer zu dürftig ausgefallenen Ente oder infolge von Dürreschäden, Überschwemmung oder eines Streiks o.dgl.), wären trotz Hedging sehr wahrscheinlich Umsatzeinbußen, Vertragsstrafe oder abermals Zahlungsunfähigkeit und Konkurs die denkmöglichen Konsequenzen. Hedging mit Futures gibt, solange sie beibehalten werden, gerade in dieser Hinsicht einen guten Teil an Anpassungsflexibilität an denkbare künftige Marktsituationen auf.

Obzwar das finanzielle Ergebnis jedes wirtschaftlichen Vorgangs neben anderem von seinem Preis- nicht minder als von seinem Mengengerüst abhängig ist, liegt das Schwergewicht beim Hedging mit Futures sonach entschieden auf der Preiskomponente und der mit ihr einhergehenden Unsicherheit bei den Erwartungen. Ein auf denkmögliche Entwicklungen im Effektivmarkt beruhendes und abzusicherndes Preisänderungsrisiko einer (existenten oder antizipierten) Position kann sich grundsätzlich auf die Kosten als Input-Größe so gut wie auf die Erlöse als Output-Größe erstrecken. Demnach ist es im Hinblick auf die Einsatzmöglichkeiten eines Hedge und seinem auslösenden Moment belanglos, ob ein spezifisches diagnostiziertes Preisrisiko herrührt von der Bindung an vergangene leistungswirtschaftliche Maßnahmen – verursacht etwa durch vormalige Produktions- bzw. Absatzentscheidungen –, oder aber einst Konsum-, Investitions- oder Finanzierungsentscheidungen entsprang.

Das Preisrisiko* sei im Folgenden definiert als die Gefahr einer möglichen Abweichung des erzielten Nettoergebnisses vom erwarteten (kalkulierten) Geschäftsergebnis aufgrund unerwarteter, nicht antizipierter Preisbewegungen im Effektivmarkt. Zweck von Hedging ist es, das Preisrisiko insgesamt in einem resp. auf ein erwünschtes ("nutzenmaximales") Ausmaß zu reduzieren und damit das Unternehmen einstweilen vor finanziellen Schäden zu behüten.

[* Das Preisrisiko im hier verstandenen Sinne lässt sich weiter nach dem Marktgegenstand differenzieren in Wechselkursrisiken, Zinsänderungsrisiken, Warenpreisrisiken, Aktienkursrisiken und sonstige Preisrisiken (rücksichtlich der in Kausalnexus stehenden Finanzvariablen allg. auch als "financial risk" bezeichnet). Ein Preisrisiko unterscheidet sich somit von einem Erfüllungsrisiko ("performance risk"), das die Gefahr der Nichterfüllung von Verträgen umschreibt.]

Die am vorstehenden Beispiel besprochene Form der Kopplung eines Termin(kontrakt)geschäfts an das Grundgeschäft zwecks Kompensation des Preisrisikos ist ein typischer Anwendungsfall eines sog. Sicherungsverkaufs, der in der englischen Geschäftssprache auch mit dem Namen "short hedging" belegt ist. Der Sicherungsverkauf zeichnet sich demgemäß dadurch aus, dass er eine Verkaufsposition im Terminmarkt (= Short) begründet, die mit einer Kaufposition im Spot- bzw. Kassamarkt (= Long) korrespondiert, womit es weiter zusammenhängt, dass das Hauptinteresse fortan nicht mehr der mutmaßlichen Preisentwicklung der Einzelpositionen, sondern der Veränderung in der Preisdifferenz (Basis) zwischen beiden Posten gilt.

Als zweckmäßig kann sich der Sicherungsverkauf ("short hedge") unter den folgenden vorausgesetzten Verhältnissen erweisen:

Ein derzeit gehaltener Bestand an Vermögensgegenständen ("assets"), wie Rohmaterialien, Waren, Wertpapiere, Fremdwährungseinheiten oder sonstige Verfügungsrechte etc., soll bis zu seinem gedachten Verkaufs-, Bewertungs- oder Weiterverarbeitungszeitpunkt gegen Preis- bzw. Kursrückgänge abgesichert werden (Bestandsversicherungs-Hedge, "Cash-Hedge"; "inventory hedge").

Eine erst künftig (ex ante sicher) zugehende Menge an Vermögensgegenständen, wie Rohmaterialien, Waren, Wertpapiere, Fremdwährungseinheiten oder sonstige Verfügungsrechte etc. (z.B. ein künftig noch zu produzierender Bestand an einem Gute, bestimmt für einen späteren Weiterverkauf; Exporterlöse in fremder Währung), soll zeitweilig gegen Preis- bzw. Kursrückgänge abgesichert werden (antizipatives, auch: antizipatorisches Hedgegeschäft; "anticipatory hedging").

In jedem der oben genannten Fälle wird eine offene "Kaufposition" (Long) durch Verkauf von Futures (Short) im Preise gesichert.

Der Sicherungskauf ("long hedge")

Der Sicherungskauf ("long hedging", "buying hedge") verkörpert die andere der beiden Grundformen von Kurssicherungsgeschäften mit Finanzderivaten: Eine Kaufsposition im Terminmarkt (= Long) bildet das Seitenstück zu einer Verkaufsposition im Spot- bzw. Kassamarkt (= Short). Ein solches Konstrukt fungiert unter ganz ähnlichen Umständen wie im ersten Fall des Sicherungsverkaufs, jedoch mit umgekehrtem Vorzeichen. Anwendung findet der Sicherungskauf zum Schutze gegen steigende Marktpreise, bspw. bei einem getanen Leerverkauf oder im Rahmen des Portfolio-Managements bei einer in Aussicht genommenen Wiederanlage von in absehbarer Zeit frei werdenden finanziellen Mitteln. Aber auch im industriellen Bereich gelangt der Sicherungskauf zum Einsatz, sofern für einen späteren Zeitpunkt Rohmaterialeinkäufe zur Produktion von Gütern (Input-Größe) vorgesehen sind. Die Nutzanwendung des Sicherungskaufs sei im Folgenden an einem typischen Beispiel illustriert:

Beispiel:

Ein Schmuckwarenproduzent, der in Vorbereitung auf das anstehende Weihnachtsgeschäft plant, ist sich im Frühjahr bereits darüber im Klaren, dass er später im August des Jahres eine bestimmte Menge Gold zu beschaffen nötig haben wird, um dasselbe alsdann zu Schmuck und anderweitigen Preziosen zu verarbeiten. Die derzeitige Marktlage lässt ihn nun befürchten, dass bis zum Lieferungs- und Zahlungszeitpunkt im August Gold im Preise deutlich gestiegen sein wird. Um sich bis dahin einstweilen gegen steigende Goldpreise zu versichern, steht ihm die Möglichkeit offen, am Terminmarkt eine Long-Position in Gold-Futures zu beziehen (Hedging durch Sicherungskauf, d.h. Kauf des Futures zu Sicherungszwecken).

Hintergrund: Der Schmuckproduzent hat sich im März des Jahres gegenüber einem guten Kunden – eine Juwelierhandelskette – vertraglich verpflichtet, diesen einige Wochen vor der Weihnachtszeit mit seinen verfertigten Goldschmuckgegenständen zu beliefern. Der Rechnungspreis* für die Lieferung wurde im Vorhinein vertraglich festgelegt. Um den kalkulierten Bedarf an Gold, der für die Produktion des Geschmeides erforderlich ist, rechtzeitig zu decken, hat er bereits im Vorwege einen Kaufvertrag für Lieferung im kommenden August mit seinem Goldlieferanten abgeschlossen. Als Kauf- und Rechnungspreis für das fragliche Quantum Gold wurde der im August herrschende Marktpreis vereinbart. In Ermangelung einer Preisversicherung würde ganz naturgemäß die Gewinnmarge des Produzenten zusammenschrumpfen, falls der Goldpreis derweil steigt.

[* Sofern kein Festpreis vereinbart, käme zu Sicherungszwecken ein Optionsgeschäft allenfalls dann in Frage, wenn bei annehmbaren Prämien fallende Goldpreise zu erwarten stehen. Denkbar wäre in diesem Falle aber auch ein gänzlicher Verzicht auf ein Hedge in der Erwartung, dass im Gleichschritt mit steigenden Goldpreisen auch die Goldschmuckpreise steigen, womit die Gewinnmarge letztlich konstant bliebe.]

Selbstverständlich könnte unser Schmuckwarenproduzent im Gegenhalt hierzu das ihm erst seinerzeit nötige Quantum Gold schon heute physisch beschaffen und es gleich nachdem bis hin zum geplanten Verwendungszeitpunkt im August des Jahres bei sich aufspeichern. Eine solche Vorgehensweise aber hieße, weitere Kosten für Lagerung und Versicherung in den Kauf zu nehmen. Außerdem würde ein Soforterwerb von Gold, dem sich ein "am Lager halten" anschlösse, zeitweilig zusätzliche Liquidität binden.*

[* Die Bestandhaltung von Gold käme allerdings dann in Betracht, wenn nicht völlig auszuschließen ist, dass zwischendurch doch mehr Gold im Hause benötigt wird als davon zur planmäßigen Produktion vorhanden sein muss (vgl. die Abhandlung über die "convenience yield" von Futures).]

Auch in diesem Beispielsfall tritt der gewünschte Effekt ein: Gewinne und Verluste egalisieren sich als Folgewirkung der beiden entgegengerichteten Positionen (d.h. Verlusten, bedingt durch einen Preisanstieg im Kassamarkt für Gold, stehen Gewinne im Long-Gold-Futures in faktisch gleicher Höhe gegenüber). Die resultierende Gesamtposition ("overall position") beim Sicherungskauf ist demnach, ebenso wie die eines Sicherungsverkaufs, durch zwei unterschiedliche Teil-Positionierungen gekennzeichnet: durch eine Verkaufsposition im Spot- resp. Kassamarkt und eine ihr gegenüberstehende temporäre Kaufposition im Terminmarkt.

Zweckerfüllend einsetzen lässt sich der Sicherungskauf ("long hedge") in den folgenden Fällen:

Eine bereits zu Buche stehende Verbindlichkeit soll zwischenzeitlich gegen Erhöhung infolge steigender Preise geschützt werden (Bestandsversicherungs-Hedge).

Eine zukünftig noch käuflich zu erwerbende, momentan aber nicht benötigte Menge an Gütern, Wertpapieren, Fremdwährungseinheiten, Terminkontrakten oder sonstigen Verfügungsrechten (für den eigenen Bedarf bestimmt, z. B. zur Produktion, oder vorgesehen für die Weiterveräußerung im Handel) soll im Kaufpreis bereits heute fixiert und somit kurzfristig gegen Preissteigerungen abgesichert werden (antizipatives Hedgegeschäft).

Im Falle übereinstimmender Fristen von Erfüllungstermin des Hedge-Instruments und Bedarfstag des Bezugsgegenstandes des Hedge sollte es, wie es auf den ersten Blick scheinen mag, dem Kurssicherheit Suchenden recht sein, bis zum Fälligkeitszeitpunkt des Kontrakts sich abwartend zu verhalten, um den fraglichen Basiswert – sofern überhaupt andienungsfähig – gegen den Futures alsdann zu liefern resp. diesen nunmehr abzunehmen. In der Geschäftspraxis indes überwiegt behufs Aufhebung eines Hedge-Postens, sei es der Einfachheit halber oder aus allerlei Zweckmäßigkeitsrücksichten, die (vorzeitige) Vornahme der Glattstellung bzw. Eindeckung der zu Sicherungszwecken gehaltenen Futures durch ein entsprechendes Gegengeschäft im Terminmarkt bei (annähernd) gleichzeitiger Abwicklung des Effektivgeschäfts im Spot- bzw. Kassamarkt. Der Geschäftszweck selbst bleibt von der Verfahrungsart der Auflösung gänzlich unberührt. Letztere Vorgangsweise ist insbesondere immer dann am Platze, wenn angesichts bestehender Ermessensspielräume des Terminverkäufers in Hinsicht auf bestimmte inhaltliche Qualitätsmerkmale eines unter den Bedingungen des Standardvertrages anzudienenden Marktgegenstandes ("delivery option"), wie bspw. rücksichtlich der Wahl der effektiven Lieferungsqualität oder möglicher Erfüllungsorte, der Abnehmer und Verwender (Produzent, Verarbeiter; Investor) bei einer Belieferung nicht zuverlässig darauf rechnen kann, dass die in den Futures-Kontrakt gelieferten spezifischen Waren bzw. Arten von Wertpapieremissionen in ihren wesentlichen Merkmalen im hierfür erforderlichen Maße seinen Ansprüchen tatsächlich gerecht werden.

Beim praktischen Einsatz von Hedgegeschäften mithilfe von Futures sind neben den üblichen Refinanzierungserfordernissen für fällige Margin-Leistungen (Ein- und ggf. auch Nachschüsse), Börsenspesen und Brokergebühren insbesondere auch steuerrechtlichen sowie bilanziellen Vorschriften Rechnung zu tragen – allesamt Begleitumstände, die das Ergebnis eines Hedgegeschäfts nicht unwesentlich beeinflussen bzw. beeinträchtigen können. Außerdem lauten Effektivgeschäfte im Verkehrsleben nicht selten auf Fremdwährungen, sodass neben das reine Preisrisiko aus dem Grundgeschäft zusätzlich noch ein Wechselkursrisiko tritt. Zur Begrenzung von Währungsrisiken aus Finanz- und Warengeschäften können sonach fallweise weitere Hedgegeschäfte in Form von Devisentermingeschäften, z.B. unter Heranziehung von Forwards oder Devisen-Futures, erforderlich werden. Häufen sich Transaktionen mit identifizierbaren, bedingten Einzelrisiken, so kann ein strategischer Ansatz sich oftmals lohnen. In diesem Fall wäre etwa der Aufbau eines "Integrierten Hedging-Systems" in Erwägung zu ziehen, das es in Zukunft ermöglicht, in streng systematischer und methodischer Weise sämtliche Interdependenzen zwischen den fallweise sich ergebenden Preisrisiken den Zielvorstellungen konform sorgfältig auszuwerten. Zugepasst auf das Ergebnis der voraufgehende Analysen lassen sich anschließend die notwendigen zweckerfüllenden risikopolitischen Maßnahmen mit trefflicher Präzision einleiten (Grundsatzplanung).

Dessen ungeachtet ist im Rahmen der Risikoanalyse regelmäßig zu Beginn einer Planungsperiode zu prüfen, ob es für den konkreten Einzelfall andere vorteilhafte Handlungsalternativen gegenüber den risikokompensierenden Maßnahmen in Gestalt von Hedgegeschäften gibt. Als mögliche Alternativen zum Hedging kommen neben der Verzichtleistung auf das Grund- resp. auf das Hedgegeschäft (Unterlassungsalternative) und neben der Veräußerung der Risikoposition u.a. bilaterale Verträge zur Begrenzung von Preisänderungsrisiken, die Bildung eines wohldiversifizierten Portfolios ("Risikostreuung") oder allenfalls auch Swaps infrage.

Reklame

Der Grundgedanke des bisher Gesagten sei in folgenden Worten zusammengefasst: Hedging lässt sich als Maßnahme zur Risikokompensation auffassen. Eine solche, verwirklicht als Doppelgeschäft, dient unmittelbar der Zukunftsvorsorge, insofern sie annehmbaren Preisen und Werten vorübergehend eine gesicherte Dauer verleiht (Preisversicherung). Wie die tägliche Anschauung genug oft lehrt, unterliegen Marktpreise in Etappen ebenso heftigen wie unberechenbaren Schwankungen. Hedging erfüllt sich ganz im Sinne des Sicherheitsstrebens darin, Preisrisiken durch zweckorientierte Handlungen aktiv zu steuern und gemäß der persönlichen Risikoempfänglichkeit zu begrenzen, indem die gesamte Streubreite nicht eindeutig vorhersehbarer Marktentwicklungen bewusst auf ein annehmbares Maß eingegrenzt wird. Zurück bleiben solche Zukunftslagen, die, verglichen mit den ausgeschlossenen, dem Kursicherheit Suchenden einen höheren Nutzen stiften. Das vorrangige Motiv, das den Hedger zur Teilnahme am Terminhandel bewegt, liegt demgemäß weniger in der Reflexion auf Wahrung der Chancen auf Gewinnerzielung (Spekulation), als vielmehr in der Funktion eines Ergänzungsgeschäfts zur Abschottung gegenüber störenden ökonomischen Einflüssen, insbesondere in der nachhaltigen Sicherung vorhandener Marktwerte durch Reduzierung von Preisrisiken aus einem schutzbedürftigen Grundgeschäft. Futures verkörpern kraft ihrer spezifischen Verwertbarkeit zur Unsicherheitsverlagerung eines der hierfür maßgeschneiderten Instrumentarien. Zur zielentsprechenden Gestaltung des Preisrisikos nimmt der Kurssicherheit Suchende temporär eine zu seinem Grundgeschäft gegenläufige Positionierung auf dem Terminmarkt ein, wodurch die korrespondierenden Einzelrisiken sich wechselseitig hemmen. Durch den passgenauen Einsatz speziell von Futures, die zum Zwecke der Versicherung gegenüber den unerwünschten Folgen aus fallenden ("short hedge") oder aus steigenden Kursen ("long hedge") einem Effektivgeschäft dagegen gehalten werden, können die daraus erwachsenden Risiken auf flexible, relativ unkomplizierte, gleichwohl wirkungsvolle und zudem noch verhältnismäßig kostengünstige Weise im Zaume gehalten werden. Auf dem Boden eines durch Hedging erwirkten verringerten Ertragsrisikos der Gesamtposition vermag der Hedgende in letzter Hand endlich auch seine Kreditwürdigkeit um ein Beträchtliches zu verbessern.

Der planvoll vorbereitete und zielgerichtete Einsatz derivativer Instrumente zu Hedging-Zwecken gestattet es dem auf Sicherheit Bedachten überdies, gegebene Preisrisiken isoliert zu bewerten, zu steuern, zu bündeln und von sich abzuwälzen. Es gilt dies ohne Unterschied im gleichen Maße für die Realwirtschaft wie für den Finanzsektor. Da Hedging prinzipiell auf jeder beliebigen Produktions- und Leistungsstufe greift, vermag der Unternehmer vom Fach mit dessen Hilfe seine Unternehmung auf eine weitaus solidere und reellere Basis zu stellen. Eine durch den Gebrauch von Finanzderivaten bewirkte sinnvolle Strukturierung knapper Ressourcen mit allokationsverbessernder Wirkung gelingt aber nicht nur auf einzel-, sondern ebenso wohl auf gesamtwirtschaftlicher Betrachtungsebene – worin letztenendes auch die kardinale Bedeutung und das eigentliche Hauptargument für die volkswirtschaftliche Notwendigkeit und Berechtigung des Terminhandels zu erblicken ist.